| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2012年06月19日 15:09 |
作者： |
张涵一 |
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评级变动： |
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撰写时间： |
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我们认为商用车板块目前估值已经反应了较差的盈利预期。下半年随着行业基本面和情绪面改善将对商用车公司股价带来支撑。相对于终端需求，股价走势对政策预期的变化更为敏感，我们看好下半年商用车板块的投资机会。
商用车具备较高弹性，建议遵循“一短一长”两条主线：1、短期来看，基建投资复工及货币政策放松将推动重卡等周期类品种触底反弹，同时，低基数以及国IV带来的提前采购等板块自身基本面好转因素将成为股价持续向上的催化剂；2、长期来看，商用车行业自身的成长逻辑和发展趋势将为细分板块龙头带来投资机会。个股推荐次序为江铃汽车、潍柴动力、威孚高科和银轮股份。如果后续汽车下乡政策确定出台，江淮汽车、双林股份也将有望受益。
除去周期因素外，商用车行业自身三方面的成长亮点值得重点关注。随着国内商用车市场规模扩大，未来行业竞争必将从“量”向“质”转变。目前中国商用车销量已超过美国成为全球第一，但企业盈利能力与国际巨头相比仍有较大差距。我们遵循行业成长和结构升级的主线梳理了三大主题。
“产品结构升级”、“核心零部件竞争力增强”和“出口市场份额提升”是商用车板块三大主题。
产品结构升级改善盈利能力。在城市物流和公商务需求双重推动下，轻型商用车产品结构向上趋势渐明。主流车企陆续推出针对城市、企业用户的中高端车型，盈利能力有望改善。龙头企业凭借品牌优势及较好的渠道和服务能力，将充分受益物流升级的大趋势。同时在重启“汽车下乡”预期下，轻卡销量有望进入上升通道，带动相关企业业绩快速提升。首推江铃汽车和江淮汽车。
核心零部件竞争力增强带来成长机遇。相比竞争日趋激烈的整车行业，掌握核心技术的零部件企业更具备成为成长股的潜质。从博世、康明斯等国外零部件巨头成长路径来看，大多遵循了在某一领域获得技术垄断优势，并凭借同心多元化获得持续发展的模式。此外，明年重卡排放标准升级将为发动机系统、尾气处理技术等相关企业带来新的机遇。重点关注潍柴动力、银轮股份和威孚高科。
出口市场是中国商用车的蓝海。凭借良好的性价比和适应恶劣工况能力，自主品牌主导了国内商用车市场。这一优势同样能复制到其他发展中国家。近几年海外需求处于恢复期，正是国内车企市场开拓的好时机。在内需不振的情况下，部分优质企业也加大了海外市场品牌与渠道的拓展力度。随着网络布局趋于成熟，出口市场份额提升将成为中国商用车又一增长驱动力。我们看好潍柴动力、华菱星马和福田汽车。
估值
商用车企业盈利处于历史低点，估值具备向上弹性。目前重卡板块和轻型商用车估值均在10～15倍，处于历史低位。
相对于业绩低点而言，已具备较高的安全边际。短期来看，宏观经济好转和政策放松将成为盈利见底的催化剂。长期来看，产品结构升级、核心零部件发展和出口份额提升将为行业估值带来向上弹性。
风险
宏观经济恶化使得商用车销量持续下滑；欧债危机扩大影响出口市场。
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