| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2011年02月18日 14:24 |
作者： |
关滨 |
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撰写时间： |
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投资提示：
我们上调中国石化2011年每股盈利预测至0.91元，上调幅度达24%。目前A股和港股2011年市盈率分别为10倍和7.6倍，估值修复潜力较大。我们上调中国石化A股和港股的投资评级，分别从“审慎推荐”至“推荐”，上调中国石化港股目标价至11港币，对应2011年10倍的市盈率，中国石化A股目标价12元，对应2011年13倍的市盈率。
理由：
下游炼油和销售业务毛利已达国际市场水平。尽管原油价格近期大幅度提升，国内炼油和批零销售综合毛利仍已超过20美元/桶，接近发达国家自由市场水平。其实目前国内的成品油定价制度，已经在快速推进终端消费定价的市场化，而今年有望出台的定价制度革新将可能进一步提升炼油销售板块的一体化毛利水平。
通过税收杠杆，成品油定价机制可以在不同阶层之间平衡输入型通胀的压力。我们认为，中国政府在致力于建立一套能源新定价体系，通过提高成品油价格，不但推动能源消费结构改善（也即节能和促进新能源消费），同时获得更多税收来直接补贴低收入群体和公共服务。这一定价体系，将有效地平抑经常使用公交出行的人群和低收入人群的生产、生活成本上涨压力。
国内成品油质量升级和油品标号的提高，可望进一步提升公司毛利水平。政府计划在2012年推行成品油国IV标准，同时“十二五”期间在部分城市试点汽油国V标准。油品清洁标准的提高，可以推高汽、柴油零售价格300-400元/吨。此外，随着中国高档汽车保有量的增加，高标号汽油(97号和98号)的需求量逐年增长，而且价格较93号常规汽油高550-1,400元/吨。清洁和高标号成品油的溢价，将部分用于弥补炼油装置更新改造和油品升级成本，部分提升公司下游毛利水平。
可转债发行将有效节省财务费用。公司即将发行的230亿元可转债，可望平均每年节省的财务费用12亿元，于2011年可提升税后净利润1.2%。
风险：
成品油价格上调和新定价机制出台时间推迟；Brent和WTI原油正价差不断扩大短期内对炼油毛利带来额外压力；上游成本不断上升；储量替代率下降；计提大额资产减值；可转债估值波动增加净利润的不确定性。
上调盈利预测，并分别上调其A股和港股投资评级至“推荐”
我们上调中国石化2011年每股盈利预测至0.91元，上调幅度达24%。目前A股和港股2011年市盈率分别为10倍和7.6倍，估值修复潜力较大。我们上调中国石化A股和港股的投资评级，分别从“审慎推荐”至“推荐”，上调中国石化港股目标价至11港币，对应2011年10倍的市盈率，中国石化A股目标价12元，对应2011年13倍的市盈率。
（具体内容请见附件）
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