| 来源： |
东方早报 |
发布时间： |
2009年05月07日 06:15 |
作者： |
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一季度，9家上市证券公司净利润38亿元，环比增长73%，同比下降16%；除长江证券（000783）和国金证券（600109）外，环比增速均超过100%。其中，宏源证券（000562）和东北证券（000686）业绩增速超出预期；中信证券（600030）环比增长仅7%，低于预期。
从各项业务来看，券商经纪佣金业务一季度环比增长41%，符合预期；佣金率下降幅度超出预期，达到10%。从中长期趋势来看，受制于营业网点设立市场化、投资者结构机构化、交易方式非现场化，佣金率持续下降不可避免，但这些影响是渐进的，因而佣金率将保持缓慢下降的态势。
我们认为，一季度业绩的大幅下降，是中小券商以佣金换市场策略以及上述诸因素影响所致。但在活跃市场中，投资者对佣金的敏感度降低，且后续制度变革对券商的影响降低，我们据此判断，后续几个季度佣金率将保持稳定。
●一如预期，自营业务环比增长33%且分化明显；宏源证券和东北证券自营表现超出预期。大部分公司在一季度不同程度地减持了债券，增配了股票。中信证券、海通证券（600837）、国元证券（000728）等投资策略仍较为保守，但一季度明显减持了债券；东北证券和宏源证券更为积极进取，尤其是东北证券大幅提升了股票仓位。由于及时把握住了市场机遇，东北证券和宏源证券的投资收益率分别达到25%和14%，远高于其他上市公司。
●承销依靠债券的现状难有改观；保证金增长将使得利息收入保持稳定；管制放松、市场向好都给予了创新业务更为广阔的发展空间，2010年创新业务对业绩的贡献度将显著提升，这也将成为未来业绩的最大看点之一。
●业务及管理费用环比下降38%，符合预期。采取费用控制策略以及去年年末部分公司计提了较多的薪酬费用，是费用环比降低的主要原因。
●主要券商自有资金规模占比显著上升，中信证券、海通证券、长江证券、国元证券和国金证券自有资金/净资产均超过50%。这为后期继续增持股票资产，以及寻求其他资金运用途径预留了想象空间。
●投资业务可释放的浮盈有限。2008年资本公积作为业绩的蓄水池发挥过巨大作用，但2009年新股申购、定向增发等主渠道都不复存在，重新蓄水只能依靠存量资产市值增长。一季度尽管市场活跃，但期初规模小、资本公积增值率有限。
●中信证券应付薪酬仍具想象空间。一季度末中信证券应付薪酬余额44亿元，是季度实发薪酬的6.5倍，这极大增加了费用计提弹性，进而可望增加业绩弹性；西南证券（600369）、国元证券、长江证券和东北证券的应付/实发超过100%，同样具有一定想象空间。
【主要公司评级】
中信证券（增持）、S延边路（增持）、宏源证券（中性）、海通证券（谨慎增持）、国金证券（中性）、东北证券（谨慎增持）、国元证券（中性）、长江证券（中性）、辽宁成大（增持）、吉林敖东（增持）、爱建股份（中性）、安信信托（中性）、陕国投（中性）、太平洋（中性）。
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