| 来源： |
证券时报 |
发布时间： |
2009年11月20日 05:20 |
作者： |
王松柏 |
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中金公司 王松柏
在目前盈利模式下，证券公司“融资潮”将逐步拉低自营业务投资收益率和估值倍数。
短期以区间交易策略为主，股价低估或者事件性催化剂成为短期选股的主要维度，首选相对估值最低的中信证券和拥有再融资概念的东北证券。
长线看，融资融券一旦推出，将大幅提升自营业务投资收益率和估值倍数，行业重估机会或将来临。由于创新业务资本密集型的特征，自有资产规模较大或者目前自营业务投资收益率较低并且有望率先获得创新业务资格成为中期选股的主要维度，首选中信证券、海通证券、光大证券。
重估来自创新业务
2009年前10个月股票换手率高达324%，已经超过韩国和我国台湾地区过去10年平均股票换手率，而中国历史最高股票换手率仅为221%。不考虑创新业务的推出，在2010年日均股票交易额1700亿元-2500亿元，股票市场上涨0%-40%的假设下，证券行业营业收入和净利润的波动幅度分别为±20%以内和±35%以内。融资融券和股指期货一旦推出，对业绩短期放大比例将超过20%，长期放大比例有望达到35%以上。
2009年下半年的“融资潮”，使得上市证券公司自有资产迅速膨胀。由于风险控制的要求，证券公司对固定收益类投资和货币市场类投资比例将上升，导致自营业务投资收益率难以达到10%，从而拉低自营业务的投资收益率和估值倍数。而融资融券一旦推出，较低的风险、有望高达10%的融资融券利率和与经纪业务的协同效应，必将大量分流传统自营业务的自有资产，迅速提升自营业务的投资收益率和估值倍数。
重点关注创新龙头
假设融资融券将于2010年推出、证券公司两年内仅仅使用50%自有资金和固定收益类投资开展业务、融资融券利率为10%，融资融券对2010年券商业绩的放大比例为12%。假设股指期货将于2010年推出、股指期货交易额与股票交易额持平、净手续费率为0.15‰，股指期货对2010年业绩的放大比例为10%，并在之后基本保持稳定。
尽管融资融券开展初期，证券公司将仅能使用自有资金，但是由于融资融券风险较低，且一旦转融通环节打通，其盈利能力将继续大幅跃升，因此融资融券和股指期货有望带来行业性重估机会。由于创新业务资本密集型的特征，自有资产规模较大或者目前自营业务投资收益率较低成为中期选股的主要维度，我们首选中信证券、海通证券、光大证券。
在抽取50%的自有资金和债券投资开展融资融券、融资融券交易换手率为现金交易换手率的2倍、融资融券利率为10%、净利润率为40%的假设下，国元证券（增发后）、海通证券、光大证券、招商证券、东北证券（配股后）和中信证券每股收益提升将超过10%。在股指期货交易额与股票交易额基本持平、净手续费率为0.15‰、净利润率为40%的假设下，光大证券和国金证券每股收益提升超过8%。综合以上结论，融资融券和股指期货对国元证券（增发后）、招商证券、光大证券、海通证券、太平洋证券、东北证券（配股后）、中信证券和长江证券每股价值提升超过13%，但是由于中信证券、海通证券和光大证券属于最早的创新类证券公司，因此率先开展融资融券和股指期货概率高于其他上市证券公司。
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