| 来源： |
日信证券 |
发布时间： |
2009年01月15日 06:56 |
作者： |
徐海洋 |
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1900点的市场环境仍不能完全乐观，宏观形势迷茫、外行减持银行股，以及减值准备对业绩的伤害，都将对市场运行造成巨大心理压力。不过我们也发现，扩张性货币政策操作，使得金融体系内逐步出现了流动性过剩格局，股票资产相对投资价值在逐步提升。如果经济数据变化能够改善投资者的悲观预期，流动性支撑的估值反弹行情就将成为下一阶段行情的主要特征，而表现主体将是蓝筹品种。
去年4季度以来，市场焦点主要落在经济周期因素之上，各类数据也在不断印证和强化投资者的这种认知。面对不断下滑的经济形势，政策从各方面发力，力保经济增长，积极措施层出不穷。
对金融市场而言，影响最为直接的是货币政策。在“紧缩”基调转变为“适度宽松”后，扩张性货币政策操作在频率和幅度上都达到了前所未有的地步。不过，由于微观主体对经济走势长期预期悲观，中国经济预期并不明朗，货币扩张未能推动实体经济领域的借贷活动（贷存比突破新低），反而使得金融市场逐步累积起了过度充裕的流动性。
从代表市场基准利率水平的银行间市场固定利率国债到期收益率来看，1年期市场资金收益率已经从08年8月初3.6%的水平滑落到目前1.03%的水平，不仅达到了历史最低值，距离0.72%下限也只有31个基点空间。与此同时，长端国债利率也已回落至2.7%的历史最低水平。收益率下降空间有限，意味着债券价格高企的局面难以持续，避险需求将促使资金重新考虑在股票、债券、期货等投资品之间的分配。
根据我们对过去14年市场估值变化的统计结果，目前市场静态PE已经突破此前所有周期底部水平，跌破20倍PE区间，进入统计规律上的超跌状态。尤其以银行、地产等为代表的权重股，其市盈率水平已经持续在历史新低位置运行两个季度。只要宏观数据没有超预期下滑，很难期望市场估值中枢继续下跌。
收益率对比也对市场估值形成一定支撑。目前一年期定期存款收益率为2.25%，十年期国债到期收益率2.7%，而沪深300成份股分红收益率达到2.17%，分红收益率与长债收益率之差已经进入历史最低位。市场估值已经开始逐步获得来自资金面的支撑。
以上对比数据显示出，如果没有更严酷的数据下滑，股票市场估值水平已经具备来自于资金面的支撑。不过，资金分流股市的关键仍在于宏观经济形势的中期预期，也就是说，权重股群体需要某个改善预期的触发因素。
在某种程度上，目前市场可能正面临流动性推动的估值反弹行情。12月经济数据昨日公布，货币信贷大幅反弹。银行贷款占目前中国企业融资比例的80%左右，信贷扩张对启动国内需求、企业扩张具有重要意义。虽然信贷超预期增长的原因可能源于政府项目投资，但中期经济走势压力可能已经得到缓解。
值得注意的是，本轮反弹行情以来，中小盘股明显跑赢大势，而蓝筹群体则受到明显压制。从风格指数统计来看，08年12月1日以来，申万小盘股指数上涨28.9%，大盘指数仅上涨5.9%。因此，如果经济预期改善能够带动资金流向的转变，将为权重板块带来下降周期中难得的反弹机会。
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