| 来源： |
安信证券研究所 |
发布时间： |
2010年02月08日 14:41 |
作者： |
李铁 |
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报告摘要：
09年业绩同比持平：从三季报反映的情况看公司销售收入同比减少13%，利润下降9%。销售状况虽然自3季度开始止跌回升，但上半年受金融危机的冲击，作为可选消费品的饮料行业竞争加剧，致使公司杏仁露的全年销售量比08年下降了10%。受益于占到产品成本4-5成的包装用马口铁价格在09年处于低位，因此预计全年业绩基本与去年持平。
2010年业绩有望大幅增长：随着经济的恢复，杏仁露的销售触底回升。加之2010年的春节在2月中旬，根据过往的经验，春节前1个半月的销售额甚至能占到全年业绩的3成多，2010年1、2月份实际上是坐享往年四季度12月的春节前的旺销。
我们预计2010年产品的销量比09年有25%以上的增长，超过08年的22万吨。由于饮料市场竞争激烈，在经济恢复和温和通胀的背景下，作为大众可选消费品的杏仁露在2010年提价的可能性不大。公司产品的售价不高，因此产品的毛利率对原材料变化特别敏感，特别是马口铁和杏仁的价格变化对公司的业绩至关重要。我们预计2010年的马口铁的价格基本与去年的水平相当。另外，杏仁在09年的收成较好，价格也会保持稳定。由于销售实现恢复性增长，而成本水平基本维持恒定，我们判断公司2010年的业绩比09年增长30%基本无悬念。
新品有待市场考验：公司在08和09年推出植物蛋白饮料系列新品，包括杏仁露系列的高端产品美颜坊、差异化产品核桃露和花生露。美颜坊自2008年推出后市场反应平平，09年销售了不到1000吨，目前已经停产；核桃露09年销售约5000吨，同已销售了7、8年的“大寨”和“六个核桃”核桃露相比，产品仍处于推广和培育阶段，新品得到市场的认可还有待时日，好在承德露露在植物蛋白饮料中具有的品牌效应和多年来精耕细作的销售渠道能够提升这些新品的竞争力。然而从产品本身比较，我们认为花生露比杏仁、核桃露在“营养”和“保健”的看点似乎并不太精彩。
盈利预测和投资评级：我们根据公司09年的销售情况，考虑到10年随着经济的回暖，杏仁露销售恢复，同时“坐享”一个完整的春节销售旺季，在主要原材料成本马口铁和杏仁价格平稳的基础上预计公司09-11年的EPS为0.59、0.77和0.98元，给予2010年33X PE，6个月的目标价为26元，维持增持- A的投资评级。
（具体内容请见附件）
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