高管与股东争利 双汇发展再曝信披违规

　　上市公司高管是干什么的？答：为上市公司谋利！但日前发生在中国知名食品企业――双汇发展的“投票门”事件却给出了另类答案：为了高管的私利，不惜损害上市公司的利益。面对这项迟到近一年的“弃权议案”，小股民无力作为，基金忍无可忍，以超过亿股的反对票将其集体否决，双汇发展由此被推到信披违规、治理缺陷的风口浪尖。2009年上半年已经完成的股权转让，2010年2月双汇发展才召开董事会决议 “要不要放弃对这部分股权的优先受让权”，3月3日才开股东大会审议此项议案，迟到了近一年的时间。数十家持有双汇发展的基金到场参会，并不约而同地投票反对，才让该事件浮出水面。

双汇发展惹怒众基金 弃权议案遭集体否决

　9倍PE出售 券商称“低廉”

　双汇管理层被疑为自己谋利

　　如果上市公司受让这部分股权，高管层能分享到16.37%的利益，而如果让罗特克斯受让，那么高管层则可分享到31.82%的利益。
　　更有意思的是，在2010年2月召开的董事会上，投票赞成双汇发展放弃优先受让权的7名董事中，除3名独立董事外，其余4人全部间接持有ShineC股权，即都是罗特克斯的间接股东

　双汇弃权议案是否具有合法性

高管层持股22亿　藏101个千万富翁

　　高管层为何与股东争利？高管及核心人员高达22亿元的持股市值，外加庞大的体外资产，或许才是董事会与股东利益冲突的根源。截至昨日（3月8日）收盘，包括高管在内的101名双汇发展核心人员间接持有双汇发展股份市值已高达22亿元，个个都是千万富翁。

董事长身家超过年薪625倍

　　不知不觉中，双汇发展101名员工竟持有公司股份市值高达22亿元，要知道双汇发展董事长张俊杰的年薪也不过50万元，而其间接持有双汇发展1.01%股权，市值3.12亿元，相当于其年薪的625倍，这还不计算公司2007年10派8元，2008年10派6元的高分红。

错综股权结构导致高管利益倾向偏移

　　更想不通的是，持有双汇发展股份市值的还仅是101名员工手里的一部分资产，因为间接持有罗特克斯13.9%股权，他们还间接持有双汇集团13.9%的股权。双汇集团的资产和规模比双汇发展更大、更优质。双汇集团不仅与双汇发展存在同业竞争，当两者出现利益冲突时，因为持有双汇集团股权，双汇发展的高管们毫不犹豫地选择维护双汇集团的利益，很显然，双汇集团得利，就是双汇发展的高管们得利，而双汇发展的利益却需要与公众股东们分享。

双汇发展简介

　　河南双汇投资发展股份有限公司(以下简称“本公司”)成立于1998 年10 月1 5日，是经河南省人民政府“豫股批字[1998]20 号”文批准，由河南省漯河市双汇实业集团有限责任公司(以下简称“双汇集团”)独家发起，以社会募集方式设立的股份有限公司。 经中国证券监督管理委员会“证监发行字[1998]235 号”文批准，本公司于1998年 9 月16 日公开发行人民币普通股5,000 万股，并于1998 年12 月10 日在深圳证券交易所上市交易，发行后本公司注册资本为17,300 万元。

事件追溯：曲线MBO猜疑不断

　　　　　　　双汇“整体出让”的幕后玄机　　　　“五大悬疑”叩问双汇国有股权转让
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　　　　　　　曲线MBO 4名高层及壳公司套现3亿　 叶檀：双汇做事不能明明白白

双汇发展：澄而不清

　　　　　　　　　　　双汇发布澄清公告：高盛减持与MBO无关
　　　　　　　　　　　双汇澄清公告：曝出管理层曲线MBO 瞒报高盛减持
　　　　　　　　　　　两次“澄清”披露仍不彻底？

　涉嫌虚假陈述：高管偷梁换柱

　　双汇发展自身已确认关于该公司境外实际控制人的股东情况所作说明存在遗漏，涉嫌违反信息披露义务及虚假陈述，为了切实保护好中国广大投资者的合法权益，为了中国股市的健康发展，希望证监会依法立案调查双汇发展涉嫌违反信息披露义务及虚假陈述等事宜，如涉及其他问题，则一并查处；如双汇发展未违法，可以还双汇发展一个清白；如双汇发展违法，则应依法予以处罚。

　涉嫌信披违规：企图瞒天过海

　　根据证监会颁布的《上市公司信息披露管理办法》第二十一条的规定：年度报告应当记载公司股票、债券发行及变动情况，报告期末股票、债券总额、股东总数，公司前10大股东持股情况；以及持股5%以上股东、控股股东及实际控制人情况等；双汇发展在2007年和2008年的年报中均未如实披露大股东减持的信息。“这一公告迟到了两年多。双汇发展涉嫌违反信息披露义务。

　60%货物采购交给集团

　　双汇发展庞大的关联交易由来已久，但从2005年开始，该交易的发展势头更加猛烈了。与双汇发展有关联交易的数十家企业中，除了双汇集团，绝大多数都是双汇集团旗下的参股、控股公司。《每日经济新闻》记者统计后发现，2004年双汇发展与关联企业的货物采购金额只有40.84亿元，占到同类业务的37.93%；2005年增长到56.4亿元，已占同类交易的47.23%；2006年该项交易金额是66.85亿元，占比49.91%；2007年交易金额103.15亿元，占比超过50%，达到52.65%；2008年该项交易金额为129.79亿元，占同类交易比例55.83%；而到2009年三季度，双汇发展向关联企业的货物采购量已占同类交易的60.13%，达到119.18亿元。事实上，连年攀升的关联交易比例也让市场对双汇集团注入资产，解决关联交易的预期非常强烈，有券商研究员对《每日经济新闻》记者表示，长期持有双汇发展的几家基金曾多次与双汇发展高管层沟通，也递交过重组方案，但双汇发展高管的态度并不积极，导致重组之事一拖再拖。

　集团净利润4年增长超6倍

　　在双汇发展高管对解决关联交易采取“拖”字诀的同时，双汇集团的业绩却在“突飞猛进”。根据双汇发展披露的信息，2005年双汇集团实现收入137.14亿元，实现净利润1.07亿元，2006年净利润为1.18亿元，2007年增长至2.95亿元。尽管三年完成了业绩翻倍，但相比双汇集团2008年的净利润增长，这还是小巫见大巫。2008年，双汇集团实现净利润7.59亿元，在2007年基础上增长了157.29%，较2005年增长更是超过6倍。众所周知，在2008年金融危机的影响下，诸多行业面临销售压力，双汇发展在2008年的董事会报告中也曾提到，“2008年国际国内宏观经济形势跌宕起伏，下半年突如其来的金融危机，使肉类加工行业因销售抑制、需求不畅呈现出‘猪少肉多’的困境，给公司生产经营形成了极大压力。”在此背景下，双汇发展2008年实现净利润6.99亿元，同比仅增长了24.38%，相较双汇集团157.29%的利润增长逊色不少，可见双汇集团似乎并没有受到金融危机的影响。

　关联交易背后的利益链条

　　事实上，有券商测算，如果将双汇集团其他资产按照10倍~15倍市盈率注入双汇发展，不仅能够解决许多关联交易，还将增厚双汇发展每股收益33%~50%。那双汇发展高管为何迟迟不肯解决关联交易，还任其发展呢？翻开硬币的另一面，细心的投资者不难发现，让双汇集团把优质资产注入双汇发展，无异于“虎口夺食”。包括双汇集团、双汇发展以及关联企业在内的300余高管、骨干员工间接持有罗特克斯31.82%股权，其中也包括双汇发展高管、董事人员在内的101名骨干。因为罗特克斯持有双汇集团100%股权，那么，这300余人则间接持有双汇集团31.82%的股权。可以这样说，若不进行资产注入，双汇发展的高管们可享受上述优质资产31.82%的收益；但若完成了资产重组，优质资产被纳入上市公司旗下，他们能享受的收益将会低于这个比例。这就不难理解，双汇发展庞大关联交易难以解决的背后，正是公司高管层的利益所在。或许，“高管利益”正是双汇发展关联交易额三级跳，以及双汇集团业绩疯狂增长背后的根源。

　庞大关联交易引不满

　　双汇发展庞大的关联交易，从公司的财报中也可略知一二。2009年前三个季度，双汇发展因销售商品发生关联交易16.87亿元，占到同类交易的8.28%；采购货物发生的关联交易更高达119.28亿元，占到同类交易的60.13%。产生如此庞大的关联交易额，难怪基金们会表示不满。

　高管利益倾向偏移 集团资产注入上市公司无期　

　　现在如何解决问题？有人士指出的方案是，一方面，采用定向增发的方式把集团资产注入上市公司，对管理层利益摊薄是非常有限的；另一方面，机构投资者此次在少数股权问题上投了反对票，并不意味大家执意要阻挠，只想实现一个交换。

　经营揣测：会不会故意做差业绩？

　　议案被否，公司到底如何解决这个问题？目前依然没有做法。对于投资者来说，最担心的问题就是“公司会不会因此生气而将业绩做差。”昨日，双汇发展股价大跌5.49%，更让投资者担忧。招商证券这位人士则指出，“相信公司管理层人品，过去这些年股份公司业绩增速持续在20%以上，也是难能可贵的。”他强调，“在目前大环境向好的背景下故意做低业绩，正好会被外界抓住关联交易过大、治理机制有问题的把柄，公司与投资者将会两败俱伤。”

　另类的利益输送：受伤的始终是上市公司

　　不过，招商证券某人士认为，基金公司并不买账。投出反对票的一家基金公司负责人告诉记者：“即使不谈董事会先斩后奏，仅仅从这个议案被通过的事实看，本身就是违法或者违规的，因为很多董事在最终的受让方罗特克斯那都有股权。即使现在调整了方案，还是违法的。”另外一家基金公司也表示，“这可不仅是越权，是利用董事职权对自已持股公司的利益输送。”在基金公司眼中，双汇发展的做法可以形象地比喻成“偷别人东西，还说没给别人对价，别人才来闹，这是说不通的。”

最新重仓基金持股明细

基金抱团 无奈东窗事发骑虎难下

　　虽然去年底基金部分减持了双汇发展，但它仍是基金控盘最多的重仓股之一。根据WIND资讯数据，2009年末，共有19只基金重仓双汇发展，总持股数为10323.91万股，环比三季度减少了2905.8万股。尽管如此，基金当时的持仓比重仍占该股流通盘的35.11%，从基金重仓持股比重来看，仅次于泸州老窖和苏宁电器。

基金控盘逾35% 兴业全球持仓最重

　　凭借手下三只基金兴业趋势投资、兴业全球视野和兴业可转债分别持有1332.91万股、1074.84万股和100.96万股，合计持有2508.71万股，兴业全球成为2009年末头号重仓持股基金公司。嘉实系基金以1666.32万股排在第二位。其中，嘉实稳健和嘉实策略增长分别持仓1250万股和416.32万股。

年初增仓1.26亿 基金“变脸”

　　公告出来的同时，二级市场上部分机构资金已经迫不及待开始出逃。指南针数据显示，3月4日当天，基金等机构净流出该股的资金为2618.7万元，其中买入2.91亿元，卖出3.18亿元。相比之下，3月2日，机构资金仅净流出了1636.92万元，其中买入1.03亿元，卖出1.19亿元。

公司先斩后奏 基金借机发难

　有到会券商分析人士告诉《证券日报》记者，不少到会基金投了反对票，但该人士强调：“我们觉得议案被否对公司来说并非特别不好的事情，因为在这件事情上，公司先斩后奏，不太关注股东利益，机构股东则借此次机会表达意见。”

基金持仓观望 等待更高对价方案

　　分析师朱卫华等则认为，机构投资者此次在少数股权问题上投反对票并不意味着要执意阻挠，只是想实现一个交换。按其说法，机构投资者希望得到公司对集团资产注入的承诺，同时还提出了几套方案，但双汇发展方面则表示要研究一下，未说明时间表，并把决定权推给外资股东。 分析人士表示，由于公司这几年业绩增长稳定，基金不会轻易放弃持仓。

　原有竞争优势逐渐淡去

　　谈及业绩，对于双汇发展的没落之路更具直接说服力。目前，随着整个肉制品行业的发展现状，以及竞争格局的进一步深化，肉制品行业无可避免的面临着一次重新洗牌的机遇，双汇发展原有的依托于高温肉制品的竞争优势正在逐渐的淡去，行业整合的契机对双汇而言，既是机遇也是挑战，如同跷跷板的两端，最终哪端会沉下去暂时还没有定数。

　陷入产品结构调整困扰

　　对于整个肉制品行业未来的发展趋势，低温肉制品因更为健康营养，是未来发展的主要方向。这一发展趋势已成为肉制品加工企业的共识，作为以高温肉制品为主要利润来源的双汇发展，为巩固其在行业中的龙头地位，无可避免的要从产品结构调整出发去寻找新的突破。

　关联交易量大 产品毛利率低于可比公司

　　公司关联交易量量大且占比逐年上升，始终影响投资者的信心和上市公司在资本市场的形象。集团公司没有品牌和渠道，其生产的高低温肉制品和生鲜冻肉由股份公司买断代销，完全的同业竞争以及代销费用的不可考不可避免的带来相关产品毛利率低于竞争对手。

　主营业务毛利率回升缓慢

　　自07年开始长达一年多的时间内，由于受到生猪价格上涨带来的成本压力考验，公司在高低温肉制品上的毛利率长期处于下降通道之中，虽然07年总体实现营业收入 218.45 亿元，同比增长 41.56%；实现营业利润88421万元，同比增长26.91%；实现净利润56188万元，同比增长20.18%，但主营业务毛利率仍未见大的起色。