| 来源： |
理财周报 |
发布时间： |
2009年08月17日 11:14 |
作者： |
张凡 |
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股市向上的内核暂时空白，8月迈入震荡寻顶的过程
理财周报专栏记者 张凡/文
随着市场在7月29日终于迎来了久违的下跌，沪指创出8个月以来最大跌幅。
之前伴随着钢铁量价齐升引发了市场对于全面复苏的热情，而现在，市场恍惚又在不经意间就实现了牛熊的强对立转换，不禁让人感叹造化弄人。
但现在，我进一步说，按照我的逻辑来看，市场的内核已然发生变化，中级反弹原因的逐步消解以及新增长因素的姗姗来迟，都为市场继续上扬的内核留了巨大空白。
"无法输粮，又在不断耗粮，
种粮机能尚未明显运转"
从基本面因素看，我们去判断行情的走向，需要掌握的在于两点：第一点，原来支撑中级反弹的基本面因素是否有变化；第二点，带动经济环比继续快速增长的因素，也即是中级反弹因素之外的新增长点是否出现。
中级反弹的因素，我的看法是用最简单的话说就是，价钱跌下去了，所以大家消费了。具体表现即在上半年汽车、地产的持续火爆。但是从经济周期而言，实际收入是受两方面影响的，短期内受到通胀波动带来的货币幻觉影响，中期则会受到收入滞后调整带来的失业率上升的桎梏。
现在我们的情况如何呢？我们大家都没有官方数据，但是凭我们的感受，失业率向上的趋势应该仍在持续。那么，当经过两个季度的刚需释放后，价钱又涨上去了，失业率还在往上走。内需回落的问题自然就浮出水面。而且，中国具有每年中期释放出大量劳动力的就业结构，因此，中国的消费下半年的增长趋势不确定性较大。
当我们处于经济谷底时，任何内需的超预期反弹都将带来环比的快速回升，但是当内需到达固定资产维持长达一个季度40%以上增长时，很难想象内需还能持续带来环比的快速增长，要维持继续的环比快速回升，外需是不可动摇的增量部分。
但是，美国能帮上这个忙吗？虽然美国在一季度末已然成功触底，但是这主要是由于政府减税补贴和转移支付等政策带来的。
储蓄率的继续上升以及耐用消费品投资和去库存的缓慢，决定了美国经济下半年的低位均衡态势，从目前库存销售比以及耐用消费品去库存速度看，美国经济最快能在四季度完成去库存行为，2010年年初，才能形成对中国外需的全面拉动。
因此，对于经济回复动力而言，外需在下半年仍然难以指望。
所以说，对于2009年下半年而言，是外需疲弱背景下依然靠内需独立支撑的基本面。从美国经济史看，大国经济丧失外需后，经济长期增长率大约下降到原有的三分之二到二分之一，因此外需占比和拉动效应更大的中国，8%左右应该是未来三到五年内的极限增长区间。
我用形象的话来概括：如果把需求比作粮食的话，中国经济在不断耗粮，但又不能从美国输粮，自身的造粮功能也尚未明显运转。这从钢铁价格的回落即可看出，产业链的传导还很弱。
血液在逐渐稀薄
需求是粮食，货币就是血液，也就是流动性。
对于流动性而言，目前市场的一致看法是如果通胀同比数字不出现大幅回升，那么政策就不会调整。
照这样推算下去，CPI至少是要到十月份左右转正，明年二季度见顶，这么说，市场分别在今年四季度和明年二季度市场调整。
但是，实际上我们可以看到，货币政策的调整从来不是由通胀数字本身决定的，环比的波动更有意义。大家都明白，目前大部分流动性并未进入实体经济领域，因此资产价格也是目前货币政策的参考观察点。也就是说，管理层调货币不一定针对通胀，完全可能针对股市和期货市场。
从6月份以来，随着央行对于信贷风险和通胀预期的认识逐渐深化，货币政策的微调突出表现为增加正向回购的力度以回笼流动性，并且在央行年中工作会召开之际通过启动一年期央票，逐渐提高票据利率、发行定向央票、要求银行上报月末信贷数据等方式进行货币调整，市场将央行的这些动作解读为微调政策正在展开。
虽然在市场的热情下，这些隐患被掩盖下来，但是从7月月底的大跌看，市场心态不稳有加剧倾向，等待的不过是压倒骆驼的最后一根稻草的到来而已。
8月市场进入震荡寻顶阶段
对于目前的市场而言，不去论是否复苏的争议性话题，这自有时间来验证。我们就看看估值问题。最近业内分析师有这个苗头，把行业估值上调至把环比增速最高6月份到7月份进行环比折年计算的方式，这就存在着巨大问题。
下半年已由基本面和资金面注定是逃顶的防御的趋势，这是不可更改的。那么，对于8月份的市场而言，决定因素是什么呢？
显然，当中级反弹的内核逐步消解，相应的继续引导环比反弹的外需又受制于美国需求增长的薄弱的时候，7月份流动性延续了6月份冲放贷的惯性，并且环比折年率的高增长过度调高了投资者预期，市场斜率最大的涨幅阶段已然在7月份呈现。
但由于预期三季度GDP环比维持持平的概率较高，因此8月份开始环比折年率逐月下降的可能性较大，市场估值进入缓慢修正的时期，因此8月份的市场将进入高位震荡的寻顶时期。
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