| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2011年03月28日 15:48 |
作者： |
黄文倩;郭海燕 |
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撰写时间： |
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业绩稳健增长，符合预期：
公司全年实现营业收入56亿（YoY37%），实现净利润4亿（YoY30%），对应每股收益0.7元，符合预期。年内收到各种政府补贴3600万，显著高于上年同期。
4Q实现营业收入15亿（YoY20%）,受去年同期高基数影响增速明显放缓；实现净利润1.2亿（YoY8%）。
正面：
2010年收入高速增长37%，内外销双动力驱动。
1）出口增长49%。SEB出口订单10.9亿，同比增长66%，超出原计划1亿，占总收入20%。
2）小家电增长42%，主要由内销拉动，得益于渠道下沉和新品类拓展。2010年小家电产能释放迅速，目前绍兴基地小家电产能已达1200万台，总产能接近2000万台。
2011年SEB订单计划增长33%。其中电器订单同比增长52%，炊具订单增长近44%。
负面：
4Q收入增长放缓至20%，一方面上年同期基数较高，另一方面厨电行业增速有所放缓。预计1Q增速将有所反弹。
4Q毛利率同比下降3个百分点，环比3Q下降0.5个百分点。
主要由于产品主要原材料钢和铝的价格持续上涨，同时电锅类产品竞争激烈。预计1Q将大幅改善，成本锁定情况下部分产品已相应提价。
经营活动现金流大幅下滑58%，主要是销售规模增大，票据结算增加，另外原材料和产成品备货增加导致存货增加近4亿，占用了部分资金。
发展趋势：
预计2010年随着公司渠道下沉，小家电内销有望保持快速增长；毛利率保持稳定。1Q收入和利润有望保持25+%的良好增长。未来两年公司将维持较快的固定资产投资和扩产速度（武汉和绍兴二期），以满足内销渠道下沉和SEB出口订单快速增长的需求。
估值与建议：
基本维持盈利预测不变、仅作结构性小幅调整。预计2011-13年每股收益为0.91、1.18和1.51元（YoY30%、30%和28%）。目前股价对应2011-2012年动态市盈率分别为26x和20x，维持中长期推荐。我们认为公司未来三年能维持25%-30%的高速增长，且两个因素还可能加速增长：1）渠道下沉和市场份额整合效果超预期；2）SEB增持至71%后启动更多合作。
风险：经济和消费信心下降导致炊具和小家电消费放缓。
（具体内容请见附件）
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