| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2011年12月05日 15:38 |
作者： |
彭文生;孙淼玲 |
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2012年欧债危机笼罩下全球经济面临巨大不确定性，国内经济自主增长动能下降。与2009年相比，国际经济最终不一定那么差，但国内宏观政策面临多重纠结，复杂程度有过之而无不及。面临潜在增长率放缓和外围不确定性带来的政策失误的风险增加，我们估计2012年经济增长的目标可能下调。即便如此，保增长政策的执行将面临诸多挑战，灵活性将成为政策的最主要特征。
货币政策维持稳健基调，但总量放松的逆周期操作已经开始。预计M2增速目标在14%左右，因为新增外汇占款下降，实现目标可能需要新增贷款达到9-10万亿的水平。政策措施可能包括：1）法定存款准备金率多次下调；2）贷存比等审慎监管措施逆周期微调；3）通过增加银行间流动性或调低基准贷款利率降低融资成本。但在2008-09货币信贷大幅扩张造成的负面影响犹存的情况下，当局将有多大的力度推动信贷扩张有不确定性。
同样的纠结体现在房地产和汇率政策上。房地产相关的固定资产投资开始放缓，近期市场对放松行政性控制措施的预期增加。但如果货币信贷条件和行政性控制措施同时放松，调控将前功尽弃。我们的判断是，在税收等长效性机制发挥作用前，放松控制投资需求的行政性措施的可能性小。
近期资本流出增加，人民币贬值压力初露端倪，从一定意义上讲，现在是增加汇率弹性，增加双向波动的好时机。但国际金融市场动荡，国内非政府部门过去长时间累积了过量的人民币资产，本外币资产配置严重失衡，人民币贬值的预期可能加剧资本流出。我们的判断是人民币对美元汇率将小幅双向波动，政策当局不会容忍较大幅度的贬值。
财政政策将维持积极的基调，结构性减税是主要看点。我们预计2012年总体的财政收支将对经济有小幅扩张的影响。税制改革方面，有减有增的结构性减税将从多角度瞄准调结构的政策目标：改善收入分配、促进消费和服务业发展，促进节能减排的长效机制。
我们预计基准情形下2012年的经济增长将是“软着陆”：GDP增长8.4%，消费贡献上升，投资贡献下降，净出口负贡献。最大的风险仍在外部（与2009年类似）：欧债危机如果恶化成全球金融危机，中国出口将受到较大的冲击，同时资本流出增加。这样的情况下，政策需要加大刺激力度，但再现2009年大规模投资刺激的可能性不大，经济增长面临较大的下行风险。
（具体内容请见附件）
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