| 来源： |
申银万国 |
发布时间： |
2010年02月11日 06:44 |
作者： |
李蓉;屈庆;张睿;张磊 |
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⊙申万研究所 李蓉 屈庆 张睿 张磊
○编辑 杨刚
我们认为春节前债市会保持平稳，至于春节后，尽管会面临一些不确定性，但是风险可控。即使债市面临调整，收益率上升空间也非常有限，因此机构可以选择持券过节。在这波债市回暖行情中，10年国债收益率明显下降，但是5-7年部分收益率没有明显的下降，建议交易型机构关注5-7年品种。
我们之所以得出上述结论，主要基于以下原因及逻辑。
首先，春节期间不确定性之一是海外市场的变化，就目前而言，我们认为近期公布的美国宏观数据会继续向好，而欧洲面临的债务危机也难以在短期内好转，因此春节期间，美元维持升势的概率较大，股票市场和大宗商品市场都面临下跌的风险，因此对债市是利好。
其次，节后国内政策面也面临不确定性，但风险可控。从目前的政策风险看，节后最大的不确定性是央行对流动性的回收，由于到期资金超过7100亿，央行回笼压力较大，因此准备金率再度提升的可能性增加。不过，整体市场资金面宽裕，一次准备金率的提高还不会改变资金宽裕的程度。准备金率的提升更多的只是心理因素，而这对股票市场的影响更为负面。尽管目前央票利率还没有到位，春节后仍有可能继续上升，但是春节后的2月份只有一周，央票利率上升的幅度也较为有限，短期内如果不突破2%的二级利率，就不会形成对央票利率新的上升预期。
第三，节后供给压力不会大幅扩大。就目前国债发行计划看，春节后一周没有关键期限国债发行。中长期国债的大量发行也会集中在3月中下旬，因此，供给压力也不会陡然上升，节后机构的配置压力依然存在，这是支撑债市的关键因素。
此外，我们认为，这波利率债的反弹，更多是对前期过度悲观预期的修正和配置压力释放的带动。未来3-6个月内，潜在的对债市构成利多的因素有可能逐步兑现。
其一，对通货膨胀预期而言，现在美元反弹得很厉害，我们估计这个趋势还是会继续，那么中期(3-6个月内)看，大宗商品，包括股票市场都会有压力，这是有利于缓解通货膨胀预期的。
其二，经济是否会出现二次探底，或者二次探底预期，取决于两个方面：一个是因为外需没有好转而产生的二次探底预期，这个需要关注近期出口的数据。就美国的数据而言，我们认为出口还是有可能低于市场的预期，尽管由于基数的原因，上半年出口增速度不会差。另外一个方面，是政策调控的力度过大导致的二次探底。目前看，房地产市场可能会持续低迷，主要是因为政府加大屯地的打击力度，迫使开发商加大开发，损耗现金。但是，成交量又开始下去。现在房地产商现金流不错，还可以抵抗一下，但是抵抗不了多久，2007年到2008年的经历就是这个故事。房地产的低迷，加大了经济二次探底的风险，尽管现在没有多少人这么想，但后面这种预期会加强。可能产生二次探底的另一个因素就是央行过度的紧缩，例如，央行持续加息两次。
（原载于上海证券报）
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