□张骏超
　　
　　资产证券化产品自诞生以来，由于经过风险分离与重组后的产品安全性得到极大提高，在市场上得到了投资者的广泛青睐，已经发展成为一项成熟的金融工具。目前，我国的资产证券化业务沿着信贷资产证券化和非金融企业资产证券化两个方向进行探索，已经取得显著进展。
　　对于非金融企业来说，提升企业存量资产利用效率、拓宽企业融资渠道，是企业经营发展中的实际需求。2005年以来，我国在非金融企业资产证券化方面进行了大量研究，并展开了两种形式的证券化：其一是证监会主导的以“专项资产管理计划”形式开展的非金融企业资产证券化，2005年以来开展了两轮试点；其二是中国银行间市场交易商协会于2012年8月正式公布实施《银行间债券市场非金融企业资产支持票据指引》，目前已成功发行5只资产支持票据产品。
　　两种产品虽然都带有“资产证券化”的结构特征，但是存在明显区别。首先，从主要参与主体来看，前者是证券公司作为计划管理人，是原始权益人债权的受让人；而后者是由商业银行或证券公司作为主承销商，在发行过程中承担中介服务机构的角色。其次，从基础资产的类别来看，资产管理计划的两轮试点中涉及到了网络租赁应收款、高速公路收费权、设备租赁应收款、污水处理收费收益权、电力销售收入受益权、BT项目回购款债权等，类型较为丰富多样；而资产支持票据发起人由于试点时间较短，目前仅涉及到BT项目回购款债券、保障房租金收入等资产。再次，从增信手段来看，资产管理计划全部以商业银行等第三方担保的形式进行外部增信；而资产支持票据是以产品分级、应收账款质押和账户质押等一系列方式进行内部增信。
　　经过近七年的研究与实践，我国资产证券化迈出了重要一步。但是借鉴成熟金融市场经验不难发现，目前在我国推进资产证券化的过程中还存在很多法规和制度上的缺失，面临证券化资产尚未形成规模优势、会计处理、中介机构服务质量、资产证券化技术能力等障碍。未来，在研究推动相关规则的修改与完善的同时，我国企业资产证券化还可在以下几方面进行进一步的探索：
　　第一，扩大基础资产类别。美国作为资产证券化的发源地，其基础资产类型十分丰富，包括各类贷款、应收账款、商业票据、版税收入、租赁费、公用事业收费、证券等各类能产生可预期的稳定现金流的资产。目前，我国信贷资产证券化试点重启，金融机构各类信贷资产存在很大证券化空间；而对于非金融企业来说，除了目前较为常见的公用事业收费权外，还可以尝试对租赁费及版税、专利许可收费权等知识产权类的资产进行证券化。
　　第二，尝试多样的风险隔离方式。设立SPV被视为资产证券化的核心环节，旨在使接受证券化的资产和原始权益人的其他资产之间实现破产隔离，但对于企业资产来说，以特殊目的公司（SPC）的形式会面临最低资本金要求、经营场所、必要的经营条件等法律方面的限制；以特殊目的信托（SPT）的形式进行风险隔离可能带来成本的上升并会提高资产后续经营管理的难度。《资产支持票据指引》规定“企业发行资产支持票据应设置合理的交易结构，不得损害股东、债权人利益”。上述规定不强制要求设立特殊目的公司，既可以涵盖特殊目的账户隔离的资产支持形式，也为未来持续创新、引入其他形式的SPV预留了空间。
　　第三，探索有效的信用增级手段。资产证券化产品的信用首先来源于资产本身产生的稳定现金流，同时，优先/次级结构安排、现金储备账户和担保投资基金等方式可以使产品现金流重新分配，使债券达到所需的信用等级。这种方式相比较外部增信而言，一是符合资产证券化的题中应有之义，二是可以大大节约成本。未来，随着证券化技术的提高，内部增信方式应当得到更多的应用。