| 来源： |
时代周报 |
发布时间： |
2009年02月12日 15:38 |
作者： |
刘煜辉 |
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最近3个月，中国信贷呈现爆发性扩张，2008年最后两个月新增贷款1.2487万亿元，今年1月份单月新增信贷就可能突破1.2万亿元。刚刚公布的1月份的制造业指数PMI也已连续两月反弹，这是预示着宏观经济提前复苏，还只是暂时性的回光返照？
高强度信贷难持续
数据背后至少有两点还是存疑的。
一是票据融资量激增显出令人瞠目的信贷数据多少有些水分，2008年最后两个月新增贷款中，票据融资4300亿元，占了30％强。反映企业资金链紧张，急需票据融资等短期贷款来补充流动资金、解燃眉之急，而这部分贷款并非用于固定资产投资和产能建设，可能其中也有大量的企业财务套利行为，由于票据融资利率急速下降至1.5％，附近，低于3个月和6个月的官定的定期存款利率，不少企业票据融资后直接存银行。
二是尽管信贷激增，但货币乘数仍在低位徘徊，表明私人部门投资带来的信贷需求仍然比较虚弱。尽管银行加大对于政府基建项目的贷款，但基建贷款进入银行存款后进一步引致的放贷有限，货币乘数依然下降。政府投资的带动效应未必乐观。
但是不管怎样，即便只有70％的真实新增信贷量，7000亿～8000亿元也是天量了。按照这个速度，中国今年新增信贷未必能控制在6万亿元。
在下半年，刺激计划对经济的影响将表现出来。即使中国经济不平衡源自过度的投资和乏力的消费，刺激计划目标仍然是刺激投资，因为中国现有的体制推动着它只能如此选择，将已高达43％的投资率（没有哪个经济体投资率历史上超过40％）硬着头皮继续往上推。
来自政府的投资需求只可以暂时平衡供需关系。但居民是最终消费者，当他们的收入在经济中的份额不断下降，需求和供给最终将无法平衡。政府投资能不能转化为居民的储蓄和消费，能否带动私人部门的投资，2年以后恐怕还得冀望外部世界的复苏。
最近3个月这么高强度的信贷和投资扩张的速度能否持续，当优质的基建项目贷款被银行瓜分完毕，对于基建的贷款力度会衰竭下来，而私人部门出口、投资和消费依然委靡，中国经济所谓二次探底看样子是逃不掉的。
外部市场短期内是不能指望的。实体经济与金融之间的恶性负反馈回路正在打通。最近几个月经济迅速萎缩，使得企业和居民部门的信用快速恶化，企业债、信用卡违约率上升，房价下跌，使得很多资产价格进一步下降，金融机构有可能再次出现资本金枯竭的风险，于是又要进一步去杠杆化，实体经济的信用收缩，恶性循环，所谓海啸第二波发生几率上升。
中国难题在于分配
中国产能的40％是对外的，外部需求的萎缩使得企业倒闭和过剩产能的清洗将是一个长期的过程，没有就业的消费是靠不住的。更何况中国没有真正的社会保障体系，没有真正的医疗保险和失业保险。如果没有一张社会安全网络，即便政府如西方国家那样大肆派发消费券，你也很难看到中国人会不再约束自己的购买欲望。
最近十年全球经济驱动的模式基本如此，美国人只做消费，中国人做储蓄和投资，中国人把储蓄通过购买美国债券回流美国，让美国的房地产和股票水涨船高，极大地提高了美国家庭和社会的财富，这些财富再循环到消费市场，形成中国制造的订单又演变成中国的储蓄。所以你看到，美国财政赤字和国际收支贸易的逆差是中国的财政收入和贸易顺差也正好是对着的，两者之间在全球经济中形成了循环。现在是资产驱动型经济泡沫破灭了，美国人要开始存钱了（去年10月份以来，美国的居民储蓄率开始快速上升），不再借你那么多钱来消费了，不再买你那么多东西了，意味着中国企业过剩产能必须在国内消化，而中国的老百姓这时又没有钱，买不起那么多东西。
事情就是这么简单。所以中国遇到的难题绝不是开动政府投资机器就能挺过去的，实质上是一个分配的体制问题。
（作者系中国社会科学院金融研究所中国经济评价中心主任）
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