| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2010年03月12日 10:49 |
作者： |
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事件：
国家统计局3月11日公布了2月份CPI、PPI，以及1~2月份工业增加值、固定资产投资、以及社会消费品零售数据。
人民银行3月11日公布了2月份货币信贷数据。
评论：
春节因素推高CPI通胀：2月份CPI同比上涨2.7%（图表2），高于市场和我们预期，原因在于当月食品价格涨幅高于市场平日参考的高频率数据：市场主要依据每周发布的商务部和农业部农产品价格来估算食品通胀，但这两个指数（2月分别环比上涨1.3%和1.8%）低估了今年春节期间食品价格涨幅（环比上涨3.3%，图表3）。
而非食品CPI保持平稳符合预期，环比上涨0.1%，同比上涨1%。2月CPI环比上涨1.2%，与历年春节期间的涨幅相仿（图表4），仍属于正常的春节因素。季节调整后CPI环比上涨0.3%。
PPI同比继续攀升至5.4%（图表5），基本符合我们预期的5.2%，环比上涨0.4%。其价格上涨主要来自有色金属、燃料动力价格（同比分别上涨30.1%和25.4%），而生活资料价格仅上涨1%。
短期物价走势判断：由于春节后包括猪肉和蔬菜在内的食品价格已出现明显回落，预计3月CPI环比略有回落，同比在2.5%左右。
工业生产保持强劲，但同比数据略高估了增长势头：1-2月份工业增加值同比增速升至20.7%（12月18.5%，图表6），高于我们预期的18%和市场预期的19.5%，有部分低基数原因（去年1~2月工业增加值仅增长3.8%，是金融危机以来最低点）。从发电量也可看出这一点，1-2月份发电量同比增长22.1%，增速已开始比12月份的25.9%回落。分行业来看，通用设备、交通运输设备、电信及电子设备、以及水泥最为显著，也与近期出口的强劲复苏和房地产开工较旺有关（图表7）。
投资增长放慢，但私人部门投资加快：1-2月份固定资产投资增速回落至26.6%（09年30.5%），其中基建投资增速显著回落，譬如铁路投资增长21.8%（去年67.5%），电力投资增长6.6%（去年22.8%）。新开工项目计划总投资增速也回落至42.7%（去年67.2%），在建项目计划投资增速回落至29.9%（去年32.3%）。这显示调控政策初步取得效果，投资增长开始向调控目标发展。略好于市场预期的25.6%和我们预期的25%（图表8），主要源于私人部门的房地产开发投资增速加快到31.1%（图表9）。
消费保持强劲，符合我们预期。1-2月份社会消费品零售同比增长17.9%，低于市场预期的18.7%，符合我们预期的17.8%（图表10），剔除价格因素实际增长16.3%，保持强劲。分产品来看，受房地产市场销售带动，家具、家电、建材消费强劲（图表11，分别增长36.3%，31.7%和30.5%），大幅高于零售整体增长水平。汽车也保持了较强销售（同比增长41.7%），同时石油及其制品销售同比增长40.8%，比去年的增速6.8%大幅加快，与油价相比去年同期显著回升有关。此外消费升级延续，奢侈品如金银珠宝销售同比增长34.7%；手机等通讯器材销售同比增长20%，大幅好于去年-1.3%的增幅，部分反映了3G的拉动（图表11）。消费趋势符合我们在1月18日的报告《关注马车“车轮子”》中的判断，即今年的旅游、手机、通信、汽车等板块值得关注，家电仍有望维持较快增长。
货币信贷增长回落，但对实体经济支持力度不减：2月新增贷款7001亿，略高于市场和我们预期的6000亿。1~2月贷款新增2.1万亿，比去年同期的2.7万亿明显下降，显示调控逐渐生效。但银行在有限的贷款额度下改善贷款结构，票据贴现和短期贷款比例下降，中长期贷款占比上升，对实体经济的支持力度不减——2月对企业中长期新增贷款5088亿，占当月新增贷款总量达73%，今年1~2月对企业中长期贷款新增1.26亿，占新增贷款总量60%，而去年同期这一数据仅有8900亿（比例为33%）（图表12）。因此，尽管今年新增贷款总量可能回落至7.5万亿，我们认为足以支持固定资产投资20%以上的增长。贷款的压缩使得M2增速继续回落至25.5%（12月份26%，图表5）。而春节前后年终奖的发放，导致企业活期存款减少，以及财政突击放款以达到09年财政赤字目标，使得财政存款减少1112亿，因此M1增速回落至35%（1月39%）。M1与M2剪刀差略有缩窄，但依然维持高位（图表13）。
政策前瞻：1~2月数据初步显示，尽管政府实施的“退出”策略初步生效，例如控制新开工项目，压缩贷款等，但经济的内生增长动力依然强劲，特别是私人部门的出口和房地产投资。与此同时通胀较快上升，因此政府将继续使用数量型紧缩手段，如窗口指导银行贷款，加大央票发行量，以及上调法定存款准备金率（考虑到3月份有7000多亿的流动性到期，本月就可能上调）。而内生增长动力的强劲也给一些价格性工具的“退出”增加了可能性，譬如人民币升值和加息。我们维持3~4月份人民币升值可能重启，以及2季度可能加息的判断。但鉴于1~2月经济活动占全年比重较低，且有春节因素扰动，可能需要继续观察3月份的数据以得出更有确定性的分析。
（具体内容请见附件）
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