投资策略

　　从公布的宏观数据看，汇丰PMI显著回落，而中采PMI高位盘整，表明大型企业对制造业经济企稳回升的作用更为明显。但小微企业生产经营困难的状况仍未好转，PMI继续走稳的动力仍需进一步巩固提高。新订单指数和主要原材料库存指数的回落，表明企业补库存动力不足。结合11月中上旬发电量同比增速较10月下个台阶，预计工业增加值也将呈回落走势。

　　通胀方面，11月蔬菜价格连续回落，肉价稳定，食品价格整体平稳。央行前期也表示出要控制货币投放总量，防范通胀。预计年内余下时间通胀将保持稳定，可控在3.5%的政策上限内。

　　近期，央行明显加大了公开市场资金投放力度，一是提升既有逆回购交易规模；二是重启暂停的14天逆回购操作，恢复逆回购双品种操作模式，适当延长了公开市场流动性投放时效。此外，央行未续作到期的3年期央票，暂时暂停“锁长放短”也在很大程度上缓解了市场的紧张预期。虽然外汇占款也大幅增长，但考虑到年末时点效应的影响，预计资金利率较难大幅回落。

　　供需角度，利率债净发行量持续收窄。一级市场机构投标也较前期活跃，认购倍数上升且招标利率有所下降。在年内剩余供给不多、债的收益率水平处于高位的情况下，机构适当加紧了配置力度。

　　从绝对收益率看，利率债对于银行保险等金融机构，已具备一定的配置价值。以1年期的政策性金融债为例，目前的收益率接近5.4%，相比同业存款的利率已具备一定的优势。假如9号文如预期出台，对同业资产实际税后收益会形成影响，而低资本的利率债或将受益。

　　此次债市下跌主要由利率债驱动，国债期货在一定程度上引领国债市场的下跌。国债期货的走势对市场具有先导作用，对市场情绪造成负面影响。12月是国债期货的交割月，从前几个交易日看，波动明显较大，这也将直接加剧现货市场的波动。

　　对于信用债而言，虽然信用利差扩大，但风险犹存，高利率可能挤出信用风险。三中全会上，进一步强调了市场的作用，这终将导致目前刚性兑付模式的破灭。未来信用债的分化将加大，而垃圾债市场也将逐渐形成。

　　综合分析，目前时点上，从经济、CPI、供给等方面来看，债市特别是利率债已经具备短期底部的雏形。流动性持续紧平衡，对债市形成显著的压力。但从绝对收益率水平看，很多债券的收益率和票息已具有一定的吸引力，配置性价比较高。我们仍然看好私募分级债的产品，在久期基本匹配，优先端成本较低的情形下，演变为套利型的产品，可以积极参与。(更多详细内容及报表请见附件)

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