智多盈投资　余凯

　　在经历了令投资者胆战心惊的5连阴之后，本周二大盘终于迎来久违的反弹行情。但好景不长，周三随着石化双雄、金融、有色金属等权重指标股全面回软，A股市场再次遭遇放量大跌，上证指数快速击穿3200点整数大关并直逼3100点一线，场内恐慌情绪加剧，至收盘两市股指跌幅均超过了4％。值得关注的是，周三两市成交量明显放大，显示出短期做空动能有待于进一步释放。

　　流动性支撑或明显减弱
　　本轮反弹行情的一个重要推动因素是流动性大幅释放。一方面，在积极的财政政策和适度宽松的货币政策背景下，新增贷款和货币供应量的增加，给实体经济和金融市场提供了一个史无前例的宽松资金环境。另一方面，PMI、工业增加值、固定资产投资等已经出现回暖迹象，同时，大宗商品价格的阶段性反弹，对于那些曾经饱受“去库存化”所困扰的周期性行业而言不啻于重大利好。在上述因素推动下，以有色金属、煤炭、石油为代表的等权重股板块一度带领大盘上行至3470点一线。
　　然而，随着股指高歌猛进，A股市场的内在调整压力与日俱增。以静态市盈率统计，A股有75%的股票市盈率超过35倍，有一半以上股票市盈率超过60倍。在A股市场结构性估值风险日益加剧的背景下，随着央行在2009年二季度货币政策执行报告中首次提出的“注重运用市场化手段进行动态微调”，有关信贷政策的取向无疑成为投资者关注的焦点。值得关注的是，从统计局公布的7月份宏观经济数据看，7月份新增信贷只有3559亿元，和6月份的1.53万亿元相比可谓天壤之别，并创下适度宽松货币政策实施以来贷款增量的月度新低。由于本轮行情带有明显的资金推动性质，在明显低于市场预期的数据打压之下，同时受到对信贷资金流向将进一步规范的政策预期困扰，多方恐慌败退也就在情理之中了。

　　政策取向决定中期趋势
　　客观而言，大盘的放量大跌和权重指标股的萎靡表现不无关系。事实上，中国石油、中国平安、招商银行、工商银行等权重股的持续下跌，对两市大盘的下跌起到了主要推动的作用。显然，货币政策“动态微调”对这类信贷政策敏感的周期性行业产生了不小的压力。
　　众所周知，这些权重股的表现需要大的成交量来支持，一旦市场资金面压力渐显，而成交量明显萎缩，权重股则往往走弱；与此同时，货币政策“动态微调”也意味着煤炭、有色、石油等这些弹性较大周期性行业的产品价格，难以出现预期中的持续涨升，从而对这类行业估值水平产生不小的压制。正是在这样双重利空的打压之下，权重股板块的萎靡不振在一定程度上加剧了市场的颓势。
　　解铃还须系铃人，关注政策面尤其是信贷政策的动向仍将是研判市场走势的重要风向标。需要提醒的是，央行11日公布的金融数据显示，尽管7月份人民币新增贷款仅为3559亿元，但企业中长期贷款增长3509亿元，而狭义货币供应量（M1）同比增速则创历史新高，显示出信贷对经济回升的支持力度仍较强。另外，7月份CPI下降1.8％，PPI下降8.2％，在这样的背景下，宽松的货币政策对于保增长仍具有重要的意义，保增长的政策并不会贸然改变。
　　可以预期的是，当前的政策变化更多的是基于经济形势变化的微调，出台实质性紧缩政策的可能性并不大。因此，我们认为，在资金面充裕格局依旧、实体经济出现明显复苏迹象的情况下，如政策预期回归到继续实施宽松的货币政策，A股市场中长期震荡上行的格局还将延续。