| 来源： |
东方证券研究所 |
发布时间： |
2012年08月03日 14:39 |
作者： |
周衍长 |
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事件：上半年，公司营业收入671.8亿元，同比增长4.9%；归属母公司所有者净利润为22.1亿元，同比增加87.4%，业绩符合我们预期。其中境内、新加坡分别实现净利润14.1、7.1亿元，同比增长232.6%、0.5%。
投资要点
受电力需求疲弱与电价调整等中和影响，收入低增长。上半年，受全国电力需求疲弱以及水电来水良好冲击，公司上网电量同比减少1.45%，火电利用小时同比下滑217小时；而电价调整使公司境内机组综合上网电价同比提高5.75%，双因素致使公司营业收入同比增长4.9%。预计全年公司发电量为3200亿千瓦时，火电利用小时下滑幅度保持上半年水平，境外业务收入有望保持去年水平，预计2012年全年收入同比有望增长7.3%左右。
市场煤价下跌与折旧政策变更抑制营业成本上升。上半年，公司市场煤价、合同煤价分别为640.8、586.4元/吨，同比分别上涨-1.7%、5.9%，综合煤价保持去年同期水平，境内燃料成本同比下降1.2%，约减少4.5亿元；另外，公司折旧年限由18年提高至20年、残值率由11%下降为5%的政策变化，使上半年折旧减少5亿元。但维修费用、人工成本、境外燃料成本的上涨，冲抵煤价、折旧带来的成本减少，综合营业成本保持去年同期水平。
行业复苏才开始，龙头企业引领风骚。中短期来看（2012-2013年），经济低位运行、扩能改造铁路集中投产、沿海地区电源结构小幅改善预计将使港口煤面临供略大于求的局面，煤价将不可避免下行，我们预计2012年秦皇岛港口煤均价（5500大卡）为700-710元/吨，2013年为650-660元/吨；同时，货币宽松将有望使2013年财务费用率大幅下降以及利用小时回升，沿海火电盈利水平将快速回升。中长期来看，新建铁路集中投产以及电源结构大幅改善，港口煤供给将明显过剩，沿海火电盈利预期将高位企稳。
估值与评级
假设2012-2014年：1、综合煤价下跌4.8%、1.4%、0%；2、利用小时提升-4%、1.5%、1.0%；3、公司实际利率5.6%、4.8%、4.8%；预计公司EPS分别为0.53、0.70、0.77元，基于现金流折现模型，设定7.05%加权资金成本、10年预测期现金流折现，2%永续增长率，对应目标价为8.17元，对应2012-2014年PE分别为15.4、11.7、10.6倍，维持公司买入评级。
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