| 来源： |
中国证券报 |
发布时间： |
2011年11月01日 08:16 |
作者： |
崔君仪 |
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“约定收益率”+“折价率”双重收益来源
中欧基金专栏之分级债基系列六
□崔君仪
对于分级债基，市场关注的焦点往往在具有杠杆性的高风险进取份额上，而随着场内普遍折价现象，那些本金具有明确到期日的分级债基优先份额，已经出现了获取年化6.8%—8.5%绝对收益的投资机会。在今年以来股债两市均持续震荡的市场环境下，该类投资机会值得投资者关注。
场内优先份额高折价率
提升优先份额绝对收益投资价值
当前，场内交易的分级债基优先份额均处于较高折价水平。据Wind数据显示，依照2011年10月28日场内收盘价及基金单位净值计算，在上市交易的分级债基优先份额中，最低折价率为5%，而最高折价率更是接近17%，
除了随着市场利率水平动态调整之外，市场供需关系不平衡是造成这种高折价现象的主要原因之一。分级债基场内交易市场最主要的参与主体是机构投资者。他们在认购母基金后，往往倾向于仅持有进取份额，以期获得高杠杆收益，在二级市场抛售优先份额。此外，场内投资者风险偏好可能整体相对较高，亦希望通过进取份额博杠杆收益。
据华宝证券测算，以2011年10月28日场内收盘价计算，目前，包括鼎利A、汇利A、景丰A、聚利A等4只分级债基的隐含收益率已经达到6.8%—8.5%的水平，具有取得远高于其优先份额本身约定收益率的投资价值。
本金到期日明确的优先份额
类似于折价交易的到期债券
这样的超额收益机会主要存在于本金具有明确到期折算日期的上市交易分级债基中，产品合同中提供到期“连本带息”全部折算的机会。
对于本金没有确定到期日的优先份额来说，投资者只能通过场内市场买卖，无法按单位净值单独进行申购、赎回。这意味着本金没有确定到期日的优先份额缺乏场内交易价格向净值回归的机制，并没有确定性较高的途径全部收回本金。
而对于具有到期折算机制的分级债基优先份额，其有明确的到期折算日、约定收益率等要素，近似于一只正处于交易期的到期债券。以中欧鼎利分级债基为例，其基金合同中设有“到期折算”条款，假设基金正常运作，未发生到点触发折算事件，则在成立满三年后（或上一基金份额折算日次日始至满三年）分级将延续，届时分级份额的本金和收益先全部折算成母基金，之后再进行拆分——这个条款意味着到期时，投资者持有的鼎利A份额资产全部折算成等值的母份额，相当于一只三年期的到期债券。
“类绝对收益产品”
买入后持有到期锁定收益率
当前，投资者从场内购入鼎利A份额并持有到期，其投资收益将由本身的约定年收益率及场内折价带来的超额收益两部分组成。10月以来，鼎利A份额场内价格折价率处于约9%—12%水平，这使其当前内含收益率年化达到7.5—8.5%水平。
作为分级债基低风险优先份额，鼎利A份额可视为“类固定收益产品”，其约定年收益率为“基金成立日时的一年期银行定期存款利率+1%”，即4.25%（单利计算）。从收益分配原则来看，鼎利A份额的收益确定性较高，即使母基金发生亏损时，仍将先满足鼎利A的收益率，由鼎利B率先承担损失。在中欧鼎利分级母基金正常运作的前提下，鼎利A份额相当于一只三年期债券，每年4.25%的约定收益率则相当于“票息”，到期一次还本付息。
而除了到期取得票面利率之外，场内市场的大幅折价为投资者提供超额收益机会。按2011年10月28日鼎利A场内交易价格计算，其折价率为9.154%，假设投资人按此价格购入并持有至到期，投资者年化收益率将上升至7.89%。
当投资者从场内购入鼎利A份额后，意味着“购入价格”变量成为定值，而在母基金正常运作的前期下，票面利率本身即是定值，这意味着自二级市场购入并决定持有到期，就锁定了其持有期内的年化收益率，成为“类绝对收益产品”。
今年前三季度，股债两市均出现了明显调整。因此，当下，资金的安全性应是投资者关注的重要因素之一。这类分级债基优先份额的绝对收益机会对低风险投资者具有较高吸引力的。如果投资者对于流动性要求不高，且可配置时间相对较长，建议关注此类场内份额高折价所带来的投资机会。
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