| 来源： |
国泰君安研究所 |
发布时间： |
2009年05月07日 15:16 |
作者： |
胡春霞;洪婷 |
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本报告导读：
三聚氰胺事件导致08年巨亏，销量恢复和毛利率的提升推动09年1季度业绩恢复，接近08年同期水平投资要点：
公司08年业绩亏损，全面摊薄EPS为-2.11元，基本符合预期。09年1季度业绩恢复超预期，EPS0.14元。公司08年营业收入216.6亿元，同比增长11.9%，归属于母公司的净利润为-16.9亿元。股权激励费用08年摊销2.7亿元，去除该影响后，净利润为-14.1亿元。公司09年1季度营业收入51.2亿元，同比增加7.9%，净利润1.1亿元，去除股权激励费用影响净利润同比下降9%。
三聚氰胺事件引起的去年4季度销量下降，存货销毁和跌价是08年巨亏的主因。三聚氰胺事件导致4季度单季度的营业收入同比下降44.9%；销毁问题奶粉和液态奶造成存货报废8.8亿元，导致08年管理费用达到19.15亿元，同比上升116%；存货积压导致年末计提存货跌价准备2.4亿元，08年资产减值损失达到2.9亿元，同比增长1596%。存货销毁和跌价导致公司共损失11.2亿元，减少08年1.4元的EPS。
09年1季度乳品销售的快速恢复、公司综合毛利率的提高推升业绩快速恢复。在政府推动和公司自身的努力下，公司各项乳制品的销售恢复较快：奶粉填补了三鹿破产留下的部分市场空白，收入上升；液体乳基本恢复到事件之前的水平；冷饮维持稳定增长。另一方面08年下半年原奶价格的回落以及奶粉和高档液体乳收入占比的提高推升09年1季度综合毛利率达到35.04%，比08年上升8.21个百分点。我们预计09年收入将可能比08年略有上升，毛利率较08年也会有一定的上升。.. 09年1季度销售费用率维持高位，管理费用率恢复正常。为恢复市场，公司大幅增加销售费用，08的销售费用率为25.54%,较07年上升5.34个百分点，09年1季度继续上升到27.68%。09年没有存货报废损失和股权激励费用的影响，1季度管理费用率恢复到4.03%。随着市场的恢复，销售费用率将会从1季度高位回落，但仍将高于07年的水平。
盈利预测及投资建议。公司计划09年实现收入216亿元，利润5亿元。
由于乳品市场的恢复好于我们预期，我们调高09-10年业绩预测到0.58、0.78元，目标价17.40元，维持谨慎增持评级。（详细内容请参阅附件）
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