| 来源： |
中国证券报 |
发布时间： |
2009年06月23日 08:08 |
作者： |
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本轮流动性充裕根源于全球低利率环境与美欧央行实施的定量宽松政策，因此未来考察流动性的变化，美联储行为依然是最重要的风向标。从历史上几次利率周期加息规律来看，美联储的加息行为与实际通胀水平更为相关。以上轮周期为例，2004年6月份美联储加息时已维持12个月低利率，单月CPI同比增速为3.3%。而截至2009年4月美国CPI仅为-0.7%，从这个角度看，下半年依然维持低利率水平的可能性较大。
全球降息后导致流动性相对宽松，在一段时间内流动性将集中涌向某一特定资产市场，导致资产价格发生较大幅度上涨，此即为流动性出口。在低利率环境下，流动性寻找收益的诉求仍会持续。回顾美国历史上6次流动性释放，虽然历史背景不同，演变过程不同，但从政策实施到流动性释放的传递过程有其内在的逻辑关系。
流动性出口，从经济属性看可分为流动性通胀属性出口和流动性增长属性出口两部分。经济政策如果没有新兴产业作为载体，则将作用于房地产和大宗商品交易，而大宗商品交易又可能作用于CPI，从而形成流动性的通胀属性出口。而如果经济政策找到新兴产业作为载体，则将主要作用于资本支出，资本支出作用于工业生产及服务（就业），从而影响公司利润和个人收入；个人收入影响消费支出，消费支出反作用于工业生产及服务（就业）；而公司利润直接影响股票市场，则形成流动性的增长属性出口。由于工业生产及服务（就业）和消费支出又间接影响CPI指数，所以这两种属性有可能是相互融合的，但在不同的历史条件下，总会有某个属性的出口成为流动性释放的主要途径。
根据我们对美国流动性周期的计量，美国近40年历史上流动性可以分为6大周期，分别为：1975年-1979年，1982年-1984年，1987年-1988年，1991年-1995年，2002年-2005年，2007年-2008年。通过考察在上述6大周期中美元、通胀、房地产和资产价格的变化，我们发现：流动性出口在短期和中期有一定变动规律可寻。
流动性的短期出口一般是流入高息货币资产和新兴市场，表征是美元下跌；而流动性的中期出口在产业结构升级的情况下，表现为经济增长，在产业结构停滞的情况下，只表现为大宗商品价格上涨。
目前美国再次处于流动性大量释放的周期中，从历史经验来看，由于美国产业结构升级短期内仍然不能依靠，所以此次流动性的大量投放反而会引起资金转战高息货币和新兴市场，这正是前期非美货币和新兴市场股票反弹较大的原因。从中期看，如果美国能够迅速找到新的产业结构升级“点”，那么流动性在中期内则可能推动美国经济和全球经济恢复增长；反之，中期内大宗商品价格大幅反弹的局面将会出现。
从目前情况看，此轮经济新兴产业的希望在于新能源。不过其目前规模仍不足以带动经济转型。奥巴马政府能源政策计划未来10年内向鼓励私人部门建立未来清洁能源领域战略性投资1500亿美元，由此帮助提供500万个新的就业机会。由于以新能源为核心的主导产业群上游技术瓶颈仍存在，这决定新能源行业的发展仍处初始阶段，就其经济规模而言，难以短期带领经济转型。
在此背景下，下半年美元指数仍趋于下跌。而全球流动性也将通过两个途径影响中国资产的定价：一是资金进入香港市场，这是近期香港市场强劲攀升的主要动力，香港市场上涨将推动A股市场估值体系进一步提升；二是资金进入商品市场，受价格上涨预期影响，A股相关上市公司投资价值提升。
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