| 来源： |
海通证券研究所 |
发布时间： |
2010年06月23日 13:53 |
作者： |
赵勇 |
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中国啤酒行业已进入整合后期进入积聚阶段。我们判断未来10年将是中国啤酒龙头企业的利润收割阶段。在消费升级、市场集中度提高，以及品牌影响力加强的影响下，通过直接提价，品牌结构和产品结构内生调整，以及开发中高档新产品系列，我们认为中国啤酒厂商将大幅度提高盈利能力，并带动企业价值快速增长。
未来几年啤酒消费量增速放缓至5-7%，中国啤酒体量虽大，但国际比较数据显示中国啤酒行业盈利能力仍有待改善。在主消费人群稳定，人均消费量接近亚洲其他国家的情况下，中国啤酒销量增长主要依靠经济活动数量增加带动。考虑到中国未来几年GDP潜在增速为8-9%，我们预计啤酒未来复合增速将放缓至5-7%。尽管中国啤酒稳居世界第一，且未来仍将贡献世界绝大部分增量，但国际比较数据显示中国啤酒市场吨酒盈利能力还很薄弱，这充分说明仍有巨大改善空间。
预计啤酒龙头公司吨价增长可抵御通货膨胀2-4个百分点，年均可提高4-6%。过去10年啤酒龙头公司吨价CAGR超过3%，且有加强趋势，预计未来10年年均可提高4%以上，我们认为啤酒行业吨酒价格的上涨将直接贡献企业价值。
短期来看，原材料成本保持稳定将带动行业盈利能力攀升。目前全球啤酒消费量疲软对原材料需求的压力减小，全球（尤其是澳洲和加拿大）大麦库存维持在高位，原油、纯碱和铝金属价格在产能过剩的背景下很难再持续上涨，我们估计啤酒原材料成本未来1-2年将保持稳定或增幅较小。
预计未来10年行业内超大规模的兼并收购还将上演。2009年行业CR3、CR4和CR10分别为45.3%、56.3%和65%，我们认为行业市场集中度将会进一步集聚，行业前三的份额至少可以达到70%以上。未来5-10年产销量未达到千万吨级别的厂商均有可能被淘汰。行业领先企业只有可能通过兼并收购的方式来实现。
短期主要风险：销量增速放缓，原材料成本降低将有可能带来潜在价格战，龙头公司市场争夺逐步正面交锋，导致行业销售费用大幅增加，有可能会挤占由吨酒价格提高所带来的盈利水平。
行业“增持”评级，关注龙头企业盈利提升，行业跟随者被收购题材。根据公司的行业地位、竞争优势及未来发展前景，重点推荐青岛啤酒、燕京啤酒和华润创业，建议关注金威啤酒、西藏发展、兰州黄河和惠泉啤酒的整合可能性。
（具体内容请见附件）
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