老凤祥(600612)关注上海国企改革带来的投资机会
14 年净利润同比增长 5.6%，业绩拐点显现。14 年实现营收 328.4 亿，同比下降 0.5%，归母净利润 9.4 亿，同比增长 5.6%，扣非后归
母净利润 8.9 亿，同比增长 21.6%，EPS 为 1.8 元，符合预期；加权平均 ROE 为 25.8%，较去年同期减少 3.4 个百分点。其中，14Q4
实现营收61.0 亿，同比增长 5.5%（Q1-Q3 同比增长 11.2%、-9.2%、-7.1%），鉴于 13 年上海长城笔业有限公司、上海申嘉文教用品有
限公司、上海铅笔机械制造有限公司动迁补偿收益，我们考虑 14Q4 扣非后归母净利润 2.0 亿，同比增长 43.8% （Q1-Q3 同比增长 9.8%
、 -1.7%、 38.2%），经营改善明显。
高毛率产品占比提升+品牌价值溢出效应，业绩表现优于同行。第一，行业低迷，公司业绩稳中有升。13 年黄金旺销造成收入高基数，14
年国内黄金珠宝终端消费乏力，共致本期收入下滑 0.5%，但在行业整体相对疲软的态势下，公司业绩表现良好。第二，提早布局新品类，
助力公司长期发展。本期实现净利润 9.4 亿，同比增长 5.6%,主要系品类调整，高毛率、迎合市场需求产品占比提高所致。第三，注重品
牌效应，荣登珠宝品牌榜首。14 年老凤祥品牌价值从 13 年 116.7 亿大幅提升至 220.3 亿，位居中国 500 最具价值品牌 108 名，首超
周大福。设计理念加强，产品附加值提升，老凤祥品牌溢价不断提高。
渠道有序拓展、品类结构完善、叠加国企改革，静待 15 年发展。第一，品牌、渠道优势明显，稳居行业龙头。公司坚定品牌经营之路，
多渠道（连锁银楼、形象专柜、特约经销店、专卖店、区域代理等）并行，拓展优势营销网络，14 年预计新增门店 145 家，网络门店总
数达到 2769 家，市场份额进一步提升。第二，品类调整提升公司业绩。公司逐步优化产品结构，提升钻石镶嵌等新品类占比，全面提升
毛利率。第三，国企改革逐步落地，激励机制渐趋完善。15 年国企改革政策逐渐落地，百联股份、光明乳业相继停牌，映射上海国资改革
推进决心，改革预期持续发酵，老凤祥作为上海市黄浦区国资改革龙头，黄金珠宝业整合者，公司激励机制将逐步理顺，受益国企改革预
期明显，未来大有可为。
首次评级，给予增持-A 评级。公司是黄浦区国资控股的全国黄金珠宝龙头，品牌、渠道优势明显。在未来品牌集中化的行业整合中，有望
扩大市场占有率，提升品牌、渠道溢价。此外，公司国企改革预期强烈，我们看好未来发展。预计公司 15-16 年 EPS 为 2.1 元、2.6元
，当前股价对应 PE 分别为 17 倍、14 倍，首次评级，给予增持-A 评级。
风险提示：黄金终端消费乏力致经营存在不确定性。
（安信证券）
神州泰岳(300002) 设立新公司加速业务布局
公司与云中融信共同出资设立三家新公司，分别为北京云中融信网络科技有限公司、北京融聚世界网络科技有限公司及北京神州泰岳教育
科技有限公司，出资金额分别为450 万元、375 万元、450 万元，股权比例均为75%。云中融信是公司管理团队投资设立的投资管理平台。
三家公司设立加速移动互联网、融合通信和在线教育领域布局
（1）融信网络主要定位于为互联网、移动互联网开发者提供基于云计算架构的即时通讯云平台；（2）融聚世界定位为4G 时代的手机厂商
提供融合通信产品解决方案，帮助设计与生产符合中国移动以及全球融合通信业务标准的软件应用；（3）泰岳教育以在线方式或实训基地
模式为在校大学生和初入职场人员提供职业能力培训实训服务。（4）公司丰富的即时通讯产品，在云计算、融合通信、移动互联网领域不
断开拓与外延；通过整合职前教育资源，掌握优质培训内容，携手教育部，形成大学生职前教育的完善服务体系。公司与管理团队共同投
资设立新公司有利于激励业务发展。
我们再次重申公司的投资逻辑
（1）中清龙图将借壳友利控股上市。《刀塔传奇》月流水已达2.7 亿（除海外），业绩有望超预期，预计投资收益有望达40 -50 亿。壳
木新游戏《刀塔帝国》在IOS 和安卓平台畅销榜排行前列，保守预计月流水在5000 万以上。（2）智慧线产品从2015 年开始大规模推广，
保守预计收入达上亿元。
（3）融合通信业务，国内成为中移动融合通信核心供应商；海外与Reliance公司成立合资公司有利于推进海外业务的发展。（4）基于收
购天元网络和祥升软件后，协同效应明显，加宽加厚运维管理业务，整合教育类资源。
盈利预测与估值
2014 年公司实现营收25.8 亿，同比增长35%；净利润6.3 亿，同比增长21%，预计14-16 年EPS 分别0.47、0.80、1.18 元，维持“买入”
评级。
风险提示
智慧线产品的大规模推广仍有一定不确定性；手游市场竞争激烈，新游戏不确定性较大；海外融合通信平台及游戏平台推广低于预期。
（广发证券）
华北高速(000916) 光伏电站增添新增长动力
扩大光伏电站规模，增添新动力
华北高速是以投资开发、建设、经营收费公路为主营业务。2013 下半年开始，公司进入到光伏电站运营领域并迅速扩张，截止最新公告，
公司已顺利开展合计约275MW 权益的光伏电站，并已全部并网。随着前期项目的稳定运行以及后续项目的陆续开展，光伏电站运营业务为
公司带来新增长点。我们认为华北进军光伏电站有以下独特优势：1）高速公路业务每年为公司带来稳定、可观现金流，同时，公司资产负
债率较低，为光伏电站收购的贷款、运营提供资金保障。2）公司与中利科技开展合作，共建第三方投资管理平台，打造专业化的运维管理
水平。
传统业务高速公路收费将持续稳定
虽然去年以来部分路段进行断路改造，但对公司业绩影响有限，不会产生大波动但也无明显增长动力。1）对断路改造路段，公司会收到相
应补贴，减小损失。2）随着京津一体化的推进，对公司带来积极影响。京津塘高速公路被誉为京津间的黄金通道，收费标注最低，两地里
程最短，随着京津冀一体化的发展，无疑将对公司主业主营带来积极的影响。3）高速公路属于国家战略投资，进入行业面临一定壁垒，竞
争格局暂时不会被打破，公司地位牢固。
盈利预测
根据公司目前已投入运行的光伏电站，结合公司未来发展规划，我们预计2014~2016 年公司实现EPS 为0.27、0.41、0.46 元，对应的PE
分别为21、14、12 倍。给予“买入”评级。
（太平洋）
快乐购(300413) 媒体零售领军平台
投资亮点
首次覆盖给予“推荐”评级。快乐购是我国快速成长的媒体零售领军平台，致力于向消费者提供精选品牌类商品，目前已成长为集电视购
物、网络购物、外呼购物于一体的三屏互动整合营销平台，年销售额逾30 亿元。公司实际控制人为湖南广播电视台，凭借独特的互联网零
售模式与团队、渠道等优势，公司过往业绩实现了高利润率水平下的快速增长，未来业务外延可拓展性强。随着募投项目的逐步投产，公
司成长前景值得期待。
1、 媒体零售作为电视购物升级版本，成长空间广阔。在互联网等技术驱动下，各类渠道界限被打破，电视、电脑、移动终端间的多屏互
动日益明显，媒体零售新业态兴起。快乐购等媒体零售商在发挥自身电视等媒体内容制作优势基础上，通过聚合各种端口和渠道打造整合
营销平台，发布商品信息和生活资讯，最大限度聚集消费者，激发购买需求。消费升级、网购习惯养成等因素孕育我国媒体零售行业（包
含电视购物与网络购物）万亿市场空间。
2、 公司核心竞争优势突出，保障业绩可持续成长。1）广电背景与创新经营模式建立的品牌优势，湖南广播电视台优势资源能放大公司品
牌影响力；2）先发地位与全国布局战略建立的规模优势，在销售规模、覆盖地区、会员数量等方面处于行业领先地位；3）全通路整合营
销和完整供应链建立的平台优势，《我是大美人》、《辣妈学院》等时尚节目与快乐购APP上线助力公司打造社交媒体产业链；4）经验丰
富的管理团队与先进信息管理系统优势。
3、 公司愿景：成为中国最具价值媒体零售平台。1）公司正向电视、电脑、移动终端三屏融合商业模式转型，网购将成为公司业务发展重
心，收入与利润有望超越电视购物；2）互联网零售模式下公司业务外延拓展性强，内容制作、股东与团队优势助力媒体零售平台打造；3
）公司平台兼容性强，未来有望外延并购以加速成长。
财务预测
2014 年低迷消费影响公司业绩，2015 年以后随着募投项目的逐步显效，公司业绩有望恢复快速增长趋势。预计2014/15/16 年营收分别为
28.23/31.91/39.55 亿，同比-10.4%/+13.1%/+23.9%；EPS 分别为0.40/0.46/0.62 元，同比-12.7%/+15.1%/33.1%。
估值与建议
公司兼具媒体、零售与互联网属性，属A 股稀缺品种，其上市后有望加快转型突破增长瓶颈，未来业绩或超预期。公司还受益国企改革推
进，首次覆盖推荐，目标价41 元，对应16 年66 倍P/E。
风险
节目入网不确定性风险；税收优惠政策风险；行业竞争加剧风险。
（中金公司）
立讯精密(002475) 产品结构、毛利率为推动因素 强力买入
潜在影响
总体来看，我们对该股近期面临的推动因素和长期定位仍持积极看法。要点：1)我们认为毛利率扩张是公司净利润的主要推动力。2014 年
1-3 季度毛利率分别为18%/24%/25%，我们预计四季度将进一步改善，主要受到产品结构有利（消费电子占比增加）和成本下降（铜、塑料
等原材料价格大幅下跌）的推动。2) 费用方面，由于公司正在为新产品线做调整，我们认为2014 年四季度/2015 年一季度的三项费用可
能会高于我们之前的预测。3) 我们认为2015 年苹果手表将成为立讯精密强劲的推动力。2 月19 日，我们覆盖苹果的分析师Bill Shope
基于苹果品牌的强劲以及iOS 安装基础扩大的趋势而上调了苹果手表发货量预测。苹果将于4 月份推出苹果手表，更多详情会在3 月9 日
发布会上公布。产品成功推出除了意味着销售强劲之外，还可能会激励其它OEM 企业推出更多可穿戴设备。这对立讯精密等供应商属利好
因素。
估值
我们将2015-17 年每股盈利预测上调1.7%-3.3%以计入毛利率的上升以及收入下降和费用上升的部分抵消作用。我们新的12 个月目标价格
为人民币43.9 元（原为42.0 元），仍基于我们的“挑战者”类别的2015 年预期市净率和2015-17 年预期净资产回报率均值，同时应用了
15%的溢价（未变）。该股仍位于强力买入名单。
主要风险
主要客户的关键产品需求低于预期；产品结构调整放缓导致利润率低于预期。
（高华证券）
红旗连锁(002697) 外延内生促进业绩增长
14 年收入同比增7.37%，符合预期。公司14 年实现营收47.64 亿元，同比增长7.37%；归母净利润1.70 亿元，同比增长8.43%；扣非后归
母净利润1.15 亿元，同比下降15.59%；EPS 为0.21 元，符合预期。其中，14Q4 实现营收11.67亿元，同比增长4.83%，（Q1-Q3 同比增速
分别为8.63%、9.58%、6.57%）；净利润3,030.58 万元，同比增长25.16%，（Q1-Q3 同比增速分别为3.72%、2.55%、13.38%）。同时公告
每10 股派现金红利0.16 元。
外延扩张、同店增长、坪效提升促进营收稳健增长，各品类毛利率均现小幅下滑。公司主营业务收入43.64 亿(占比91.60%)，同比增长
7.12%；其他业务收入4.00 亿（占比8.40%），同比增长10.21%。主营业务中，食品类收入23.52 亿（占比53.90%），同比增长7.61%；烟
酒类收入11.52 亿（占比26.41%），同比增长7.07%；日用百货收入8.59亿（占比19.69%），同比增长5.87%。截至14年底，公司共有门店
1577家，本期新开门店174 家，升级改造门店173家；自有物业103家，租赁物业1474家，平均面积204.18㎡；坪效1.48 万/㎡，同比增长
3.21%。公司主营业务毛利率19.41%，同比减少0.64个百分点。毛利率下滑部分原因在于整体行业景气度下行，以及成都外区域毛利率相对
较低的影响。
广告费和租金显着上涨推高期间费用率，人员开支小幅下降。14年公司期间费用率为22.5%，同比微升0.29个百分点。其中，销售费用率
20.56%，较上年增0.12个百分点；受新开及升级改造门店增加的影响，广告费及业务宣传费同比大幅提升85.37%；租金上涨导致门店租赁
费用同比增长22.11%，达到3.17亿元。管理费用率为较上年略下滑至1.91%，主要为员工结构变化导致管理费用下降。财务费用率为0.03%
。公司14年度致力于用工流程的改善，减少了员工数量从而降低了人员开支。在门店扩张的情况下，2014年末员工人数不增反减9.37%至
12650人；整体薪酬下降，但是平均薪酬同比上升8.91%，
维持盈利预测，给予“买入-B”评级。我们认为，公司作为区域便利连锁龙头，尽管受外部环境压力和内部扩张走弱的影响，14 年营收增
速有所回落，但是公司门店外延增长和O2O 拓展战略清晰，同时考虑公司拥有网点密集、覆盖人数广、消费频度高等优势，在新O2O 时代
，公司必将深度参与其中，便利店业态的场景价值有望在与线上巨头的合作中得以增值和变现，估值有望持续提升。我们维持公司15-17
年EPS 为0.23 元、0.26 元、0.28 元，当前股价对应PE 为40 倍、36 倍、33 倍，给予“买入-B 评级”。
风险提示：零售产业持续低迷，O2O 进程低于预期。
（安信证券）
春秋航空（6010201） 增长提速 业绩稳健
我们近期调研了春秋航空，与管理层就生产保障、利润增长、未来战略等进行了交流，我们认为公司未来运力投放保障充分、利润率提
升看点丰富、战略清晰，重申推荐，维持目标价95 元不变。
运力投放保障到位。早前年份因飞机引进审批限制，发展较为缓慢，但2018 年机队规模100 架的规划已获局方批准，未来每年运力复
合增速约20%，且飞机基本安排到位，订单中还有未交付飞机24 架，将于未来3 年分批交付。机长人数增长依然通过内部培养和国际招聘
解决；重点投放的日本市场仅东京受管制，其余城市均无航班量限制，国内城市未来会重点投放深圳。
未来利润率提升看点丰富。1)维修等配套资源随机队规模扩张享受规模效应；2)通过独立核算、严格控制人机比，继续压缩单位成本
；3)人均附加收入及其占总收入比重逐年提升，未来深挖旅客出行各个节点的需求，通过自营或第三方合作的模式，增加附加收入来源；
4)高利润率的国际航班占比提升拉高利润率；5)公司约70%的旅客往来上海，迪士尼开园利于提升票价和客座率。
未来战略是成为东北亚低成本龙头公司。基于东北亚的低成本渗透率低，大陆居民以旅游为目的的年出行频次高于欧美澳，公司选择
深挖东北亚市场；目前已经开通日本、韩国、泰国等国际航线，成立了日本子公司，并在大阪、济州各投放1 架过夜飞机。
目前国际占比约20%，未来将提升至30%。
预售时间优化、销售政策不变、春节销售火爆。公司把预售期从60 天拉长到90 天，为后续的收益管理留足空间；销售政策依然以维
持高客座率为目标，锁定95%；春节整体销售火爆，尤其是国际航线需求高增长，公司因此提高国际线的投放，使得总收益水平明显高于去
年同期。
建议
当前股价对应2015 年和2016 年的P/E 分别是24.9x 和17.1x，高于行业均值。考虑公司目标客户跨越周期高速增长，国际线和附加收
入提升利润率，上海迪士尼长期利好，未来还可能有支持政策出台，补贴下降基本被市场知晓和理解，对油价和汇率波动的敏感性极低，
中短期无下行风险，重申推荐评级，维持目标价95 元人民币不变，对应35x 2015P/E.
风险
经济增长不如预期，油价大幅上升，人民币贬值，地方政府补贴取消。
（中金公司）
光一科技(300356) 家庭医疗的王者
家庭健康管理将是医疗健康产业中的重要组成部分：随着中国庞大人口的老龄化趋势逐步演进的时候，健康管理产业将面临前所未有的机
遇。我们认为，不能以国外没有相关成熟模式来判断国内就无法做成。因为中国所面临的健康、养老问题和机遇将是国外产业的十倍、百
倍。
围绕居家养老和慢病防治，美国现阶段以和 HIS 系统打通和收集家庭健康数据为主：围绕居家养老和慢病防治方面，一方面通过打通其他
的数据，例如 EMR/HER 数据、处方数据以及保险理赔数据等核心数据，另一方面，通过包括可穿戴在内的检测设备数据，如心率、血压、
血糖等辅助数据，上传到云端供医疗机构人员或医生进行分析，并且给出合理化的建议或者医疗急救服务。
广电面临竞争，在改变，电视是家庭医疗的核心入口：广电正面临着互联网公司的巨大冲击和竞争，自身在寻求改革，增加众多增值业务
。目前广电机顶盒的双向网改开始实施，新的机顶盒中将增加养老、医疗等增值产品。广电本身在全国拥有巨大的家庭用户量，跟随广电
一起推广，将省去递推成本，直达用户。
光一的家庭医疗模式：公司的健康医疗业务从平台入手，整个系统架构已经搭建完成，依靠广电体系，以电视为入口，基于家庭的健康管
理开始在多个省份布局。公司在机顶盒中装健康管理的 APP，同时面向家庭用户推广血压计、心率仪等 8-9 种简单的家庭医疗检测的设备
。居民检测数据通过机顶盒上传到云端后存储和分析，然后将结果反馈到电视手机屏。
多省复制，拥有居民家庭健康数据，商业空间巨大：光一的家庭检测数据未来也将会与医院、社区等打通，供医疗机构人员分析并给出建
议。同时，我们判断，公司也将会在多个省份复制，成为拥有居民家庭健康数据的产业王者。而以健康数据为基础所衍生的商业模式，将
会带来更大的空间。
投资建议
维持“买入”评级，维持盈利预测，预测公司 15-16EPS 为 1.00 元、1.40 元，目前估值对应 15 年为 37 倍，维持目标价 50 元。
（国金证券）