| 来源： |
第一财经日报 |
发布时间： |
2009年03月23日 08:30 |
作者： |
丛佳佳 |
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过去5个月以来，道琼斯指数和标普500指数都跌去了50%以上，这简直令人晕厥。尽管已经经历了这个大跌，但是很多投资者还是担忧股票会跌得更多。
在一个最差的假定下（基于当前的预期收入和对于市场历史的最悲观的解读），道琼斯指数还能再跌25%至5000点，标普500指数也可能跌至500点。3月的第一个周五，道琼斯工业指数收于6627点，标普500指数收盘683点，两者今年以来都跌去了24%，也都创下了12年的新低。
应该说经济状况不佳是导致下跌的最主要因素，但美国的投资者们对于奥巴马的救援计划也不是很感冒。不过上周奥巴马至少做对了一件事情，这就是他公开表态，对于长期投资者来说股票已经很便宜啦。而我们的研究显示，无论你从股票的账面价值、美国经济总量，还是黄金的价格，抑或是公司利润的正常水平来看，这一点都应该是千真万确的。
上述这些因素，再加上大量的现金都在一旁冷眼静候着，暗示着除非全球经济和金融系统彻底垮台，那么道琼斯指数和标普500指数会分别在5000点和500点上方见底的。
因为全球经济衰退的加深和美国金融业利润减少甚至零利润的潜在可能性，今年的公司利润将会十分不乐观。花旗集团经济学家Steve Wieting认为，今年标普500的营业利润会在51美元左右，相比2008年的66美元有所下降。根据他的估计，这也符合华尔街多数人的看法，标普500基于2009年预期利润的市盈率是13倍多。
这一市盈率水平符合过去80年以来大多数熊市的最低水平。只有1974年、1982年、1987年除外，根据高盛的统计，那几年标普500的预期市盈率只有10倍。如果现在的股票市盈率向10倍靠近，那么标普500也最多跌到500点，道琼斯也就跌到5000点。
然而这个假定似乎有些苛刻，因为之前的市场低点都出现在高通胀和高利率的时期，股票的吸引力相对较低。拿国债来说，1982年的收益率是两位数，而现在只有2%至3%。
而花旗集团的首席美国股票战略家Tobias Levkovich也备受鼓舞，一部分原因是他看到了恐慌的迹象。“我最近遇到一些股票经纪人，他们和我说，人们都跑过来对他们说：‘帮我卖了就行。’”Levkovich说。他觉得这种“投降”的表现恰恰就是牛市来临的信号。他乐观地说，现在太晚了不能再卖出了，当然他也承认当股票比现在还高一点的时候他也说过同样的话。
Levkovich看多标普500指数至1000点，这将比现在的点位高出40%。这也许太过乐观，但是如果道琼斯工业指数和标普500指数仅仅回到2009年年初的水平，那样也会有30%的涨幅。
去年无情的熊市几乎影响了所有的行业和个股。道琼斯工业指数的30只成份股在过去12个月以来都是在“赔本赚吆喝”，只有一只股票，那就是IBM，在2009年有正的收益。而在标普500指数中，只有8只股票是上涨的，其中Family Dollar Stores上涨了56%。标普500中表现最为糟糕的要数AIG，它的股价下跌了99%，跌到只有几十美分。
对于上市公司盈利来说，一个大麻烦就是周边金融类公司的混乱状况。花旗集团的Wieting认为，标普500的金融类上市公司今年还不会有什么盈利，因为对坏账的计提将抵消营业收益。金融类上市公司的问题从2007年就存在，那一年它们使标普500的利润减少了20%。
可是如果认为金融业在长期仍然不赚钱的话，却是太过悲观了。高盛战略家David Kostin认为，今年标普的盈利在拨备之前会达到63美元，明年会有71美元。根据这个估计，股票市场还是很有吸引力的。上一次盈利在这一水平那还是在1996年，那时营业收益在40美元左右，刚刚低于现在的水平。
相比较美国经济总量、股票的账面价值和黄金的价格来看，股票的价格也很便宜。正如表格所示，美国的GDP有14万亿美元，而股票总市值比GDP的60%还要低。这一股票市值与经济总量之比是自上世纪90年代初以来的最低水平。2000年市场达到顶点的时候，股市总市值几乎是GDP的两倍。当然，现在的60%的水平比1990年和1982年的熊市低点还是要高出一些，但是投资者们应该认识到，美国的上市公司现在的利润有很大一部分来自于海外市场，这种份额比以前要大得多。根据这一因素进行调整后，现在60%的比率应该还要低一些，所以我们更有理由看涨。
标普500指数的市账率只有1.3倍，在2000年牛市顶点的时候是5倍。账面价值的最新官方数据是2007年底的529美元。纳德?戴维斯研究公司（Ned Davis Research）认为这一数字在2008年会有小幅增长。账面价值仍然很具有参考价值，尽管很多无形资产已经和一些硬资产（如现金、工厂、存货等）混在一起难解难分。而且很多公司，像可口可乐和奥驰亚（Altria），由于有很多有价值的分支机构没有完全反映在账面上，所以它们的实际价值要比账面价值高得多。
在过去6个月的这轮衰退中，黄金上涨了140美元，至942美元/盎司，无疑是一颗耀眼的明星。黄金的上涨显示其避险的属性，因为全球的投资者都担心大量的刺激计划最终会拉高通胀率，使纸币贬值。然而从股票与黄金的历史关系来看，股票似乎比黄金更有价值。现在标普500指数是黄金价格的75%，而在2000年这一指数到达顶点的时候是1500点，而那时的黄金还在300美元左右徘徊，指数是黄金价格的5倍多。在过去的40年间，标普指数平均是黄金价格的1.6倍。由于有公司资产和盈利，所以股票的确可以提供一些通胀保护。
像医药和消费品这种防御性行业也没能幸免。主要的几个医药股――辉瑞、礼来、默克、百时美施贵宝、先灵葆雅――今年也跌去了23%，现在的动态市盈率只有8倍。
消费品行业股票，如亨氏、卡夫、宝洁、可口可乐和General Mills市盈率也只有10到12倍，年回报只有3%到5%。
一旦信心恢复，这类股票就会受益。别忘了，市场的重整旗鼓还有很多其他的潜在动力。衡量流动性的一个关键因素――货币市场共同基金，现在持有4万亿美元，粗略来算几乎是美国股票总市值8万亿美元的一半。这4万亿美元货币基金是两年前的两倍，所以如果你看到其中的一些钱流入股市，也不用感到惊奇。
（原载《BARRON’S》2009年3月9日，原文作者ANDREW BARY，本报记者 丛佳佳 编译）
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