| 来源： |
平安证券研究所 |
发布时间： |
2011年05月04日 14:36 |
作者： |
王德安 |
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2011年汽车市场发展结构化特征明显，SUV将是增长最快的子行业，悦达投资为SUV最佳投资标的。参股公司东风悦达起亚正处于高成长初期，产能充足、轻装上阵，规模效应爆发和产品结构上移双重驱动利润率快速提升。
业务结构：汽车业务成为公司最主要的利润来源
悦达投资主要业务为汽车制造和高速公路。汽车业务2008年起步入高增长通道；高速公路为公司发展提供稳定的现金流。公司其他业务规模暂较小，业绩有望逐步改善。2010年来自东风悦达起亚（DYK）的投资收益贡献占悦达投资净利润比例约为60%，至此，汽车业务成为公司最主要的利润来源。
东风悦达起亚处在高成长初期
韩国起亚目前持有东风悦达起亚50%股权，为东风悦达起亚第一大股东。中国市场现已成为起亚最大海外市场，韩方对东风悦达起亚重视度明显提升，体现在核心部件支持、新车型引进速度及新车营销等各个方面。
东风悦达起亚2010年产销33万辆，终破规模效应门槛。目前产能充足，随着智跑、K5上量及K2的上市，东风悦达起亚车型结构丰富同时平均档次上移，利润率还有进一步提升空间。
我们预计2011年东风悦达起亚净利润同比增长78%达30亿左右，贡献投资收益7.7亿。预计2011年、2012年贡献EPS1.40元、1.69元。
SUV行业独领风骚,悦达投资为最佳投资标的
得益于汽车消费规模的扩张和个性化需求的增长，近年SUV处于爆发式增长期，其占狭义乘用车比例也由2004年的6.5%提高到目前的13%。SUV市场层级分明，日韩系产品凭借类似的文化背景及高性价比，将在较长时期内保持市场领先优势。东风悦达起亚SUV产品占比高，悦达投资为SUV最佳投资标的。
其它业务多有改善
公路收费稳健增长；鄂尔多斯煤炭整合可能给公司带来机遇；延伸纺织产业链、拟处置拖拉机老旧资产，将改善公司资产质量和业绩水平。
我们认为公司年内合理价值为33元
我们保守估计悦达投资2011年、2012年每股收益分别为2.03元、2.43元。给予汽车业务15倍PE，则汽车业务价值25.4元，其它业务价值7.4元，我们认为悦达投资年内合理价值33元，上行空间大，维持“强烈推荐”投资评级。
风险提示：1）纺织持续投入产生亏损；2）东风悦达起亚新车上量低于预期。
（具体内容请见附件）
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