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上海证券基金研究：基金组合简单可能更有效

来源：

上海证券报

发布时间：

2011年10月10日 08:52

作者：

代宏坤

　　⊙上海证券基金评价研究中心首席分析师代宏坤
　　
　　说到资产配置，投资者会认为这是一门专业而高深的学问，可望而不可即。现代投资组合理论几十年来的发展也使这一领域变得高深莫测，但是，复杂的并不一定有效。经典的投资组合理论，通过马柯维茨（Harry Markowitz）均值――方差分析来寻找“最佳”资产组合，其核心内容是寻找有效边界，认为最优的资产配置应该在有效边界上。不幸的是，有效边界也是造成许多认识混乱的根源。许多金融分析师花了大量时间去思考有效边界，但是，今年的有效边界不会和去年一样，正确的或者说最理想的资产组合仅仅在事后才显现出来。既然复杂的模型不一定有效，普通投资者大可自己配置资产。只需要构建一个分散化的简单的基金组合，或许比复杂的优化模型更有效。
　　具体的做法是：
　　1、根据投资者个人不同的投资目标和风险偏好构建简单的基金组合，例如“激进增值”组合、“稳健增值”组合和“财富保值”组合。
　　2、挑选不同类型和风格的优质基金来构建组合。在国内市场环境下，可关注风险调整后收益（夏普比率）、基金选股能力、机构持有者比重和基金规模四个定量指标。
　　3、跟踪基金组合的表现，必要的时候进行调整。
　　确定组合中各基金的目标配置比重
　　首先，投资者可根据自己不同的投资目标和投资的时限，确定组合中股权类基金和债权类基金的比重。例如，“激进增值”组合针对具有长期投资时限（5年以上）的投资者，组合的风格偏激进，资产的85%投向股权类基金，15%投向债权类基金；“稳健增值”组合针对具有中期投资时限（3年―5年）的投资者，组合的风格考虑稳健兼收益，资产的65%投向股权类基金，35%投向债权类基金；“财富保值”组合是针对以资产保值为主要目的投资者，资产的65%投向债权类基金，35%投向股权类基金。投资者可根据自己特定的投资目标和风险承受度来适当调整组合中股权类基金和债权类基金的比重。例如，更加稳健的投资者，可提升组合中债券类基金的配置权重，降低组合中股权类基金的配置权重。资产配置并不对短期的市场走势进行判断，关键是在不同的市场中坚持既定组合。
　　其次，在确定好各类资产的比重后，投资者即可筛选不同类别、不同风格的基金来构建基金组合。不同投资者筛选基金的方法不一样，也不存在最好的方法。在海外成熟市场，基金的投资成本是影响业绩的一项重要因素，因此，与基金成本相关的费率、换手率是挑选基金的重要考虑因素，投资者并不关注基金的选股能力和择时能力。国内的市场稍有不同，我们在筛选基金时，重点考虑基金的风险调整后收益（夏普比率）、基金选股能力、机构持有者比重和基金规模四个定量指标，同时以基金经理背景、投资策略等定性因素作为参考，我们的研究表明这四个定量指标在国内市场相对有效。在构建组合时，要考虑基金不同风格的组合，避免风格的雷同和行业及个股的重叠。以中长期业绩稳健的大盘风格型基金作为核心基金，可配置相对较高的比重；以中小盘风格基金、行业基金或者QDII基金作为辅助基金，配置比重不宜太高（参见“三个基金组合”）。我们的研究表明，对于一般投资者，配置不同风格的4只左右的基金就足够分散风险，再多就没有必要了。
　　动态跟踪组合比重的变化
　　在一项资产配置计划确定以后，投资者就不必再费心天天打理投资了，但投资组合也不是一成不变的，应在投资结构明显偏离目标结构时进行调整，恢复到目标配置比重，这个过程称为“再平衡”，这一过程实质上是逆向投资。定期检查基金组合的比重有助于投资者坚持投资策略、目标专一，而不是追捧眼前的流行基金品种。再平衡投资组合的收益不仅是金钱上的，而且是心理上的，投资者慢慢地会养成低买高卖的习惯。
　　投资者要密切地关注组合中股票基金、债券基金的配置比重变化，必要时要进行调整。在初次进行基金组合配置后，随着时间的推进，你会发现组合中股票基金和债券基金的比重发生了剧烈的变化。如果股票市场上涨，股票基金在组合中的比重就会上升，过度的股票基金配置会使组合在市场调整时变得很脆弱。相反，过度的债券基金配置会妨碍投资者实现投资目标。如果股票型基金所占的比重偏离目标配置比重一定幅度，就应该在特定的时间执行再平衡操作，把相应的部分转到债券基金或现金中去，或者不卖出股票基金，而是往债券基金中补充新的资金来恢复平衡，保持各基金开始时的配置比重。
　　此外，投资者也要关注组合中投资风格的变化。在特定的年份，不同类型的股票基金表现会非常不同――这就是投资者在组合中持有不同风格股票基金的原因。例如，在2010年，中小盘成长风格的股票基金在所有的基金中表现最好。最终，这一类型的基金在投资组合中所占的比重变的相当大。随着2011年市场风格的转换，忽略了再平衡的投资者在2011年上半年遭受了惨重损失。组合投资风格的变化的也还有其他的原因。例如，很多基金经理倾向于投资成长类型的股票，随着时间的推移，偏好于投资价值型风格基金的投资者会发现，他所持有的基金都变成了成长风格的基金。
　　投资者要留意的是，一年进行一次再平衡操作即可，高频率的再平衡对限制波动性意义不大，而且成本很高。一般的规则是一年再平衡一次，也有的投资者每个季度都进行再平衡操作。选定一个固定的日子（例如每年1月1日）来检视和再平衡投资组合，只有当基金所占比重偏离目标配置比重达到一定的程度（如10%），才进行再平衡操作。在每个季度跟踪基金组合的状态，不需要花太多的时间，每个季度花15分钟进行一次简单的检视，关注组合的变化就可以了。
　　基金组合及再平衡操作示例
　　假定投资者在2004年7月投入1000元，构建了一个偏激进的基金组合。在基金组合中配置1只大盘风格股票基金国泰金鹰增长（目标配置比重为50%），1只中小盘风格股票基金金鹰中小盘（目标配置比重为30%），1只债券基金华夏债券AB（目标配置比重为20%）。并确定在每季度的第一天对投资组合进行考察，如果各类基金资产比重超过或落后目标配置10%，就进行再平衡操作，恢复各基金比重至目标配置比重。按照规则操作，在2004年至2010年的7年中，投资者的基金组合共进行了3次再平衡操作，至2010年底，组合的累积总收益为4279元，7年年化收益为23%（表1）。
　　这种固定比例的资产配置策略也有很多争议，投资者很可能会卖出日渐看好的基金，并且资产进一步增值的趋势受到了限制。逆向投资的策略在趋势明确的市场中不可取，因此，很多投资者采用策略性资产配置，即各资产间的比重是可变的，当市场环境发生变化时，投资者相应改变资产配置比重以重复利用难得的市场机会。但是，对一般的投资者而言，固定比重配置是一种好的方法，它使得投资者不得不定期检查自己的投资结构，并按照既定的规则操作。
　　三个基金组合
　　“激进增值组合”
　　这个组合是针对以增值为目标，并且愿意承担更多风险的投资者。挑选的大多数的基金是激进型的。组合85%投向股票型基金，15%投向债券型基金。考虑2只国内大盘风格基金（45%）、1只国内中小盘风格基金（30%）、1只QDII基金（10%）和1只激进债券基金（15%）的组合。
　　“稳健增值组合”
　　这个组合适合中期投资者，这类投资者很不适应基金组合带来的波动性。这个组合把向债券基金配置的比例从15%提升到35%。除此之外，也可以指数基金作为核心基金来进行配置，选择主动管理型的基金作为补充。考虑1只国内大盘风格基金（35%）、1只国内中小盘风格基金（20%）、1只QDII基金（10%）和1只激进债券基金（35%）的组合。
　　“财富保值组合”
　　这一组合适合保守型的投资者，以保值为主要的投资目的。因此，组合配置偏保守，65%投向债权类基金，35%投向股权类基金。考虑1只国内大盘风格基金（20%）、1只国内中小盘风格基金（15%）、1只激进债券基金（35%）和1只普通债券基金（30%）的组合。
　　表1：基金组合及再平衡

868.5(55.87%) 459.18(29.53%) 226.81(14.59%)

794.4(29.07%) 420.94(15.4%)

764.03(29.9%) 701.67(27.5%)

国泰金鹰增长价值及比重	金鹰中小盘价值及比重	华夏债券价值及比重	再平衡
2004-7-1	500（50%）	300（30%）	200（20%）　　2005-1-1 518.87(51.67%) 288.41(28.72%) 196.80(19.6%) 　　2005-7-1 501(52.4%) 249.43(26.1%) 205.24(21.48%) 　　2006-1-1 523.21(51.89%) 270.89(26.86%) 214.24(21.24%) 　　2006-7-1
2007-1-1	1212.7(62.14%)	502.19(25.73%)	236.62(12.12%)	实施再平衡
2007-7-1	975.76（50%）	585.45(30%)	390.30(20%) 　　 1516.91(55.52%)
2008-1-1	2117.98(60.86%)	904.36(25.98%)	457.67(13.15%)	实施再平衡
2008-7-1	1740(50%)	1044(30%)	696(20%) 　　 1086.15(42.56%)
2009-1-1	900.27(38.25%)	677.10(28.77%)	766.17(32.98%)	实施再平衡
2009-7-1	1176.77（50%）	706.06（30%）	470.71（20%）　　2010-1-1 1797.26(53.08%) 1113.97(32.90%) 474.85(14.02%) 　　2010-7-1 2195.06(55.49%) 1278.76(32.32%) 482.24(12.19%) 　　2011-1-1

2004年7月投入1000元，2010年底累积金额4279.354元，7年年化收益率23%

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