许家印和金融投资者们的生死时速列车终于完成惊险IPO。他是如何被逼到上则生，下则亡的境地？中国房地产业有关规模、速度和欲望的所有教益。
　　10月19日，恒大地产(0333.HK)首日路演午餐会上，主人看上去更像是郑裕彤，而不是恒大董事局主席许家印。
　　被记者团团围住的这位84岁的香港新世界集团主席，力挺恒大“买得抵”。伴随郑同来的华人置业主席刘銮雄、中渝置业主席张松桥、长江实业执行董事叶德铨、融资大亨“朱太”朱李月华、“壳王”陈国强等也都表示将认购恒大。随后，他们又与郑裕彤一起离开。
　　香港IPO市场此时已有转冷迹象。不久前挂牌的恒盛地产[3.47 1.46%]在上市首日遭遇破发。与恒大同期的明发集团和禹洲地产，前者公开发售的认购率还未满一半，后者则决定以招股价下限定价；10月27日，卓越地产成为今年第一个中止IPO的公司，理由是“机构认购价太低”。
　　据独立经济学家谢国忠的观察，香港的对冲基金资金仍保持净流入态势，这可能会营造出短期上涨。但最近两个月公共基金资金进出已经持平，股市上涨的长期动力会暂时偃旗息鼓。
　　“房地产正进入进退两难的境地。”谢国忠向《环球企业家》分析，如果房价继续上涨，房地产公司需要进一步拿地，此时地价已经是高点。一旦市场翻转，将成为拖累。
　　郑裕彤和他们的朋友们改变了这一切。10天后，恒大地产结束香港IPO路演，获得国际配售11倍超额认购，公开发售部分超额46倍，将于11月5日上市。
　　从一群饱受IPO低迷困扰的同行中脱颖而出，让许家印一解去年以来的晦气。2008年3月，以恒大上市搁浅为标志，尾随其后的30多家房地产企业相继被挡在资本市场门外，中国房地产迎来近1年多的霜冻期。SOHO中国董事长潘石屹曾预言，三个月内那些为上市而大规模囤地的公司将有死掉的危险。
　　颇有轮回意味的是，金融危机挽救了恒大们。去年底以来，占据社会投资总额25%，带动相关50个行业的房地产被列为“拯救”重点。此次恒大上市前后，亦有近10家房地产企业卷土重来。那么，恒大的上市会成为另一个标志性事件吗？
　　过去几十年中，香港基金的分析师以NAV(净资产估值法)而不是市盈率来衡量房地产公司市值。NAV评价体系下土地储备规模庞大的公司往往得分更高，其代表是2007年上市的碧桂园[3.13 0.97%]，而恒大是碧桂园之后这一模式的忠实追随者。
　　过去3年，恒大土地储备规模扩大了10倍，其中四分之一来自有违规嫌疑，位于江苏启东的一片围海造田之地。这块土地成本只有1.2亿(后续如出售物业，仍需补缴部分费用)，却被估值为300亿元。恒大寄望通过上市维持快速膨胀的规模，但却在去年3月份遭遇市场冷遇。此后的一幕宛如电影《生死时速》描绘的那样，许家印和金融投资者们驾驶着一辆被安装了定时炸弹的大巴，必须保持高速运动，稍微减速就会被炸上天(详见gemag.com.cn查询《恒大地产危机调查》一文)。
　　是次恒大卷土重来，土地储备达5100万平方米，开工面积更是达到了1700万平方米，是其历史累计完成建筑面积的4倍。其预测2010年利润将增长7倍至76亿(与去年恒大预测2009年的业绩相同，其今年实际盈利为10亿)，计划募集45至60亿港元。恒大负债额为101亿，超过60%在一年内到期。
　　没错，许家印在讲一个加强版的老故事，不过这次他“赢”了。如同拿破仑以惨重代价翻越阿尔卑斯山后逆转了欧洲战场，资本市场将给许家印丰厚的回报。如不出意外，恒大将以500亿以上的市值成为中国房地产最大市值公司，若定价为3.50港元的中端价，许家印夫妇将持股68%，股份价值无限逼近中国首富宝座。
　　潘石屹向《环球企业家》指出，只要流动性依然过剩，而2年未开发土收回的政策不严格执行，跑马圈地模式就仍会资本市场鼓励——那些远离城市的荒郊野地，将不断被描绘成一张利润的大饼。“但从来还没被兑现过。”潘提醒。
　　那辆曾接近引爆的大巴车暂时安全了。但就此得出恒大模式仍能延续的却结论还为时过早。