| 来源： |
渤海证券研究所 |
发布时间： |
2009年06月26日 13:53 |
作者： |
何翔 |
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核心观点：
估值向均值回归
当前A股静态市盈率已经升至28倍左右的水平，不过较历史市盈率均值40倍仍有一定距离，而市净率目前在3.17倍，与历史均值3.8倍的水平相对较为接近。
M1增速出现拐点之前，市场仍有继续上行空间
M1增速总是比股市提前见顶，97年M1增速见顶时间较股市提前了4个月，2000-2001年M1增速见顶时间提前了大约1年，03-04年提前了8个月，07年提前了2个月。以此来看，目前M1增速仍然是向上趋势之中，因此市场真正见顶恐怕还需待到M1增速出现拐点之后的某个时间。这也是我们认为下半年市场仍有继续上行动力的重要因素。
M1仍存继续上行动力
前一阶段M1的触底反弹主要来源于宽松货币政策的推动，而随着宽松货币政策效应的减弱，后期M1上行的动力将来主要自于实体经济或者是企业经营效益的改善。这个过程中，由于企业经营活跃导致定期存款出现活期化迹象，可能伴随M2增速的减缓，并使得M1-M2出现大幅上升，这种情形分别在96年，99年以及07年都出现过。
走出通缩：经济回暖预期助推估值上升
随着一系列经济刺激政策的逐步落实，充裕流动性对实体经济的支持效应也会有逐渐有所体现。资产价格的上升，企业效益的逐渐好转，会使得经济逐渐走出通缩，而这个过程必然也伴随着市场估值的进一步上升。
估值的均值回复动力使得市净率向均值水平回归的可能性较大
对于市场估值来说，其围绕均值波动的特征也是比较明显。当估值过高或过低时，长期来看，估值都会向均值回归。从当前的市净率情况来看，我们认为下半年在流动性的后续推动下，市净率向均值水平3.8回归的可能性较大。
09年下半年上证指数核心区间在2400-3300点左右
根据我们的股利贴现模型，结合对未来一段时间流动性影响估值趋势的判断，我们测算2009年下半年市场估值定位将主要在24-33倍静态市盈率区间，对应市净率区间在2.8至3.8倍，对应的上证指数区间在2400-3300点左右。结合流动性的后续推动、走出通缩的预期以及推动估值向均值回归的趋势，09年下半年A股市场仍存继续上行的动力，不过由于M1增速、CPI和PPI剪刀差的拐点都可能在下半年出现，从而会给市场估值继续上升带来压力。如若下半年实体经济的复苏能出现更为乐观的情况，市场也可能存在更大的上行空间。（具体内容详见附件）
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