投资策略

　　从近期公布的宏观数据看，基本保持了平稳回升的态势，特别是中采PMI创出18个月以来的新高。在稳增长的基础上，调结构、催就业仍是目前我国经济运行的总基调。预计年内完成既定的经济增长目标基本无忧。但在乐观的数据中，我们也看到一些隐忧。内外需总体并没有明显的改善，工业用电量高位回落。在需求难以持续改善的背景下，增长的持续性还待观察。

　　通胀是未来需要注意的一个风险点，克强总理近期也表示出要控制货币投放总量，防范通胀。预计年内通胀或将维持在3%的相对高位，整体风险依然可控在3.5%的政策上限内。

　　流动性上，10月资金利率的上冲主要在于央行公开市场连续三次“零操作”来对冲资本流入；其次10月是前一季度财税缴款期，近4000亿的规模对资金面影响较大。短期，从内生流动性看，历年年末，财政投放规模约有1.2万亿。央行在前期资金利率大幅上升时再度充当起最终贷款人角色，向市场表明了其维持流动性稳定的态度，钱荒较难出现。外部方面，美联储11月无议息会议，12月又逢圣诞假期，因此年内缩减QE的概率较低。加之人民币近期的升值步伐，预计外汇占款会延续稳增长的趋势。

　　在此波债市的调整中，利率品种的跌幅尤为明显。1年期固息国债(13附息国债22)中标利率高达4.01%，远远超出现券收益率水平和先前机构预测区间上限，并且创下了1996年过后该期限国债发行利率的最高水平。加之资金利率持续上涨、供需矛盾未有缓解等综合因素，导致了二级市场国债收益率的大幅上行。但无论是从利率债的绝对收益率还是信用利差的角度分析，在基本面没有超预期的情况下，短期继续上升的空间较为有限。特别是一些政策性金融债，已经触及历史顶部区域。

　　从历年情况看，利率债的供给在年底会有明显缩减。而根据中债网公布的最新数据显示，机构配债需求有所改善。10月除中票外，其余大类别债券的持有比例均有所提高，其中尤以利率债最为明显。近期，央行批准10家海外机构参与银行间债券市场，这增加了银行间市场债券的潜在需求。

　　综合分析，利率市场化将逐渐抬升资金利率中枢，加之宏观基本面的反弹，对债市有压制作用。目前债券市场的收益率整体处于较高的水平，信用利差位于近几年的中位偏下。短期，随着资金利率的高位回落、供需矛盾的改善，债券市场或将迎来修复性走势。建议稳健的投资者，可以重点关注一些优先成本相对较低、利差盈利较大、久期可控的私募或公募专户分级债品种的投资机会。

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