| 来源： |
招商证券研发中心 |
发布时间： |
2010年09月16日 08:12 |
作者： |
洪锦屏;罗毅 |
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稳健成长，步入“二次转型”新阶段。兴业证券的前身是兴业银行的证券交易营业部，后在银行业、证券业分业经营、分业管理的原则下，与兴业银行脱钩，通过改制、增资扩股，控股股东变为福建省财政厅。2009年末公司净资本40亿元，依托于“兴业”的品牌价值，成为立足于海西区域，在全国具有一定知名度的中型券商。从09年9月至今，公司计划耗时10年完成从行商到服务商的转变，实施稳健的战略性扩张，目标成为全国排名前10的券商。
经纪业务主动降佣，规模为先。兴业证券拥有50家营业部，28家营业部位于福建省境内，基本形成了“扎根于福建、立足于沿海经济发达省市、面向全国”的网点布局。公司认为费率下降是行业趋势，难以避免，因而采用了主动降佣的竞争性策略，公司股票市场份额在2010年从1.45%上升至1.7%左右，提升幅度明显，而股基权佣金费率较09年的0.96‰下降至0.79‰。
上半年承销业务表现平平，爆发或在下半年。2010年上半年公司实现承销业务净收入0.55亿元，占总收入的5%，由于项目进度和时间上的滞后，大部分的承销项目将在下半年体现出来。依托福建股东资源，承销业务深耕细作。
公司第一大股东是福建省财政厅，其他股东中有许多也具有福建国资背景，公司实际上是福建省国资下的唯一证券公司平台，通过股东与众多国有企业也形成了长期的战略合作关系，公司若能深耕细作，未来的项目机会并不少。
兴业证券的自营风格偏谨慎，投资规模低位运行。即使在2007年公司自营投资规模与净资本的比例也未超过100%，而权益类投资占比在2009年低至12%，使公司在利空市场环境下能够较灵活地控制投资风险。
投资能力出色，资管产品收益率领先。公司债券型产品卓越1号今年以来总回报率13.25%，同类产品排名第一；股票型产品卓越2号今年以来投资回报率4.5%，同类产品中排名第二，显示公司较强的投资能力。公司持股51%的兴业基金和10%的南方基金，分享资产管理业务的增长空间。兴业基金和南方基金的资产管理规模分别为345和1170亿元，国内排名第21和第5，预计2010年可为公司带来近2个亿的税前利润。
券商板块2010年和11年的平均PE分别为22.5倍和20.3倍，我们给与兴业证券2010年23倍、11年20倍的PE，合理估值为8-9元，对应PB为2.3-2.6倍。我们采用DDM法估值，假设公司分红率从25%逐步上升并稳定在45%，永续增长率7%，3.4%的无风险利率和1.2的贝塔系数下，公司的每股合理价格为8.6元。当前市场对券商股的热情普遍不太高，因而此前新股破发再次出现的概率不大，建议在8-9元区间内积极申购。
（具体内容请见附件）
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