| 来源： |
东兴证券研究所 |
发布时间： |
2010年10月27日 14:57 |
作者： |
银国宏;程远 |
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评级变动： |
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积极因素：
公司今年第三季度收入同比大幅提升42.63%，说明品牌、产品被终端消费市场所认可，因此公司仍然处在健康发展的势头中。
消极因素：
今年第三季度各女鞋品牌均搞了较大幅度的促销活动，受此压力，公司三季度毛利率大幅下降。
随着业务规模的扩展，公司今年前三季度销售费用同比增长47.33%，管理费用同比增长率53.26%。其中，因为人员规模增加及各地工资水平提高导致销售人员薪酬支出增长了2248万元，因为公司加大广告投放力度使得促销及广告宣传费用增长了1492万元，因为开新店较多导致店铺装修费用增长了1634万元。
所得税率由上年的12.5%变更为25%导致所得税费用增长较大，仅前三季度所得税比上年同期增长了709万元,增长率59.24%；
业务展望：
公司今年前三季度累计新开直营店296家，新开加盟店60余家，预计今年直营店开店总数在330家左右，明年直营店开店数量约300-350家。
开店区域方面，我们预计公司将在巩固二、三线市场的同时将渠道重心向下缓慢调整，从而进一步挖掘市场细分，享受三线区域的消费升级。
我们预计公司四季度毛利率将有所恢复，全年综合毛利率可达47.8%，明年将稳定在28%左右的水平。
预计公司销售费用率和管理费用率四季度还将维持在高位，全年预计分别为28%、7.5%，未来随着大量新开店面逐渐开始贡献收入，费用率将逐步下降。
盈利预测
我们预计公司10-12年的EPS分别为0.33、0.53、0.84元，我们认为给予公司28-32倍的PE较为合理，对应11年预测业绩的股价区间为14.84-16.96元，考虑到公司渠道快速扩张和品牌大力建设所产生的效益将在未来几年渐进式地体现，维持“推荐”的投资评级。
（具体内容请见附件）
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