| 来源： |
国信证券研究所 |
发布时间： |
2010年09月16日 15:20 |
作者： |
廖绪发 |
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评论：
变更募集资金投向，继续押注海南国际旅游岛9月15日，中国国旅股东大会高票通过《关于变更部分募集资金投资项目实施地点和实施方式的议案》。本次变更共涉及三个募集资金投资项目，共涉及募集金额3.43亿元，具体包括：（1）原计划由中免公司投入2.71亿元分别在大连、厦门、青岛设立免税店，拟变更为向已设立的三亚市内免税店进行增资；（2）原计划由国旅总社投入1亿元分别在京、沪、深设立商务会奖旅游子公司，转投向国旅北京会展公司；（3）原计划由国旅总社投入2.06亿元增资或新设子公司，拟变更实施地点。我们认为，以上（2）和（3）是国旅总社出于实际业务需要而做出的变更，而项目（1）则显示了中国国旅继续押注海南国际旅游岛、迎接即将通过的国人离岛免税政策的决心。依照我们在前期报告《免税业深度专题之一》的测算，静态地看，若保守地以09年三亚凤凰机场吞吐量794万人次、渗透率10%、人均消费100美元测算，在国人免税政策出台伊始，三亚市内免税店年销售规模在8000万美元左右，而随着三亚游客量的快速上升，免税店的渗透率、人均消费也能有较大的提升，三亚免税店在成熟之后有望达到2-5亿美元。
应该说，该政策若出台，将对中国国旅三亚市内免税店产生持续、长远的推动作用。
央企重组大潮将至，免税业或可借此机会进一步提高集中度7月23日，国资委召开中央企业负责人会议召开，新一轮的央企重组被提上议事日程。国资委主任李荣融表示，以组建国新资产管理公司为契机，今年要把央企由125家调整到100家以内。此次考核中排名较后的25家央企中，包括拥有出国人员免税店业务的中国出国人员服务总公司（下称“中出服”），将很有可能成为重组的对象。9月5日，国务院进一步发文《关于促进企业兼并重组的意见》，提出央企重组需“提高产业集中度，促进规模化、集约化经营”。这让我们想到在2006年央企重组时，即有报道称“中旅集团或将与中国出国人员服务公司合并”。国资委对此次重组的定位是，如果一部分需进行重组的企业能找到“婆家”，可不纳入国新资产。中出服最重要的业务之一即经营出国人员市内免税店，在上海、北京、重庆、大连等城市有多家门店，长期以来，该公司需要由外部供应商供货，加上市场化运作能力较弱，因而效益一直居央企后位。在各大央企中，中国国旅与中出服业务最为相近。中出服拥有针对出境游客、外交人员、留学人员等人群的入境免税店经营资格，而中免公司在免税业的垄断地位（但仅拥有少量入境店牌照）、强大的采购及供货系统，及其多年的市场化运作经验，都能与中出服形成良好的协同协应。
因此，我们关注此中蕴含的重组机会，若整合恰当，重组能产生较大的价值。
中国拥抱免税业黄金十年，继续推荐中国国旅，目标价30元我们在9月13日发布的《免税品行业深度专题之二》中指出，中国免税店行业已具备了拥抱黄金十年的三大条件：（1）中国免税品行业已经起步；（2）中国免税店运营商运营经验趋于成熟，为市场起飞做好准备；（3）在出国游、奢侈品高速发展时期，国家有可能出台鼓励免税品国内消费的政策。中国免税业在未来十年中将有持续的投资机会，而三亚免税店只是中国免税店黄金时期成长故事的一段。
我们维持对中国国旅全年业绩的预测：2010年全年收入估计为83亿，同比增长38%，其中旅行社收入54亿，同比增长46%；中免收入28亿，同比增长25%；2010年全年净利润估计为4.47亿（其中中免贡献3.7亿左右），同比增长43%，EPS为0.51元。2011年的业绩完全取决于国人离岛免税政策的推出与否及具体细则。我们在不考虑该政策出台的情况下测得2011年的EPS为0.63元（维持），同比增长23%。我们在之前的系列推荐报告中提出“若三亚免税店能从明年初开始起享受国人离岛免税政策，2011年业绩将有望增厚0.2元至0.83元，目前看来可能是保守的估计。而且国人离岛免税政策出台之后，三亚免税店销售将为中国国旅带来持续的强劲的增长动能。鉴于国人离岛免税政策目前在政策制定层面可研报告已经获得批准，目前处于细则制定阶段，年内出台可能性极大，我们认为，未来几年中国国旅有望盈利业绩高速增长的阶段。目标价在30元，重申“推荐”评级。
（具体内容请见附件）
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