| 来源： |
国泰君安 |
发布时间： |
2010年07月22日 10:19 |
作者： |
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□国泰君安证券研究
历史上看，“弱势炒重组”似乎是A股市场的一个共识。这当中的内在逻辑在于――对投资者来说，股市低迷期间，一般也是经济景气下滑阶段，大多数上市公司盈利预测都面临下调风险，因此投资的风险较大，对周期性板块尤其如此，因此重组板块的相对吸引力大大增加；对上市公司尤其是ST类上市公司来说，经济景气下滑期间想扭亏为盈的可能性较小，在面临退市风险的情形下，它们倾向于尽快找到下家实施重组，因此这期间重组进程将会大大加快；而对希望买壳或将非上市资产整体上市的重组参与方来说，在这时候实施重组，对应的被重组公司股价相对处于低位，这使得他们的重组成本大大降低，借壳上市方可以花更少的成本买到更好的空壳，整体上市方同样一块资产可以换得更多的上市公司股权，因此对他们来说也乐于在这期间实施重组。
重组股既包括ST股，也包括非ST股。虽然ST类股票重组的收益是最大的，但是其风险也是最大的，历史上ST的股票只有20%左右最后重组成功，其余80%大多依靠自己扭亏为盈摘掉ST的帽子，这类公司实质没变，所以股价表现可能不明显，少部分公司最终被退市，虽然退市后依然有机会重组，但是时间成本可能会比较大，近期中小板创业板发行速度加快使得壳资源的价值在渐渐降低，所以现在投资ST股票来博重组并不是好的投资方式。
非ST股重组中，大部分为大股东资产注入，也有向非原股东定向增发收购资产或资产置换和换股合并（两上市公司的合并）等。这类公司本身业绩不差，没有退市或破产风险，而重组后公司价值也能得到提升，股价也能上涨，这是我们投资标的选择的主要方向。我们首先考虑的，是尽可能选择短期内重组概率大的投资标的，而判断概率大小最可靠的依据，无疑是股东承诺。
做出承诺的股东理论上可以分为三类：一是央企，如中航系做出的关于到2011年实现子公司80%的主营业务和相关资产进入上市公司的承诺；二是地方国企，如上海国资委做出的今年资产证券化率达到30%的承诺；三是民营资本股东，这类常见于股改股，如深物业A2009年股权分置改革中有关于重大资产重组的承诺事项，三一重工2007年股改时承诺注资，今年6月11日发布公告兑现承诺。
比较来看，在三类股东承诺中，我们比较关注央企承诺，一方面央企承诺的可靠程度高，一般都会兑现承诺；另一方面，央企的未上市资产中有大量优质资产，注入后对上市公司的业绩增厚会比较明显。
长期以来，央企存在业务分散、核心竞争力不突出、自主创新能力不强、业务相互重叠严重等问题，这导致了我国相关行业产业集中度底，生产效率不高，国际竞争能力弱等后果。国资委自2006年开始大力推进央企及国企重组，根据国资委官方网站披露的信息，目前国资委下辖的央企有125家，按照年内整合至100家以内的目标，意味着今年将有至少25家央企会被整合，全年整合家数将超过任何一年。
整合大潮涉及军工、电网电力、石油石化、电信、煤炭、民航、航运等七大行业。事实上，电信业重组集中在2008、2009年，而军工重组2009年刚刚开始，洪都航空、西飞国际、ST宇航等23家军工企业通过定向增发等方式注入集团优质资产。
因此，我们寻找重组标的的方向可以归纳为：资产重组看央企，央企重组看军工，军工重组看中航。
中航系旗下有八大业务板块，每个业务板块都对应有一家或多家上市公司。我们根据各上市公司对应业务板块的潜在注入资产规模和可能的进度，上市公司本身的盈利和估值状况等条件，挑选出我们认为最值得关注的投资标的：贵航股份、航空动力和中航重机。(中国证券报）
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