| 来源： |
中国证券报 |
发布时间： |
2009年03月24日 07:32 |
作者： |
王燕辉 |
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□王燕辉
今年年初，国务院办公厅发布的《关于当前金融促进经济发展的若干意见》中指出，出台股权投资基金管理办法，完善工商登记、机构投资者投资、证券登记和税收等相关政策，促进股权投资基金行业规范健康发展。股权投资基金和创投基金首次被中央政府文件提及，并以“股权投资基金”取代以往“产业投资基金”的官方称谓，释放了坚持市场化的强烈信号。笔者认为，推进中国股权投资业发展可以从以下几方面入手。
树立适度监管和有效监管的理念
要防止监管过度窒息行业创新活力、监管成本过高增加行业负担和监管不足引发行业风险。
股权投资基金业是金融体系的重要组成部分，可以产生明显的外部效应。一方面，一个有效的股权投资基金业，可以推动科技创新、促进中小企业发展、推进经济结构调整、改进企业的公司治理结构和运营效率、完善金融体系和培育多层次资本市场的上市资源、优化资源配置、促进实体经济的健康发展；另一方面，股权投资基金业存在明显的信息不对称和委托代理风险，并具有高风险特征，有可能损害投资人的利益，大比例使用财务杠杆还可能危害金融体系安全。因此，必须对股权投资基金业实施适度监管。
金融危机以后，发达国家对金融创新和金融衍生产品交易以及包括私人股权基金、对冲基金等在内的另类投资工具的监管会逐步加强。但是，由于投资者构成不同，历史上，各国对由“合格投资者”投资的私人股权基金等另类投资工具的监管总体上远比有大量中小普通投资者参与的共同基金等证券投资基金宽松。
金融创新和金融监管不可偏废。在反思危机成因，呼吁加强金融监管时，不要把金融创新“孩子”和金融海啸的“脏水”一起倒掉。发展中国家的情况和美欧发达国家更不相同，不要“别人生病，自己吃药”。大部分发展中国家不是创新过度，而是创新不足；不是监管不足，而是监管过度。
明确监管重点
对私人股权业监管的重点有四个方面：一是规定机构和个人投资私人股权基金的资格，并对受托管理他人资产的机构投资人的投资行为加以限制；二是规定私募证券的豁免登记条件及其私募基金的营销方式；三是加强基金信息披露的规范性与透明性，增强行业自律的强度与水平；四是加强对基金跨国交易的税收和外汇监管。
第一，关于投资者资格。欧美等发达国家的相关法律都对私人股权基金的投资人资格作出一定限制。
一是规定个人或机构须具备一定条件才能投资私人股权基金，将投资者限定为“合格投资者”，包括机构投资者和高净值人士或富裕家庭。“合格投资人”是证券法定义的一个术语，用以描述允许从事某些高风险投资，进入有限合伙制、对冲基金和天使投资人网络的投资人，包括富裕个人（家庭）和公司、捐赠基金和退休基金等机构。
二是退休基金、保险基金和商业银行等机构投资者投资私人股权基金等另类资产受“谨慎人规则”的制约。“谨慎人规则”是行为导向的而不是基于定量标准的投资规范。谨慎人规则允许退休基金在尊重客户风险特征的情况下，根据自身需要在其资产组合中包括私人股权和风险投资基金。
对投资者资格作出限定的立法理念是为了保护普通中小投资者的利益和尽职履行受托管理职责。普通中小投资者不仅缺乏选择私人股权基金的专业知识和技能，而且风险承受能力较低，不适合投资私人股权基金；机构投资者受托管理他人资产，必须根据客户资产收入状况和风险偏好特征配置资产。
第二，关于证券私募行为。“私募”是与“公开募集”相对的概念。各国相关法律对私募都有严格的限制性规定。一般是在公司法和证券法中，通过一定的“豁免”规定，豁免私募证券向证券监管部门登记注册的法律责任。证券私募的基本判断标准，一是投资人资格，不能向潜在的中小普通投资者募集；二是投资者数量。持有者的人数或企业股东的人数上限。三是，私募证券不能通过报刊、电台、电视台和网络等大众媒体向不特定投资人营销。
第三，关于跨国交易。主要是防止私人股权基金透过基金、管理公司、基金投资咨询顾问和一般合伙人的个人公司相互之间复杂的公司架构和跨国交易安排，利用各种“避税天堂”逃避税收。为此，各国都对私人股权基金管理人或其顾问公司及其雇员，以及基金投资人的常住地点规定具体明确的认定方式和标准。存在外汇管制的国家还要监管跨境交易的外汇收支。
允许金融机构发起设立和管理股权投资基金
不仅应该允许券商、商业银行、保险公司等金融机构投资股权投资基金，而且应该允许其发起设立和管理股权投资基金。对于社保基金，则应该允许其在基金市场发展到一定阶段后，发起设立和管理基金的基金。理由是：
第一，从发达国家股权投资基金业的经验看，金融机构发起设立和管理的基金是股权投资基金业的重要组成部分。
第二，允许券商、商业银行、保险公司等金融机构发起设立和管理股权投资基金是尽快培育有竞争力的本土股权投资基金业的需要。金融机构在资金募集、项目流获取、对目标企业的判断和增值服务能力方面具有本土其他各路PE难以比拟的优势。可以预言，如果允许券商、商业银行、保险公司等金融机构发起设立和管理股权投资基金，在不太长的时间内（5-10）将会再出现一批像鸿毅和鼎晖一样的本土PE。
第三，允许券商、商业银行、保险公司等金融机构发起设立和管理股权投资基金是金融企业混业经营的需要。保险公司早已允许从事直投业务，券商直投业务也已经重新开闸，商业银行的收购业务贷款最近也已放行，放开商业银行的直投业务应属顺理成章。
第四，允许券商、商业银行、保险公司等金融机构发起设立和管理股权投资基金比允许其从事直接投资风险更小。
当然，对金融机构发起设立和管理股权投资基金要加强监管，防止金融机构出现经营风险和基金管理业务与其他业务发生利益冲突。同时，由于大部分金融机构均为国有控股股东，必须科学设计相关制度，建立对附属基金管理团队的有效激励约束机制。
打造多层次资本市场体系
第一，适时推出创业板市场，为中小型创新企业私人股权投资提供新的退出通道。
第二，按照市场化、规范化、网络化的原则规范和整合全国现有的270多家产权交易所，实行统一监管。同时，鼓励产权交易所之间实行兼并重组。将产权交易所建设成为非上市公司股份转让的场外市场，改变私人股权投资退出过分依赖在证券交易所上市，“千军万马过独木桥”的局面。
第三，改革商业银行贷款监管方式，放开并购业务贷款限制，允许股权、债权和知识产权质押贷款，改善私人企业股权收购业务的融资环境。
第四，发展多层次、多品种的公司债券市场，为私人股权投融资业务提供多种金融工具。
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