| 来源： |
国金证券研究所 |
发布时间： |
2011年01月18日 13:57 |
作者： |
王晓莹 |
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燃气热水器行业龙头：万和电气1993年起以燃气热水器起家，产品线向各类燃气具和热水器两个方向延伸，并涵盖其他厨卫电器；2010年收入约达22亿元。按产品分燃气热水器收入占42%、且是细分行业龙头；按地区分内外销7：3，内外兼修。
厨电行业发展空间大、集中度还很低：厨电行业规模超过1000亿，而目前集中度还很低；厨电上市公司往往从一类核心产品（如华帝是燃气灶、老板是油烟机、万和是燃气热水器）横向延伸至全品类，自90年代发展至今规模也不过10-30亿之间。生命周期晚于大家电的厨电行业在城镇化率提高、家庭保有量提高、住房改善、消费升级下还有很大发展空间，未来五年能够保持10-15%的增速；因此领导企业在行业边发展、边整合中具备快速成长为真正龙头企业的客观基础。
从单品龙头要发展为综合性行业龙头，万和有燃气热水器竞争力突出、三四级市场和内外销兼修三大优势；也有提升定位、全国市场均衡发展和防范中低端市场率先洗牌的挑战：热水器品牌集中度优于灶具和油烟机，万和在中怡康口径便有20%以上的份额（三四级市场的份额应更大），加上外销占1/3（且毛利率达18%），令万和目前收入规模大于华帝和老板，渠道结构较为均衡。不过万和主力产品价位中低端，尽管拓展农村市场有利，但受美的（对厨电市场虎视眈眈）的威胁较大，而且提升定位不易；另外份额南强北弱，想要突破地域局限尚需努力。希望公司能够充分利用上市契机，强化优势的同时弥补短板。
募投资金主要用于扩产和加强渠道建设：预计2013年达产，有助于解决产能瓶颈、进一步强化公司优势，推动销售收入增长。
盈利预测与投资建议：预计公司2010-2013年收入为22.2、28.8、36.5、45.4亿元，增速为28.3%、29.6%、26.8%、24.4%。全面摊薄EPS为0.89、1.17、1.44和1.74元，净利润增长率为40.7%、32.5%、23.2%和20.4%。上市后6-12个月合理估值水平为25-30X11PE，即29.3-35.1元。
风险提示：要素成本上升风险；渠道网点快速增长后存活率的风险；实际控制人风险。
（具体内容请见附件）
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