| 来源： |
证券时报 |
发布时间： |
2009年08月11日 02:53 |
作者： |
董亚光 |
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国金证券研究所董亚光
投资要点
●由于较高毛利率的混凝土机械业务占比上升以及高毛利率的融资租赁业务的贡献，二季度公司主营业务毛利率环比回升至26.16%，扭转了下降趋势。
●公司在财务费用大幅增加的同时，总体费用仍得到有效控制，期间费用占收入比例为10.94%，远低于2008年全年和上年同期水平。此外，海外市场正处于触底状态。
●预计2009-2011年公司每股收益分别为1.25、1.57和1.99元。公司目前估值偏低，维持“买入”建议。
2009年上半年，中联重科(000157)实现收入9,267百万元，同比增长49.08%；实现净利润1,084百万元，同比增长21.16%；按最新股本摊薄，每股收益0.65元。我们认为公司经营情况好于预期，改善迹象明显，业绩令人满意。
主营业务盈利好转
主营业务毛利率二季度环比回升至26.16%，好于一季度的25.16%和2008年四季度的25.28%，扭转了毛利率下降的趋势。毛利率回升的主要原因，是较高毛利率（27.38%）的混凝土机械业务占比上升以及高毛利率（86.03%）的融资租赁业务的贡献。
混凝土机械业务收入3,534百万元，同比大幅增长62%，并未如先前预期的出现下滑；即使按母公司（不含CIFA）收入数据计算，仍同比增长30%，远好于市场预期；同时母公司混凝土机械的毛利率为32.51%，仍保持较高水平，这与泵车占比提高和市场需求结构转向43米以上长臂架车型有关。但公司起重机械业务毛利率有所下降，由2008年上半年的27.41%降至23.92%，这与起重机的需求结构发生变化（中小吨位产品占比上升和出口比例下降）有关，预计下半年情况将有所好转。
海外需求意向回升
公司费用控制有力，期间费用占收入比例为10.94%，远低于2008年全年的14.16%，也低于上年同期的11.58%，显示公司在财务费用大幅增加的同时，总体费用仍得到有效控制。上半年公司经营性现金流为628百万元，较上年同期的-256百万元有显着好转，主要原因是公司加大回款力度，并增加了应付票据的使用（由年初的1,539百万元增加至期末的3,136百万元）。公司期末应收账款净值为5,117百万元，较期初增加1,426百万元，增幅为38.63%，低于收入增幅；与一季度末的4,515百万元相比，二季度应收账款增加602百万元，增幅放缓。
受金融危机影响，CIFA公司上半年收入约728百万元，毛利率仅7.66%（根据合并和母公司营业收入和成本数据推算），估计上半年经营亏损。随着协同效应的显现，公司预计四季度单季可实现扭亏。出口收入方面，上半年公司海外收入为1,255百万元，同比增长23.27%；若扣除CIFA收入，则实际出口仅为527百万元，同比下降48%。目前公司产品的海外需求意向有所上升，但订单尚无明显回暖。
盈利预测与评级
由于政府的4万亿投资规划仍在落实中，我们预计下半年基建投资仍会保持高水平。而在政府降低商品房项目资本金比例（由35%降至20%）和商品房销售回暖的刺激下，预计下半年房地产开发投资亦将明显回升，因此我们认为公司多数产品需求将会保持上半年水平，且仍存在超预期的可能。同时，我们判断海外市场正处于触底状态，随着欧美经济的企稳，2010年公司出口业务应该会好于今年，CIFA也将重新开始盈利。
根据公司目前经营情况和对未来的判断，我们调高了2009-2011年公司主营业务的发展速度预期，尤其是混凝土机械业务的增速，预计2009-2011年公司主营收入分别为18,631、22,188和27,145百万元，实现净利润分别为2,098、2,626和3,322百万元，对应的每股收益分别为1.25、1.57和1.99元。公司目前估值偏低，我们认为可给予2009年25倍市盈率，6-12月目标价格31.25元。我们依然看好公司的中长期发展，如果成功实施再融资，将会大大增强发展潜力，维持“买入”建议。
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