| 来源： |
第一财经日报 |
发布时间： |
2009年12月08日 10:09 |
作者： |
李彬;周维 |
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“单从定价角度考虑，与国际银行做复杂衍生产品交易，就好像普通人与乔丹一对一进行篮球比赛”
李彬 周维
金融危机爆发，隐藏于华服之下的虱子被纷纷抖将出来。
“截至2008年10月底，央企从事金融衍生品业务合约市值为1250亿元，共形成了114亿元的浮动净亏损，其中浮盈仅为49.8亿元，浮亏高达163.8亿元。其中，在境外的合约市值为894.6亿元，形成了112.7亿元的浮动净亏损（浮盈45.3亿元，浮亏158.0亿元）。”这串令人触目惊心的数字是国资委副主任李伟在其最近发表的一篇文章中披露的。
近几年来，接二连三血的教训诉说着中国企业走出去的过程中所遭受的衍生品之痛。从2004年中航油新加坡公司期权潜在亏损5.5亿美元导致破产重组，到中国远洋FFA（远期运费协议）产生浮亏41.21亿元，其中种种，值得中国企业在“走出去”这条危机四伏的道路上细细思索。中国企业需要的不仅仅是“勇气”！
“需”之切
“在经济全球化的今天，中国企业在走出去的过程中，对金融衍生品有着切实的需求。”中投证券金融衍生品部总经理张晓东说。
走出去的中国企业，结构正在发生变化。中国自身的资源禀赋情况和经济的快速增长，导致对能源、原材料、矿产资源等大宗商品的需求越发强烈。作为国际市场的大买家，大宗商品的价格波动对我国的冲击可谓牵一发而动全身。从目前的产业结构来看，我国对于外部资源和能源的依赖程度将继续提高，中国企业不得不直面国际市场上商品价格带来的巨大波动。
2004年之后，世界干散货市场进入“百年不遇”的大牛市，在西方大型投行及其他金融机构的疯狂炒作下，BDI指数（波罗的海指数）屡创历史新高，FFA市场的交易总量也远远超过现货市场。但是，自雷曼兄弟倒闭，华尔街金融机构陷入资金困局，FFA市场里的金融玩家大举撤资，引发FFA与BDI暴跌。
2008年5月20日，BDI创下了历史上最疯狂的点位，11793点，随后震荡回落。进入第三季度后，回落的速度加快，由第二季度末的9589点暴跌至9月30日的3217点，跌幅达66.5%。到2008年11月初，BDI指数仅为851点。
面对这样的波动，企业最有效的规避手段就是运用合适的衍生品套期保值。
再如汇率波动。一是汇改以后人民币大幅升值，二是国际货币间的波动对于走出去的企业影响巨大。中信泰富在澳元衍生品上的巨亏就是一例。
尤其对于那些附加值比较低或者主要靠价格优势出口的企业来说，人民币汇率的任何变化都会给他们带来较大影响，有些企业的利润率本来就低，如果不采取措施规避汇率、利率风险，可能将面临严峻的生存危机。
正如李伟所言，如果不让企业从事金融衍生产品交易，就相当于把它们的手脚捆起来，这些企业在不能对冲风险的情况下，就难以和国外公司抗衡。一个好的企业，一个有国际竞争力的企业，必须努力规避自己无法控制的风险。因此，央企应按照自身业务发展的要求，在提高风险控制能力的前提下，审慎理性地开展金融衍生产品投资业务，这对于企业规避风险，提高国际竞争力具有非常重要的意义。
“赌”之痛
原本指望用来锁定价格、规避风险的衍生品，却让众多中国企业折戟沉沙。
有很多亏损往往起因于赚钱的欲望。成功的衍生品投机所带来的回报，往往令辛辛苦苦经营实业的人失去自我。丰厚的回报使得企业忘记了衍生品高杠杆性、价格波动性的特点，为了追逐高额利润的套利投机使得中资企业金融衍生品业务巨亏的事情层出不穷。从1997年的株冶锌期货事件到2004年的中航油新加坡事件，再到2005年刘其兵国储铜事件，这些“事件”，都是滥用衍生品投机的历史。
中航油新加坡公司曾被誉为中国企业“走出去战略棋盘上的过河尖兵”。其总经理陈久霖则有过这样的豪言：“赌可能是人的天性，我经常会以某种‘赌’的精神，致力于公司的发展。”
从国内航空公司的“套保”亏损中，也可以发现部分企业确实存在激进、投机的现象。华联期货首席风险官朱锋对CBN记者表示，首先，从套保数量上看，美国航空公司的套保比例大多在40%以下，而国内不少航空公司的套保比例多在50%以上；其次，从套保时限看，大多数航空公司套保时限与其财务年度保持一致，即一年，在油价走高时，则缩短为一个季度，以应对市场突变，但国内有些航空公司的套保合同长达三年。
“据我推测，这些航空公司签订那么长的套保合同，是抱着油价不会再跌回100美元/桶以下的想法，他们认为自己获得了一个极好的赚钱机会，又怕过了这村就没了这店，于是跟别人签了一份超长套保合同，结果行情反转时很难斩仓止损。”朱锋说。
从疯狂投机的表象追溯下去，依然要回归企业风险管控机制缺失的本源。
分析这些金融衍生产品投资损失的案例，不难发现其一个共同原因，就是企业的风险管理存在重大缺陷，未能发挥应有的控制及管理作用。企业管理层风险意识淡薄，风险控制能力薄弱，侥幸和赌博的心态更加速了事件爆发的进程。
李伟指出，目前从事金融衍生产品业务的中央企业，大部分没有设立专门的风险管控机构。有些甚至将产品的买卖、资金的清算和交易的管理等本该分离的职能放在一起，失去制衡和监督。
另外，企业的违规操作和专业人才的缺失也成为悲剧屡现的重要原因。擅自从事场外交易的企业，交易产品都由投行设计兜售，通过双方私下协定，因而交易行为不透明，难以有效监管，企业一旦“入了套”，签了合同，面临的就是“无底洞”式亏损的万丈深渊。
中铝国际贸易有限公司期货部总经理杨晓武在此前一个论坛上也指出，国内企业的风控问题严重。他说，在复杂的衍生品交易过程中，我们和国外投行区别最大的地方不是我们设计不出方案，也不是我们不能进行止损，最根本的是，我们缺少一个系统化的风险控制体系。我们有些企业，有很多强势部门或很多强势领导，非常容易地就超越了风险控制体系。
“欺”之恨
“它们根本不明白。”
“当然它们不明白。”
这是1994年美国华尔街一家著名投行信孚银行（BankersTrust）两个衍生品交易员之间的对话录音，“它们”指的是宝洁（P&G）。这个录音证实，信孚银行在作为宝洁的衍生品交易对家时，误导并欺诈了对方，并导致对方蒙受了1.57亿美元的损失。
这样的误导和欺诈从未停止。
2005年3月10日，中航油要求高盛的子公司J.Aron承认在衍生品交易中有错误诱导责任，但J.Aron拒绝承认。中航油3月16日向新加坡高等法院递交了起诉书。
李伟认为，一些国际投行的欺诈行为是造成重大损失的推手。央企投资金融衍生产品业务普遍发生浮亏和损失，当然首先要从企业自身找问题，但也与国际投行恶意兜售带有欺诈性的、设计复杂的高杠杆产品有很大的关系。在一定程度上说，中国企业遭遇金融衍生产品投资滑铁卢，一些国际投行是罪魁祸首。
对中信泰富复杂的外汇衍生产品交易进行了深入分析和计算后，美国康奈尔大学金融教授黄明指出，这些产品，无论从定价还是对冲机制上都很复杂，一般投资者根本不知道产品应如何估值，不知道如何计算与控制风险，因此很容易在高价买进的同时，低估其潜在风险。而作为交易对手的投资银行或商业银行，拥有大量专业人才，对于衍生品的数学模型有多年研究，充分掌握估值与风险对冲技术。
因此，交易双方存在严重的知识与信息不对称。“单从定价角度考虑，与国际银行做复杂衍生产品交易，就好像普通人与乔丹一对一进行篮球比赛。”黄明说。
看来，中国企业不仅要正视自身技术上的短板，还不得不面对交易对手的道德风险。很多投行“生产”的一些复杂的高杠杆衍生产品在欧美国家极少销售甚至禁售，但由于中资企业对此类产品及市场普遍缺乏了解，一些国际投行便恶意兜售，这一欺诈行为造成了企业的重大损失。
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