| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2010年01月06日 18:27 |
作者： |
陈华 |
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评级变动： |
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撰写时间： |
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行业近况：
08年输配电价的收窄给两家电网公司的盈利能力带来了明显的负面冲击，09年前三季度国家电网和南方电网均遭受亏损。从国家电网09年设备集中招标数据来看，电网的短期投资能力也自然而然的受到了不利影响：
变压器招标容量同比下降18%，中标价格大幅下降29-36%。
组合电器招标台数同比基本持平，但中标价格大幅下降21-26%。
252kV和550kV断路器招标台数分别同比下降18和36%，中标价格下降5%和18%。（图表1～2）
评论：
在宏观刺激政策逐步退出的背景下，再考虑设备价格的回落，我们估计2010年电网投资金额同比难有增长。尽管整体市场平平，但投资结构将发生的变化仍能带来投资机会。
1）特高压和直流。特高压和跨区直流线路将是未来的电网投资重点。根据规划，2010年国网将招标三条特高压交流线路（锡盟至上海、陕北至长沙以及淮南至上海），合计投资金额超过1000亿元（图表3）。国网今年将开工山西至江苏直流线路（500kV、3000MW），南方电网将开工溪洛渡至广州直流线路（500kV、6000MW）（图表4）。特变电工将充分享受特高压和直流线路加快建设带来的机遇。
2）节能设备。使用节能设备将在全生命周期内给电网公司带来盈利能力的提升，节能设备采购比例将持续上升。置信电气的非晶合金变压器产品以及荣信股份的动态无功补偿产品在电网的渗透率有望继续提高。
3）智能电网设备。尽管电网公司的智能电网投资规划迟迟未出，但电网的智能化改造是大势所趋。电网公司对智能设备的示范性采购也已开始（智能电表招标、储能电池试用、智能变电站建设等等）。科陆电子和威胜集团中标国网智能电表采购，特变电工获得一座智能变电站的智能变压器订单，思源电气已为上海电力提供储能电池接入系统。
估值与建议：
考虑到电网招标低于预期，我们下调部分公司的盈利预测（图表5）。
1）我们将平高电气09~11年每股收益下调至0.19、0.24和0.27元，下调后2010年市盈率为67倍，充分反映了市场对国网收购后平高在国网招标市场份额提升的乐观预期，但考虑到反垄断问题，该乐观预期兑现的可能性值得商榷。
2）江苏省电网09年对非晶合金变压器的采购力度低于预期，年初签订的10亿元大单的执行力度仅达到一半，我们将置信电气09~11年每股收益下调至0.44、0.61和0.78元，下调后2010年市盈率为30倍。尽管估值不低，但考虑到公司可以受益于电网加大节能设备采购力度的结构性机会，维持推荐评级，但股价上涨仍需要等待催化剂。
风险提示：
电网投资金额低于预期，特高压项目未获得发改委的审批，智能电网建设进度迟缓。
（具体内容请见附件）
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