| 来源： |
招商证券研发中心 |
发布时间： |
2009年03月30日 14:16 |
作者： |
赵春 |
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未来两年的业绩增长主要来自于加工业务的产能扩张：公司熔铸产能将由15万吨上升到67万吨，热轧产能将有20万吨上升到60万吨，工业型材产能将有1.5万吨上升到11.5万吨。公司预期以上三项铝加工产能2009年发挥约30％，2010年发挥约60％，2011年发挥约75％。此外，氧化铝产能将由目前的60万吨增加至80万吨。电解铝、热电业务公司目前未有扩张计划。
存货减值计提较为充分：公司08年存货跌价准备与长期股权投资减值准备分别计提9900万元和2900万元，基本将前期100万吨高价铝土矿库存跌价计提完全，此将缓解公司09年业绩压力。
免税期结束，09年公司所得税率上升。公司子公司所得税享受“两免三减半”优惠，08年免税期到期，09年步入减半纳税时期。08年公司所得税为-2900万元，主要是通过避税所得，预期09年公司所得税率至少将达到12.5％。
铝加工行业复苏将早于电解铝行业。电解铝行业由于产能过剩严重，我们认为短期内复苏较难，而下游加工企业在通涨推动、技术进步和订单回暖的影响下，其景气恢复程度将明显好于电解铝行业。
转债转股价格下调摊薄公司业绩。公司转债转股价格由原来的16.89元/股调整为8.52元/股，如果按完全转股计算，将增加公司股本3.29亿股，占现有股本的25％，我们预期公司09－11年的业绩分别为0.45元、0.59元和0.65元，按转债转股摊薄计算，三年业绩分别为0.36元、0.47元和0.52元。
调高公司投资评级至“审慎推荐”：公司是世界短距离内产业链最完整的铝加工企业，与铝行业同类公司相比，公司在成本控制上具备较强的竞争力，因此我们给予公司长期“A”的投资评级。考虑到公司目前高达6.4元的每股净资产（转债转股后每股净资产为6.8元），我们给予公司的目标价位为10元，相当于1.5倍PB和09年22倍市盈率水平，考虑铝加工行业复苏可能将早于电解铝行业，同时公司存货跌价减值计提较为充分，使09年公司“轻装上阵”，因此我们调高公司投资评级至“审慎推荐”。 （详细内容请参见附件）
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