| 来源： |
光大证券研究所 |
发布时间： |
2011年09月15日 14:44 |
作者： |
李婕 |
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公司简介：
公司是国内最大的“林板一体化”集团之一，主营业务包括人造板和营林。公司在广西南宁、白色、环江和上思四个人造板生产基地，拥有53万立方米/年的人造板产能，其中纤维板产能为49万立方米/年，胶合板为4万立方米/年，速生丰产林面积达到20.88万亩。
纤维板是公司的主要产品：
分产品看，公司主要产品包括纤维板、胶合板以及林木。2011年上半年中密度纤维板（MDF）的收入占比为75.75，高密度纤维板（HDF）的占比为13.2%，胶合板、林木的占比分别为6%、5%。
行业亟待整合，替代效应和保障房将驱动行业继续增长：
人造板行业的上游是林木和石化，下游是家居类行业。由于林木和石化具备资源属性，掌控议价权。而家居类行业在品牌化的主导下，行业整合进度强于人造板，亦属议价权强势一方。两头受压、内部竞争激烈的人造板行业未来只有依靠强有力的整合，才能获得高质量的发展。
今年国家调控房地产，相继出台地产税和限购等措施，在政府调控之下，国内商品房的销售增速放缓，但人造板及下游家具行业任然保持较高的景气度。1-7月，纤维板、胶合板的主营收入累计同比为24.7%、42.6%，下游行业木质家具的收入累计同比为32.6%。我们认为日本重建以及地产销售与家装之间的滞后使得国内地产景气度下滑的影响并未传导至上游。
对于未来，我们认为人造板对实木制品的替代以及保障房建设有望支撑起人造板行业的景气度。
行业竞争地位较为领先，地缘、管理团队和技术是公司的优势：
09年公司销售48.65万立方米纤维板，在国内市场占比为1.47%，处于较为领先的地位。公司在国内的主要竞争对手为大亚科技、威华股份、升达林业、贺友集团等。通过与竞争对手的比较，我们认为公司的竞争优势主要在地缘、管理团队和技术三个方面。
我们认为合理的股价区间为11.80-13.59元：
我们预计公司2011-2013年的EPS分别为0.52、0.59和0.77元，结合绝对、相对估值，合理股价区间为11.80-13.92元，对应2012年EPS的PE为20-23倍。
风险提示：增值税退税幅度下调，募投项目进度低于预期、原料价格上涨。
（具体内容请见附件）
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