| 来源： |
华泰联合证券研究所 |
发布时间： |
2010年12月08日 13:51 |
作者： |
周焕 |
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湖北市场供需格局趋于改善：作为公司主要市场的湖北省，预计到今年年底新干法产能8300—8450万吨，立窑1000万吨（可有效发挥7-8成），明年新投产线仅有1条。省内目前消费量在7000余万吨，虽然总体产能仍过剩但随着需求的自然增长，供需格局趋于改善。
市场走向协同，价格或高位再平衡：预计2011—13年，湖北市场新干法产能总量或难以大幅增长，但集中度提高，令企业协同维持价格高位成为可能，从而带来整体盈利的改善。1—8月公司压低水泥价格的目的主要在于收购鄂东同行，目前在已经收购京兰三源、控制市场份额较大的情况下，不会再主动降价。市场集中度提升后的协同，改变了价格的心理预期，因此明年区域水泥价格或高位再平衡。
明年价格或重心上移，盈利改善：我们测算公司出厂价（不含税）8—11月分别为：220、223、247、280元/吨，1—11月均价为237元/吨，9—10月吨毛利为40、65元/吨，前十个月均价已经达到去年平均水平，近期价格攀升令今年均价突破去年，预计明年恢复供电后价格不会回落至原位，均价或高于今年。生产成本方面，即使考虑明年煤价上涨80—100元，对生产成本的增加不超过10元/吨，因此明年毛利率或有所提升。
并购成为未来发展主线：公司在湖北的目标是2012年达到40—50%的市场占有率，我们认为将主要通过并购方式来实现。外方股东坚决支持并购，外方经验也为公司提供了支持，我们预计未来2年公司将通过并购实现1000万吨左右的产能增长。截止三季末，公司负债率69%，若能顺利完成增发，将为并购提供保障。
盈利预测及估值：假设2010-2012年出厂均价240、255、265元（提升2.5元、15元、10元），明年完成增发1.02亿股，增发价格21元/股，初步估算2010-2012年EPS为1.07、1.81、2.51元，12月6日收盘股价27.87元对应2010—2012年PE为25.99、15.39、11.11倍，估值水平略高于行业平均，但公司业绩对价格敏感性较高，若明年湖北水泥价格回落幅度少于我们预测，则公司业绩提升幅度较大，维持“增持”评级。
（具体内容请见附件）
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