融资融券业务在我国开展以来，发展十分迅速。2011年底，在融资融券余额和开仓量这两项指标上都较年初有大幅上升，凸显参与的资金增加。融券对长期资金的吸引将能解决A股市场的资金压力，并将真正形成价值投资。与此同时，融资融券对于长期资金入市的作用主要体现在对于股票市场的作用，主要在于改善了股票市场的投资方式，进一步完善了股票市场的发展，创造吸引长期资金入市的条件而发挥作用。
　　2011年11月25日，经中国证监会批准，《上海证券交易所融资融券交易实施细则》正式发布，并自发布之日起施行。这意味着，亮相内地证券市场一年半的融资融券业务将由“试点”转为“常规”，我国股票市场已经全面结束“单边市”，成为“双边市场”，是我国证券市场向成熟市场发展的又一重大里程碑，在有效地降低我国股票市场波动性、促进定价机制合理化和降低市场投机性方面起到了非常大的作用。
　　与此同时，2011年以来，国际金融环境不稳，美欧债务危机加剧，国内宏观经济形势出现调整变化，资本市场运行过程中也出现一些新的问题。因此推动资本市场可持续发展、吸引长期资金进入股市成为重要议题。本文从中国融资融券的现状入手，结合长期资金对股票市场的重要性及进入“瓶颈”，分析融资融券对于吸引长期资金入市的作用与影响，并进一步探讨对冲机制对于吸引长期资金流入股市的意义。
    融资融券的发展现状
    融资融券在国外发达市场发展得比较成熟，而在我国的发展经历了一段漫长之路。2006年7月2日，中国证监会发布《证券公司融资融券业务管理办法》和《证券公司融资融券业务试点内部控制指引》，标志融资融券业务在中国正式启动。2008年10月5日，中国证监会宣布启动融资融券交易试点。10月25日至11月8日期间共有11家融资融券业务交易进行了试点测试，测试顺利完成。2010年1月8日，国务院原则同意进行融资融券业务试点。中国证监会按“试点先行、逐步推开”的原则，综合证券公司评级的各项指标和试点实施方案准备情况，择优选择了6家优质证券公司进行融资融券业务的首批试点。2010年3月31日起，融资融券试点正式启动，意味着经过4年精心筹备的融资融券业务正式进入市场操作阶段。与此同时，该项业务对于吸引长期资金流入，促进股票市场可持续发展亦有重大影响。
　　融资融券本身开展已经具有相当地吸引资金的优势，其发展十分迅速。我国融资融券市场的投资标的范围较窄，现在主要包括：上证180指数全部180只成分股及深证100指数成分股中除深圳能源和粤电力A的98只股票，总计278只个股。和7只首次被纳为融资融券交易标的的交易型开放式指数基金（ETF），分别是华夏上证50ETF、华安上证180ETF、华泰柏瑞上证红利ETF、交银上证180治理ETF、易方达深100ETF、华夏中小板ETF及南方深成ETF。此外，有资格开展融资融资业务的券商也在少数。
　　最近一年，我国融资融券市场呈现蓬勃发展的趋势，由图一、图二可以看出，融资融券市场余额稳健上升，达到近400亿元，并且市场活跃度很大，融资融券开仓额也在上升，达近2亿元，凸显参与资金的增加。
    长期资金入市对于股市的功能分析
    随着新股发行节奏的不断加快，尤其在紧缩货币政策的大环境下，资金匮乏已成为制约我国资本市场发展的“瓶颈”。然而在另一方面，截至2010年底，我国5项社会保险资金累计结余已达到23000多亿元。据社会科学院世界社保中心主任郑秉文测算，中国社会保险基金的收益率不到2%，几乎是世界上收益率最低的。1997年以来中国“五险”基金的利息损失高达6000亿元以上，相当于抵消了同期财政对养老保险体系的所有补贴。而到2020年，仅养老保险滚存余额就超过10万亿元，届时收益损失将达几万亿元。
　　如果长期资金能够入市，将开辟一个新的资金供给源，每年将为股市带来千亿增量资金，能有效解决A股市场的资金压力。与此同时，随着规模巨大的长期资金进入股市，将真正形成价值投资，一方面投资者可以获取较为可观的收益，另一方面也能促使上市公司改善治理结构，促进A股市场的发展。
　　如何吸引长期资金以实现资金需求和长期资金的成功对接，是股市发展20年来持续讨论的话题之一，亦是监管部门关注的重要议题。
　　吸引长期资金，首先要了解长期资金本身的投资目标：长期资金本身追求的是安全性、稳定性、赢利性。这与银行的“三性”基本相同。而长期以来，A股市场的泛散户情绪化现象较为严重，股市并未体现回报性，投资者只能以赚取差价为目的，流入市场的是一些投机资金，投机资金快速进出，导致市场出现非理性的大幅波动。
　　我国的股票市场的高波动性、低有效性，都不利于长期资金进入市场进行投资。因此，引入长期资金首要需解决的问题即形成成熟、稳定、有序的股票市场，建立和完善股票市场的监管机制。在2009年全国证券期货监管工作会议上，尚福林指出，从市场制度建设入手，着力扩大市场长期资金来源，研究鼓励各类长期资金投资股票市场的政策措施；推出创业板，服务建设创新型国家战略；做好融资融券业务试点；增加期货新品种等多项完善资本市场制度的方针政策。其中，自2010年，以我国放开融资融券业务试点为标志的对冲机制的引入，不仅有利于股票市场交易方式的多样化，而且在一定程度上减少了股票市场的风险，降低了价格波动。这对于长期资金入市十分有利。
    融资融券对于长期资金入市的作用分析
    融资融券对于长期资金入市的作用主要体现在对于股票市场的作用，即主要在改善股票市场的投资方式、完善股票市场的发展、为吸引长期资金入市创造条件等几方面发挥了作用。
　　总体而言，融资融券在以下几方面对于吸引长期资金进入股市有利。
　　第一，融资融券使长期资金在股票市场上能够对冲风险。
　　对于追求安全性的长期资金来说，风险的减小是十分必要的。融资融券交易改变了我国股市单边市的模式，使投资者的赢利模式发生变化。卖空机制的存在，可以缓解股票价格的非理性波动，股价将包含更多的信息，更加能够反映其内在价值，有利于完善市场的价格发现机制。
　　第二，融资融券推出有明显活跃交易的作用。
　　市场流动性通常是反映一个市场功能是否健全、机制是否完善的重要指标，流动性强的市场上，可以降低投资者的交易成本，提高交易效率。长期资金一般金额巨大，资金流动成本较高，换言之，资金流动性较低，交易效率的提高有助于使长期资金稳定停留在市场。而融资融券业务就在实现双边赢利的模式下，为市场注入了额外的流动性，直接增加了流通市场的资金量，提高了市场的活跃程度。以欧美市场为例，其融资交易者的成交额占股市成交额的18%～20%。中国台湾市场融资交易者的成交额占股市成交额比例甚至达到40%。
　　第三，融资融券交易可以起到沟通资本市场和货币市场的作用。
　　有利于货币政策的机制传导。长期以来，我国资本市场与货币市场之间是割裂的，金融中介不能直接参与两个市场，利率变动不能及时反映市场内部的供求。但随着融资融券业务和规模不断扩大，在券商自有资金不足以支持投资者需求时，为了满足券商的再融资和再融券需求，势必导致银行信贷资金进入证券市场，打通资本市场与货币市场通路。这对于长期资金来说，是利于投资多样化的。
　　第四，融资融券业务最重要的作用在于增强资本市场有效性。
　　衡量资本市场有效性的两个依据是波动性和流动性。首先，价格发现机制、证券价格的不断调整能够加大市场的流动性，根据市场的瞬时信息作出的融资、融券交易决策，最终都能产生买入和卖出两笔交易，大大提高市场的交易量，同时可以放大资金使用效用。其次，灵活的信息流动过程能够有效控制市场的波动性，在流动性不足时，投资者很可能作出非理性的价格预期，最后也导致非理性投资下的价格异常波动；在信息传递畅通的融资融券市场中，投资者可以不断更新自己对价格的预期，进而降低整个市场的波动性。波动性的降低更有利于长期资金获得稳定的收益，且股票市场的收益相对其他市场更高，如果股票市场的波动性能够得到有效的降低，则不仅长期资金将流入股市，其他来源的资金也将产生流入股市的冲动。
    对冲机制的效应展望
    我国证券市场推出融资融券和股指期货交易之后，会对股市产生积极的作用。除了这些对冲机制传统上的套期保值、规避风险、锁定收益等作用外，还能够有效吸引长期资金入市。
　　引入融资融券业务等对冲机制，可以有效管理资本市场的市场风险和流动性风险，扩大可投资范围，吸引长期资金进入股市。资本市场的长期稳定和健康发展，也有助于扩大长期资金进入股市的比例，更好地达到长期资金稳定收益的目标。
　　双边市场和对冲机制的存在，对市场格局将产生全面而深刻的影响。使投资者结构发生变化，个股的操纵难度加大，主要原因在于：对冲交易出现以后，市场上机构投资者类型和数目众多，操作目的和策略各有不同，而且大家均会使用对冲交易这种操作工具。在这种情况下，如果一家或几家投资者联合起来操纵某只股票的价格，会发现其他投资者正在进行与他们相反的操作，双方的操作进行中和，市场仍旧会回归原位。因此，从长期来看，双边市场和对冲交易会降低现货市场的价格波动，使得市场操纵者拉升、洗筹、出货的成本和难度大大增加，操纵市场行为由此受到抑制。此外，对冲交易机制的套期保值功能有利于吸引原本担心风险过大的投资者特别是机构投资者进入市场，从而有利于增加现货市场的规模、深度和流动性，也进而有助于对操纵市场行为的抑制。
　　（作者为中央财经大学应用金融系主任、教授、博导）

    融资融券定义：“证券融资融券交易”，又称“证券信用交易”：包括券商对投资者的融资、融券和金融机构对券商的融资、融券四种。市场通常说的“融资融券”，是指投资者向具有深圳证券交易所会员资格的证券公司提供担保物，借入资金买入本所上市证券或借入本所上市证券并卖出的行为。
推出历程：2005年10月27日，修改后的《证券法》已经加入融资融券条款，这为融资融券扫清法律障碍。
2006年6月30日，中国证监会发布《证券公司融资融券试点管理办法》。
2006年8月21日，沪深交易所发布《融资融券交易试点实施细则》。
2006年8月29日，公布了《中国证券登记结算有限责任公司融资融券试点登记结算业务实施细则》。
2006年9月5日，中国证券业协会公布《融资融券合同必备条款》和《融资融券交易风险揭示书必备条款》。
2008年4月8日，中国证监会就《证券公司风险控制指标管理办法》、《关于进一步规范证券营业网点若干问题的通知》(征求意见稿)、《证券公司分公司监管规定(试行)》公开征求意见。
2008年4月25日，国务院正式出台《证券公司监督管理条例》(2008年6月1日起实施)、《证券公司风险处置条例》。
2008年10月5日，中国证监会宣布启动融资融券试点。
2008年10月25日、2008年11月8日，中国证监会、交易所及中登公司两次组织11家券商参与融资融券联网测试，融资融券业务获得实质性进展。
2009年，中国证监会将精力更多地放在新股发行制度改革和创业板开闸上，融资融券暂时搁置。
2010年1月8日，国务院原则上同意开展证券公司融资融券业务试点。中国证监会将按照“试点先行、逐步推开”的原则，择优选择优质证券公司进行融资融券业务的首批试点，逐步扩大试点范围。
2010年3月19日，中国证监会公布了首批6家融资融券试点券商名单。分别是国泰君安、国信证券、中信证券、光大证券、海通证券和广发证券。
2010年3月30日，深圳、上海证券交易所正式向6家试点券商发出通知，将于2010年3月31日起，接受券商的融资融券交易申报。这标志着经过4年精心准备的融资融券交易正式进入市场操作阶段。