——1月货币数据浅谈  

              红周刊特约联讯证券汪婉婷

本周，1月份宏观经济数据全部公布完毕，主要包括CPI、PPI、进出口、货币四类。上述数据看下来，不期然想起多年前读到的地理异象，其名称、地点均不记得，只记住文字描述的景象：某处泉水，看起来热气袅袅，手一探凉意袭人——这亦是1月货币数据给笔者的印象。

贷款、M2猛增  M1掉头向下

央行本周四公布数据显示，1月末广义货币供应量（M2）余额49.61万亿元，同比增长18.79%，增幅比上年末高0.97个百分点；人民币各项贷款余额31.99万亿元，同比增长21.33%，增幅比上年末高2.6个百分点。特别是1月人民币贷款增加1.62万亿元，同比增幅高达101%，延续了2008年12月贷款、M2双双猛增的格局，很是热气扑面。

不过，留意到1月狭义货币供应量(M1)同比增长6.68%，增幅非但比上年末低2.38个百分点，且创出阶段性新低，这就颇似伸手探泉的感觉了（见附图）。

企业资金依然紧绷？

从附图可以看到，2005年初，M1增速出现过阶段性下落，主要原因一是同比基数较高，二是2004年10月末央行不对称加息，活期存款利率不变，企业减少活期存款。整个下落过程非常短暂，很快转入上升趋势，与过去一年M1持续快速下滑截然不同。

M1流动性较强，反映了居民与企业资金的松紧状况。据央行2005年第二季度货币政策执行报告内容，企业活期存款在M1中占比约80%。M1滑落，约等于企业活期存款数量减少，亦即周转性资金减少。这是否显示，尽管新增贷款规模令人瞠目，但企业资金链紧绷局面并未出现实质性改观？另从新增存款来源结构角度观察（附表），企业资金情况也不乐观。

票据融资急增  银行惜贷依然

央行披露的1月非金融性公司和其他部门贷款中，票据融资比例独占鳌头，较去年末大幅上升，中长期贷款占比仍在下降。

银行在办理票据业务时，通常会收取承兑保证金，一般是票面金额的30%～80%，票据融资的风险被认为明显低于贷款，所以新增信贷规模与票据融资占比同步上升，大致说明银行“惜贷”心理未见改观。

由于票据融资的收益和成本不利于商业银行，其不可持续性将削弱对新增信贷规模的推动力。届时，中长期贷款占比的变动趋势，将更真实地反映银行体系对经济形势的判断。

货币乘数新低预示复苏迟缓

本周三，央行正式披露2008年12月基础货币数据，可以算出去年12月货币乘数创下3.68倍的阶段性新低。央行在12月5日、25日两次下调存款准备金率，大型金融机构下调1.5个百分点，中小型商业银行下调2.5个百分点，当月贷款增速达到18.76%，但货币乘数的变动态势却令人迷惑。

借助传统货币银行学理论的解释，在货币创造过程中，参与方包括央行、商业银行、私人部门（个人与公司）。如果说去年12月央行放松银根态度明确，那么货币乘数的滑落，或者说明受经济形势预期的制约，私人部门的借贷意愿并不强烈。从前文数据分析中能够看出，商业银行的放贷行为，亦属于有节制地听从央行号令。

最近10年数据显示，我国货币乘数拐点较季度GDP拐点领先约12个月。鉴于货币乘数的底部尚未探明，这很可能预示，以季度GDP增速8%为标志，我国经济复苏或较普遍预期的今年下半年更晚。

A股市场与宏观数据各行其是

无论高速增长的贷款是否投入企业运营，无论实体经济状况是否正在改善，显而易见的是，A股市场已经感受到资金大潮的涌动。生机勃发的早春二月，A股市场的成交金额也随之生发。钱，真的很多。