⊙国泰君安证券 杨伟
　　
　　2008年，国内两大石油公司炼油业务严重亏损，行业亏损1493亿元。如果剔除国家给予中国石化、中国石油的政策性补贴，行业亏损额将超过2000亿元。2009年，国家开始实施成品油定价的新机制，炼油行业彻底摆脱了2005年以来持续的政策性亏损的局面，石油公司重新走上稳定增长的发展道路。
　　
　　原油价格熊几时？
　　今年以来，包括国际货币基金组织（IMF）在内的组织都持续下调对于2009年全球GDP增速的预测值。来自IMF4月的报告认为，全球经济正处于大规模金融危机和信心严重丧失造成的严重衰退之中。虽然从第二季度开始收缩幅度应缩小，但预计2009年全年世界产出将减少1.3%，2010年仅将逐渐恢复，增长1.9%。
　　相应的，代表石油需求方声音的国际能源署（IEA）持续下调全球原油需求预测值，如表所见。2009年4月，IEA再次下调2009年全球原油预需求测值100万桶/天，到8340万桶/天，符合我们在2009年3月16日报告中预测的全球需求不足8400万桶的判断。
　　目前，原油价格已经保持接近4个月的环比上升。主要品种现货4月均价都超过50美元。
　　在高油价时期，我们对油价的研究框架一直主要集中在供需、汇率、地缘政治和投机因素四方面。进入低油价时期，我们的研究框架转向成本、供需、汇率和地缘政治四方面。
　　在油价熊市的维持时间上，我们认为，本次金融危机的规模和影响力直指1929年的大萧条，油价下跌1年半的时间可能是较为乐观的预期，在2009年年底之前，甚至到2010年上半年，油价难有大幅上升的机会。
　　
　　油价新机制反复确认中
　　我们持续跟踪了自2008年12月19日国家发改委3次调价以来的相关国际原油价格，结论如表所见。
　　根据我们对布伦特、辛塔、迪拜三地前20个工作日的现货价格跟踪，进入4月份，国内成品油价格早已满足上调的条件。因此，我们认为，发改委执行的定价新机制仍然是有调控的间接接轨，调整的频率依然低于市场预期。目前看来，新机制还在反复确认中。
　　
　　政策导向分析
　　国家以提高消费税的形式完成了酝酿了15年的燃油税改革，体现出抑制私家车汽柴油消费的政策导向。现行的消费税征收办法规定消费税价内征收、并落实在炼厂出厂环节，对中国石化、中国石油有很大的不利影响。由于落实在出厂环节，走私进口的柴油、燃料油完全没有缴纳消费税的可能，扩大了走私的利润空间。这一措施客观上减轻了财政部的工作量，但变相鼓励了柴油、燃料油的走私进口。
　　特别收益金的设置是政府以上游补贴下游的意志的反映，防止了石油公司上游业务的暴利，客观上起到暴利税的应有作用。但由于石油公司成本的上升，特别收益金的起征点一直存在争议。如果该起征点能够上调，中国石油、中国石化都将显著受益。

成品油调价基础测试

数据来源：国泰君安证券研究所