| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2010年05月06日 14:59 |
作者： |
黄文倩 |
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评级变动： |
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撰写时间： |
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政策调整：
财政部和发改委正式发出通知：
1、空调节能补贴从2010年6月1日起延长一年，至2011年5月31日；2、补贴金额下降60%。2P以下空调一级能效补贴200元（原方案550元），二级能效补贴150元（原方案350元）；3、变频空调后续可能也纳入补贴范围。
评论：
1、补贴金额下调和前期传言一致，但时间延长一年，好于市场预期。补贴过度期较长的情况下，空调产品价格的上调对需求的负面冲击趋缓。
2、2Q空调行业净利润率持续偏低，但由于补贴入账，净利润率将持续高位。各公司季度表现不同：
1）格力和海尔采取收付实现制，下半年虽然补贴幅度下降，但2Q补贴的滞后入账保障企业利润增长。
2）美的和志高由于采取权责发生制，2Q盈利绝对值和同比增长均有望持续上升趋势，但下半年趋势可能逆转。预计美的和志高半年报将有较好表现。
3、长期稳定毛利率和净利润率水平取决于竞争格局，我们认为空调行业的双寡头格局使得行业利润率有望保持合理利润率。
4、变频空调若能纳入补贴范围，美的受益最大，格力其次，海尔无氟变频也有望受益，志高目前不生产变频空调。此外，变频空调需用电子膨胀阀，上游三花股份有望同时受益。
投资建议：
这一传言是美的、格力、H股志高前期大幅下调的原因之一。空调节能补贴调整靴子落地，短期对空调股价反弹有一定支撑。
我们对全年空调需求增速前高后低的判断不变，主要基于对房地产销售的担忧，但公司全年盈利在补贴的支撑下仍有望达预期。目前A股空调股的估值为动态市盈率格力12x、美的16x、海尔15x的，H股志高空调7x。上游三花股份动态市盈率为23x（市场一致预测）。
风险：
房地产销售持续低迷，影响下半年空调销售和投资情绪。
（具体内容请见附件）
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