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债券市场的冬天
来源:上海证券报 发布时间:2013年12月23日 05:21 作者:郑可成
  ⊙郑可成 
  
  如果说一年有四季的话,我们在债券市场上也能找到相应的牛熊周期,与之相对应。2012年以来直至2013年一季度,债券市场的发展风生水起,收益率下降的同时,融资额大幅上升,债券资产市值超过权益类资产,直接融资的两个轮子终于平起平坐了,可以说得上是春风得意。但进入2013年下半年的中国债券市场,无疑是进入了严寒的冬季。
  经历完了二季度的调整以及6月底的钱荒,部分市场的投资者根据过去五年的经验,认为最困难的时期已经过去了,向往着春天的到来。但是更困难的局面出现在三、四季度,国债收益率曲线较二季度末向上平移了120个BP,金融债收益率曲线向上平移了150个BP,收益率上升速率和幅度为近五年来所罕见。与此同时,伴随着收益率上升,债券交易量萎缩明显。据WIND统计数据显示,债券交易量自6月份开始出现较大幅度下滑,月成交量均在15000亿元以下,11月份虽反弹达到18000亿元以上,但较之前每月50000-80000亿的成交量相去甚远。
  可以说,债券市场的这个冬天,较以往更冷得多。
  2002年以来,曾经有过数次收益率快速向上的攀升,但所面临的宏观背景大致相同。即宏观经济出现过热,资产价格泡沫较为明显,通胀预期上升并导致在货币层面的紧缩。但今年来看,除了央行对货币政策的阶段性谨慎态度具有相似之处外,以上宏观方面的背景没有出现或者不那么明显。
  经济学家们对今年的利率飙升做出了各种解释,在短期的变量难以解释的情况下,大都归因到一些较长期的因素如人口红利消失、储蓄人口下降、金融体制改革、利率管制放开以投资回报率的下降等等,以及各种周期的叠加效应。如果这些解释是正确的,那么债券市场的这个冬天不但温度更低,而且春天的到来,可能也要比以往更晚一些。
  在这样的一个冬天里,作为债券投资者身处其中,在承受着彻骨寒意的同时,最关心的可能是两件事,一是春天什么时候到来,二是怎么熬过冬天。
  春天的再次到来,目前来看可能需要一个漫长的过程。首先是债券市场的交易效率需要得到恢复,比如提高商业银行在交易所债券市场的活跃度、银行间市场交易模式的改进、增加新型交易工具以及各交易场所的存量互通等等;其次是债券一级发行的市场化程度进一步提高,为二级市场投资者创造更公平公开公正的环境;再次是信用风险定价的合理化程度提高,信用利差具有实质意义;最后需要基本面和货币政策的配合,一个通胀预期稳定、经济增速合理的宏观环境,和一个预期明朗的货币政策环境。
  根据以往的经验,要在冬天里的生存,首先是保护自己,债券投资者缩短久期,去杠杆化,使自己暴露的风险敞口越小越好。其次是少冒险,偶尔的一丝阳光,不代表春天的到来,对于流动性下降较快的债券资产来说,博反弹的效率远低于权益资产。再次是做好负债管理,在避免增加风险敞口的同时,为迎接春天的到来积蓄力量。(作者系华安稳固收益债券、日日鑫货币、安心收益债券基金经理)
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