国开行在本月7日在银行间债券市场成功发行101.66亿元的第一期开元信贷资产支持证券。时隔5年，资产证券化的狂风将再次席卷中国债券市场。作为一个在国外对冲基金中亲身经历过没过美国次级债危机整体轮回的我听到这个消息后的感触可谓复杂之极。我从不回避我当年在澳大利亚读硕士时就在澳大利亚最大一个投资美国次级债的对冲基金Basis Capital中找到了一份分析师的工作。而在我之后辞职跳槽不久的几个月里，这个对冲基金最终从辉煌沦落到了澳大利亚最大的对冲基金破产案例。而世界近几年的经济低迷和金融痛楚都是由过分消费也预支未来收入所造成，而具体实施这些过度消费的工具恰恰是利用这些资产证券化的有效途径。所以，我对资产证券化的感情错综复杂。
　　首先，为什么资产证券化？因为，银行缺贷款额度。无论是现在中国银行也由于存款准备金和存贷比等管理机构所制定的硬性规则也好，还是当年美国银行业为了保持利润增长所以扩充信贷额度也罢。把银行的资产通过信托的方式直接变卖给投资者的结果是在保证上述银行负债和信贷指标的基础让社会实际负债继续增加。这其实就是影子银行的概念。8.84%的次级档，从另一个角度分析相当于一个11倍杠杆的银行。我们几乎可以把这个次级当做存款准备金的概念来看待。同时利用信托的方式在中国绝对算是一个特色。其特殊的地方在于银行和信托都是银监会直接管理。所以，监管部门和社会以及更高监管部门开了个玩笑：银行指标合格了，实际贷款又多了，多好呀！在中国大搞基础建设的今天，在我们的出口贸易的不景气而担心汇率的压力的今天，在银行贷款质量明显下降的今天，资产证券化的出现可以解决很多当前的问题。但是，未来的问题呢？
　　资产证券化最大的隐患就是其复杂性中更加容易隐藏信用质量的缺陷。在其分散风险的特征优势体现的同时过多的贷款者和每一个较低的贷款额度会使信用分人员感觉到其信用分析的无力和低效。当一个信用分析师对一个8亿企业债的分析花费的精力与分析一个300万的贷款是差不多的。那么，对于一个101亿的信贷证券化的庞然大物，敢问谁做信用分析呢？大家不外乎就是看看评级和基本的总结性信息，以此草草了事。而在大家几乎无力分析信贷资产质量细节的同时，绝大部分分析员会把目光转向资产证券化后的复杂结构。这样的担保，那样的互换都是其精彩之处。但是，世界的经验是当信用质量崩溃时什么结构都是浮云。
　　从习惯的角度看，一般刚出台的东西都是好东西。尤其是当次级产品由发行人或发行银行自己承担的时候，一般都出不了什么大差错。但是，一贯的规矩是发起人或发行银行在初期用良好的业绩证明这类项目的成功后再大规模的发展。这时，次级同样会被转移到发起人或发行银行的直接利益圈外。这时世界距离再次崩溃就不远了。吾辈仍需小心！