| 来源： |
华泰联合证券研究所 |
发布时间： |
2011年09月07日 14:08 |
作者： |
耿邦昊 |
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从今年行业公司的业绩表现来看，零售板块行业分化愈发明显，前几年致力于扩张、品牌提升或业态升级的公司继续报出较好业绩（中报增速普遍在30%以上），而单体或规模较小的区域连锁承压明显（中报业绩增速基本低于20%）。我们判断强者恒强、行业分化将是未来行业必然趋势。
不同体量的百货公司增速差异明显，总体表现为规模越大、增速越快。突破外延瓶颈的全国布局&大区域连锁中报等权平均收入增速超过25%；而受制于内生增长瓶颈，单体百货等权平均收入增速约15%。
存量门店越多的企业受新开门店的拖累较小，毛利率波动小；规模越大、布局越广的百货公司凭借更强的经营能力和更强的向上下游占款能力，获得更高的资金周转效率（全国布局的企业平均营运资金周转天数为-60天，而单体百货只有-40天）；较强的抗风险能力及资金优势使其在重资产化的加速扩张中承压能力更强，并最终胜出。
分季度及分区域来看，二季度百货等权收入增速约20.9%（vs去年同期18.9%），但低于一季度的23.4%，中西部百货增速快于东部约4个百分点；二季度百货平均毛利率约20.7%，略高于一季度。
虽受益CPI拉动同店增长，但超市21.1%的收入增速仍处行业中值水平，人工费率大幅上升更增加行业压力，行业仍需在门店管理、配送体系建设等后台建设继续加大投入。家电连锁（即苏宁）中报毛利率大幅提升至19.14%，预示其未来增长更多来自于垄断下的渠道溢价；其在易购业务的开拓创新仍需时间，但受益于后台建设的先发优势，我们仍持乐观态度。
应对竞争加剧和成本上升，未来能够胜出的企业，其战略领先的重要意义大幅增加，此外极强的经营能力和资本运作质量也是必须要素。重点推荐四大天王“王府井、大商、重百、苏宁”，三四线区域龙头如文峰、合百、步步高、成商、鄂武商等，以及制度红利释放加快的公司如南京中商等。
风险提示：行业竞争加剧；人力、租金成本上升压力凸显；CPI高企导致居民消费意愿下降。
（具体内容请见附件）
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