业绩简评

    民生银行2010年实现归属母公司净利润175.81亿元，EPS（摊薄）
　　0.658元，同比增长45.2%，符合我们及市场预期；简单剔除去年海通投资收益（税前49亿，税后36.8亿）的影响后，业绩同比增长108%。其中4季度单季实现净利润45.74亿元，环比增长10.5%，规模增长和息差提升是4季度净利润环比上升的原因。
　　经营分析

    存贷比达标后规模重回高增长：生息资产同比增长27.1%，其中贷款同比增长19.8%，同业资产同比增长50%，同业占生息资产的比重较去年提高4.7个百分点；计息负债同比增长27.6%，其中存款同比增长25.6%。6月底存贷比达标压力消化后公司贷款投放力度明显增加，4季度单季新增贷款/新增存款为117.8%，较3季度70.3%继续提高。
　　息差维持高位：我们测算4季度单季度净息差3.0%，比3季度提升了7BP。虽然公司3季度吸收了一些长期存款，但通过高收益贷款项目消化了资金成本压力，公司10年新增商贷通1142亿（贷款利率较去年提高1%以上），占全年新增贷款的65%。随着公司对商贷通投放力度的进一步加强，预计公司未来息差仍将呈上升趋势。
　　手续费及佣净收入同比增长78%是亮点：其中融资顾问收入增长81%、结算收入增长209%、托管及其他受托业务增长178%、信用承诺收入增长58%，这四项占手续费收入的80%。
　　贷款质量保持稳定，覆盖率大幅提高：10年公司不良贷款余额与不良贷款率双降，不良贷款余额从09年底的73.97亿元下降到73.39亿元，不良率从0.84%下降至0.69%。通过不良贷款减值准备变动，我们测算出不良贷款净生成率为0.07%，较历史水平更低。10年公司拨备计提力度平稳，风险成本0.55%，与历史平均水平基本一致。不良贷款覆盖率大幅提高，从09年底的206%上升到270.4%。
　　A+H融资摆脱资本约束：今年公司已发行100亿次级债补充附属资本，未来A股可转债+H股增发融资290亿左右，预计11年末公司资本充足率/核心资本充足率分别为13.18%/9.07%，可保证公司3年以上的资本需求。

    盈利调整

    我们预计公司2011/2012年盈利预测至234.4/298.8亿（对应增发后EPS0.83/1.05），净利润同比增长33.3%/27.5%，2011/2012BVPS分别为4.71/5.60元。
　　投资建议

    目前股价对应1.14x11PB/6.5x11PE和0.96x12PB/5.1x12PE，PE、PB估值为行业最低，而公司的零售、中间业务相比同业均有不俗表现，无论是绝对估值还是相对估值都偏低，维持“买入”评级。