投资提示
    在政策预期转变、经济继续回升的共同作用下，预计煤炭板块将重回震荡。社会融资总量过快增长以及房地产调控升级导致政策紧缩预期有所增加，而煤炭板块前期大幅上涨后也有一定调整需求。过去三周A/H股煤炭板块-10.6%/-4.1%。我们短期维持谨慎，认为两会前将继续调整，而两会将是关注焦点，若政策导向仍以稳增长为主，则板块有望找到支撑，若对增长质量的强调超预期，则将继续面临下行压力。建议短期从高弹性个股转向防御性个股。A股排序依次为神华、中煤、兰花和潞安；H股依次为伊泰、神华和中煤。
　　理由
    国内紧缩调控预期增加，美国QE退出担忧上升。国务院近日出台地产调控“国五条”，时点早于预期，包括限购统一化、差别化信贷和扩大房产税试点等。另外，1月社会融资量同比增加1.5倍，新增银行贷款则同比增加近50%，媒体报道2月四大行信贷仍维持高位，过快的货币投放是政策预期转变的根本原因。海外方面，美联储关于QE退出时间的分歧加大，引起市场担忧，尽管中金宏观组认为QE持续全年是大概率事件，但下半年减小规模的可能性在增加。
　　往前看，短期多将继续盘整，而“两会”将是观察政策方向的重要窗口。
　　电力需求逐步回升，电厂补库存和进口回落有望推动动力煤价格温和上涨；供应受限以及钢价上涨有望继续推动焦煤价格小幅上涨。随着下游工厂陆续复工和新项目开工，电力需求正逐步回升。尽管当前电厂库存仍维持较高水平，其中六大电厂库存天数达到33天，但随着日耗上升和大秦检修临近，3月份电厂补库存有望启动。此外，由于自去年12月以来进口动力煤价格持续高于国内，预计3月份进口将显著回落。补库存和进口下降有望推动未来一段时间动力煤价格小幅上涨。受山西、贵州等焦煤主产地安全监管的影响，国内焦煤供应继续偏紧，加上旺季到来，预计未来仍将小幅上涨，钢厂大幅上调钢价也为焦煤提价提供了空间。受春耕旺季以及尿素涨价拉动，无烟煤价格有望上涨。
　　30%铁路运煤因运价上调而增加运输成本10元/吨，对煤企盈利影响有限。根据调价方案及以铁路煤炭平均运距642公里计算，此次上调对动力煤和焦煤的影响分别为9.6元/吨和10.2元/吨，约相当于动力煤价格的2%和焦煤价格的1%。
　　但由于大秦线、丰沙大线、京原线以及企业自有铁路（如神华和伊泰的铁路）运价保持不变，该地区仅30%的运量受到影响。假设新增成本无法转嫁给煤价，则部分企业盈利将受到一定负面影响（各公司盈利对煤价的敏感性参考图表1）。
　　具体而言，神华和中煤不受影响，伊泰因部分煤炭经京包线外运约影响盈利约0.5%，华东地区企业如兖煤、开滦等受到的影响不足1%，而以直达销售为主企业大部分由客户承担铁路运费，因此受到的影响也非常有限。
　　估值与建议
    A股相对偏好防御性强、具估值优势的神华和兰花；H股排序依次为伊泰、神华和中煤，回避高弹性的兖煤、首钢和恒鼎。中国神华估值便宜，增长稳健，2013年A/H股PE为10.7x/10.6x。兰花科创估值较便宜，受益于尿素涨价，随着春耕备肥旺季到来，无烟煤价格有望上涨，2013年PE为15.0x。伊泰煤炭资源禀赋优良，铁路和煤制油业务优势明显，盈利稳定性高，2013年H/B股PE为8.8x/9.2x，PB为1.8x。中煤能源对合同煤涨价较为敏感，2013产量增长预期最高，2013年A/H股PE为15.6x/11.4x，P/B为0.9x。兖州煤业盈利能力仍然偏弱，对价格和成本变动较为敏感，2013年P/E分别为52.4x和23.2x。因焦煤价格上涨动力减弱，首钢资源缺乏进一步上涨的催化剂。恒鼎实业则继续面临煤矿停产和财务费用高企的压力，仍有一定下行风险。
　　风险
    经济复苏或政策放松力度低于预期，煤价大幅下跌。