| 来源： |
证券市场周刊 |
发布时间： |
2009年04月13日 14:49 |
作者： |
徐怡丹 |
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独一无二的行业地位和政策背景，高保率保单的剥离，业务策略的稳健之道，所有这些加分项促使中国人寿成为目前市场中最具防御的保险股品种。也许现在不是中国人寿最便宜的时候，但也许从现在开始，稳定持有你有可能成为下一个戴维斯。
根据2009年至今的均价来看，中国人寿隐含的新业务倍数高于平安和太保超过150%，其一直享有更高的估值溢价，也更受基金经理和海外投资者的青睐。到底是哪些加分项在支持这些青睐？
首先，作为中国最大的寿险公司，中国人寿纯正的国字头血统是在股权投资和新近放开的债权、基础建设投资等方面拥有得天独厚的优势。过去几大银行IPO前的参股故事，将来相信看得到。
东方证券的王小罡认为，量化来看，综合考虑优势投资项目的潜在规模和回报率，国寿优势项目的投资规模或占总投资资产的1%(约100亿元)，潜在的年均复合回报率或达30%，按照公司的精算假设，投资规模每年增长3%，则国寿股权投资优势估值为1.02元/股，那么国寿股权投资优势相当于提高公司内含价值10%左右。
据了解，此前中国人寿对中信证券的减持即获利40亿元左右，投资回报率约360%，年均复合增长超过75%。
其二，相对于其他两家保险公司来说，中国人寿在上市时剥离了高利率保单甩掉了历史包袱。换言之，中国人寿的负债成本更有弹性，在投资收益率下滑的背景之下，由于高利率保单负债成本是固定的并且较高，使得投资收益率下降的时候，负债成本并不会随之明显下降而国寿没有利差损保单，且其准备金中分红险的比例很高，当投资收益率下降的时候，分红险的负债成本会迅速跟随其下降，其负债成本更具弹性，因而投资收益率下滑能较多地被负债成本的下滑所消化，使投资者因投资收益率下降而蒙受的损失减小。
此外，纯寿险业务（平安受财险拖累）和仅为307亿元流通市值的小盘股溢价也是众多基金经理看好的理由。
稳健的业务策略，使得中国人寿较平安和太保的弹性较低，由于公司估值较高，在上涨时稍显动力不足，但中国人寿仍是最具防御性的品种，一旦对于利率政策的预期往较差的方向改变，那么公司债券久期较长，没有高利率保单拖累的优势又将受到市场的重视。
而且，中国人寿在可供出售类权益资产中仍有丰厚的浮盈，调节利润表的空间很大。近期对于中信证券的减持也可以看作是这样一种需求促使下而进行的。在三家上市保险公司中，中国人寿2009年一季度业绩压力最小，而对于季报的预期可能会带来交易性的机会。香港金融评论家林森池是坚定的中国人寿的持有者，在他看来，截至2008年底中国人寿股东资金为1815亿元，同期投资组合资产为9370亿元，杠杆率超过五倍，除了定期存款及现金外，有6509亿元债券及股票具有升值(或贬值)的可能，况且每年新收保费及存款增速超过20%，投资有机会升值的资产不断增加，资产升值直接推高内涵价值，间接推动股价向上。
林认为，“中国人寿未来股价的轨迹—2倍预期内涵价值的市价属于偏低，3倍属于合理，4倍属于偏高。”按照2008年每股内涵价值8.5元来看，25元左右尚属合理。
眼下寿险行业正成为政策的受益者，中国政府致力于M2、贷款增长以刺激、提振经济，这将会提升寿险企业的保费和内含价值增长以及A股投资回报的机会；同时保监会加强对偿付能力充足率的要求，逐渐放开投资渠道管制，虽然短期难构成收益但对于提高长期投资收益和资产负债匹配实为大利好；此外，寿险行业将受益于逐步推进的社会保障、税收制度改革。
高盛认为，较之中国的银行和财险企业，中国寿险企业的基本面更具吸引力且更稳健，预计2009年寿险企业的保费和内涵价值将实现两位数的稳健增长。
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